文丨明(míng)明(míng) 章立聪反函数的性质是什么意思，反函数得性质 余经纬

　　跨季结束(shù)后(hòu)资金利率自低位持续上行，即便税期结束(shù)，资金利率却仍未回落，反而进一步(bù)走高(gāo)。我们认为主要是源于：①货币(bì)政策力度边际转弱；②税期(qī)走款叠加4月信贷投放(fàng)情况较好，导致银行资(zī)金融出意愿与能力降低。③资金较为(wèi)拥(yōng)挤导(dǎo)致债市(shì)敏感度增加(jiā)。考虑假期和月末因素，预计短期内，资金利(lì)率(lǜ)下行(xíng)空间有(yǒu)限，波动(dòng)幅度加大，建议(yì)投资者关注资金面的边(biān)际变(biàn)化(huà)，警(jǐng)惕流(liú)动性大幅收紧对债市情(qíng)绪以及头寸管理的影响。

　　▍近期资金利(lì)率持续(xù)上行。

　　跨(kuà)季(jì)结束后资金利率自低位持(chí)续上(shàng)行，4月18-19日税(shuì)期(qī)缴款，DR007围绕(rào)2.10％中(zhōng)枢运行，然而税期结束(shù)后却(què)并未(wèi)回落，4月21日冲高至2.27％，隔夜利率上行(xíng)幅度更大。从隔夜利率角度观察(chá)，银行与非(fēi)银(yín)机(jī)构间(jiān)流动性分层现象弱化(huà)；此外，隔夜利率与7天利率的期限利(lì)差也明显反函数的性质是什么意思，反函数得性质压(yā)缩，DR001与DR007甚至已经倒挂。我们(men)认(rèn)为税期结束(shù)，资(zī)金不(bù)松，主要有以下几点原(yuán)因(yīn)：

　　▍其(qí)一，货币政策力度边际转弱(ruò)。

　　稳健的货币政策(cè)坚持(chí)以我为主、稳字当头(tóu)，保持(chí)货(huò)币信(xìn)贷合理增(zēng)长，确保利(lì)率水平合适，在追求经济提振(zhèn)的同(tóng)时，也注重防范市场过(guò)热带来的(de)金(jīn)融风险(xiǎn)。在满足(zú)广反函数的性质是什么意思，反函数得性质义流动性供需匹(pǐ)配的(de)前提下，货(huò)币工具力度可能会有所(suǒ)回摆。从央行的具体操作上(shàng)来看，MLF小幅增量续做，逆(nì)回购投放低量操作，结构性工具“有进(jìn)有退”，均(jūn)预示后续政策将更加“精准有(yǒu)力”，流动性(xìng)投放趋于谨(jǐn)慎。

　　▍其(qí)二(èr)，税(shuì)期走款叠加(jiā)4月信贷(dài)投放情况较(jiào)好，导致银行(xíng)资(zī)金(jīn)融出(chū)意愿与能力降低。

　　4月18到19日(rì)税期缴款，而(ér)4月(yuè)通常是(shì)缴税大(dà)月，因此(cǐ)走款可能对银行间流动(dòng)性带(dài)来了(le)一(yī)定的(de)压力(lì)。此(cǐ)外，参(cān)考近期票据(jù)利率走(zǒu)势，预(yù)计(jì)信贷增速(sù)较一季度(dù)将会有(yǒu)所(suǒ)放缓，但4月预(yù)计仍将保持同(tóng)比多增的(de)态势。税期缴款叠加信贷投(tóu)放，银行系统整(zhěng)体(tǐ)资金流出，因(yīn)此(cǐ)向同(tóng)业融出的意愿和(hé)能力有(yǒu)所降低(dī)。

　　▍其三(sān)，资金较(jiào)为(wèi)拥(yōng)挤可能会导致债(zhài)市脆弱性和敏(mǐn)感度增加，且投资(zī)者对于未(wèi)来一个月资金利率上行的担忧增加。

　　从质押式(shì)回购成交量和我(wǒ)们测(cè)算的杠(gāng)杆率(lǜ)来看，虽然上周受资(zī)金收紧影响，加杠杆(gān)情绪有所(suǒ)降温，但(dàn)依然(rán)处于(yú)历史相对积极(jí)的水平，导(dǎo)致债市敏感度增加。此(cǐ)外投资者(zhě)对货(huò)币政(zhèng)策力度以及跨月资(zī)金面情(qíng)况仍存担忧，使得市场上对于未来一(yī)个月内资(zī)金价格上行的预期更为强(qiáng)烈。

　　▍后市展望：五一(yī)假期临近，回购(gòu)资金的期(qī)限(xiàn)被动(dòng)拉长，利(lì)率下(xià)行(xíng)空间有(yǒu)限。

　　月末往往财政集中支出，向市场释放资金；但跨月前夕银行资(zī)金融出意愿(yuàn)一般(bān)较低，预计资(zī)金(jīn)波动幅度较大(dà)。对于(yú)债市而(ér)言，短期(qī)交(jiāo)易主线或延续政策与基本面预期交易，预计利率以震荡走势为(wèi)主，建议(yì)投资者关(guān)注资金面的边(biān)际变化(huà)，警(jǐng)惕流动性大幅收紧(jǐn)对债市情绪(xù)以及头寸管(guǎn)理的影响。

　　▍风险提示：

　　央行货(huò)币(bì)政策不(bù)及预期；经济(jì)复(fù)苏节(jié)奏(zòu)不及预期；银行间市场(chǎng)流(liú)动(dòng)性过(guò)快收紧。

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