《基金经理投资笔(bǐ)记(jì)》宏观(guān)策略(lüè)系列

　　把脉(mài)经济周期拐(guǎi)点 实现(xiàn)财富(fù)管(guǎn)理升级(jí)

　　作者：魏(wèi) 凤 春（博士），创金合信(xìn)基金首(shǒu)席经济学家

　　　　  罗 水 星（博(bó)士），创金合信(xìn)基金(jīn)基金经理

　　乱云(yún)飞(fēi)渡仍从容(róng)

　　上期(qī)分享中（查看(kàn)原文(wén)），我(wǒ)们提出了(le)5月是乱花渐(jiàn)欲迷人眼，一个大的背(bèi)景是市(shì)场进入了战略相持阶段，进攻和防守的(de)理由都不是非常清晰。周末(mò)中央发布长期的(de)产(chǎn)业政策，基调是清晰的，但那是诗(shī)和远方，是战略性的布(bù)局，很多投资者更喜(xǐ)欢战术性的机会(huì)。伯克希尔哈撒韦年度(dù)股东(dōng)大会在巴(bā)菲(fēi)特的老家奥巴(bā)哈(hā)举行，吸引了全(quán)球投资者的目光(guāng)，投(tóu)资(zī)者总希望可以从中寻找到投(tóu)资的(de)秘(mì)诀(jué)，价值投资的(de)道虽相(xiāng)同，但法、术、器(qì)是各异的。不仅(jǐn)如(rú)此，伯克希尔决策者对宏观环境的担忧(yōu)，对(duì)数字技术的批判，很多与会者收获的可能不是清晰(xī)的思路，而是在迷宫(gōng)中又多走了一圈。

　　一、市场陷(xiàn)入僵持阶段：Sell in May？

　　港股(gǔ)市场有“五穷、六绝、七翻身”的说法，谨(jǐn)慎的A股投(tóu)资者也开始考虑Sell in May,一(yī)个(gè)很重要的理由(yóu)是(shì)根据惯例，银行保险等利好兑现后往往是市场开始调(diào)整的开始。A股投资历来是(shì)有(yǒu)季节性的，但这未必是历史的铁律，比如2022年(nián)5月(yuè)市场在新(xīn)的(de)政策(cè)基(jī)调下开始全面大反攻。我们(men)需要因时(shí)而变，投资者需要考虑到当前(qián)的市场(chǎng)背景已(yǐ)经和之前(qián)有(yǒu)很大的不同(tóng)。当(dāng)前市(shì)场进(jìn)入战略僵(jiāng)持阶段的一个重要(yào)理由是除了逻辑推演，很多重要问题很难用清晰的事实来(lái)验证。谨慎的(de)投资者往往(wǎng)是见好就收或者谋定而后动(dòng)，因此才有了(le)上述的猜测(cè)。

　　市(shì)场不(bù)清楚的地方在(zài)哪里(lǐ)呢？

　　第一，从内部看，市场(chǎng)已经提(tí)前(qián)交易了政策的方(fāng)向，而且今(jīn)年国(guó)内(nèi)的政策本(běn)身也(yě)不是大开(kāi)大(dà)合。新出台的政策更多地在落实(shí)上，较少(shǎo)新的提法。

　　第(dì)二，从外部看，美联储依然(rán)在通胀、就业数据(jù)、金融数据(jù)和增长数据传递的混(hùn)乱信(xìn)息中纠(jiū)结。

　　第三，从投资主线看，数(shù)字经济和中特估依然既有(yǒu)政策、也有(yǒu)业绩或(huò)者有未(wèi)来预期的业绩改善，但短(duǎn)期游戏、传媒、中特估与其他板块(kuài)分化较(jiào)为极致，也是不争的事实。除了这两条主线外，金(jīn)融、消(xiāo)费(fèi)和公用事业有(yǒu)反弹，但(dàn)难以成为持续(xù)的配置主题，新能源崩坏的(de)筹码预期也决定了反弹的脆(cuì)弱性。

　　第四，从交易(yì)行为看，投资者(zhě)并未形成一致预期。随(suí)着一季报的披露，市场阶段性发挥(huī)了(le)对盈利(lì)现实的定(dìng)价效(xiào)率。具体表现为(wèi)，业绩出现一(yī)定修(xiū)复(fù)和表(biǎo)现有韧性的金融、中药、电力、中特估(gū)主题以(yǐ)及(jí)TMT中的游(yóu)戏传媒等表现(xiàn)较好，家电此前也有一定(dìng)表现。不过，随着业绩(jì)的公(gōng)布(bù)反而(ér)出(chū)现了一(yī)定的买预(yù)期(qī)卖现实的操作。当然，相对而(ér)言市场(chǎng)也有(yǒu)定(dìng)价效(xiào)率不(bù)稳(wěn)定的一面(miàn)，同样(yàng)是业绩修复或有韧(rèn)性的农林牧(mù)渔、新能源(yuán)和消费(fèi)板块(kuài)，整体表(biǎo)现则一般。

　　二、市场僵持的(de)原因：一季报显(xiǎn)示企业盈利(lì)仍在磨底阶段

　　短期市场的核心矛(máo)盾在于缺乏特别明(míng)显的亮点(diǎn)，TMT主线(xiàn)前期(qī)超(chāo)额收益过于(yú)显著，目前除了游戏、传(chuán)媒一枝独秀外(wài)，其他(tā)TMT细分领域阶(jiē)段性有所回(huí)调(diào)。中特估相关(guān)的基建、银(yín)行、石油、出版等(děng)板块盈利有(yǒu)支撑(chēng)、估值也较低，因此在(zài)最近市场(chǎng)调整的时候(hòu)整体表(biǎo)现较(jiào)好。在这两条我们看(kàn)好的全年主线之外，市(shì)场(chǎng)部分定价了一季报行(xíng)情，但(dàn)核心(xīn)问题在(zài)于当前盈利(lì)仍处在磨(mó)底阶段。扣(kòu)除金(jīn)融和(hé)两(liǎng)桶油，A股的盈利(lì)还在下滑，这意味着短(duǎn)期盈独立事件与互斥事件的区别与联系公式，独立事件与互斥事件的区别与联系视频利很(hěn)难撑起(qǐ)A股系统性的行(xíng)情。所以，我(wǒ)们看到这两条主线之外其他业绩尚可的板块，整体反弹的幅(fú)度都相对有限。消费的(de)盈利有一(yī)定的修复，而市场由于前期的(de)悲(bēi)观(guān)情绪尚(shàng)未对其定价(jià)，这可(kě)能蕴(yùn)含(hán)阶段性交易(yì)机会。

　　三、战略性布局(jú)是清(qīng)晰(xī)而明确的(de)：政策关(guān)注(zhù)产业(yè)升级(jí)和人独立事件与互斥事件的区别与联系公式，独立事件与互斥事件的区别与联系视频的问题

　　近期国(guó)内也处于一(yī)个会(huì)议密集(jí)召开的阶段，政治局会议、中(zhōng)央财经(jīng)委会(huì)议和(hé)国常会相继召开。决策层对于当前经济复(fù)苏(sū)动力(lì)不足、复苏势(shì)头(tóu)不(bù)稳的问题(tí)，有(yǒu)着清醒的认识，短期的工作重点是恢复和扩大需求，但同时也(yě)明确(què)不会再(zài)走老路——不(bù)会通过低水(shuǐ)平的(de)债务扩张来刺激经济(jì)，而是聚焦实体经济的(de)产业升级，推进产业智能化(huà)、绿色(sè)化、融合(hé)化(huà)。

　　现代产业体系(xì)下的融合发展

　　这(zhè)次财经委会议(yì)的一(yī)个新提法是(shì)“坚持三次产业融合发展，避免(miǎn)割裂(liè)对立；坚(jiān)持推(tuī)动传统产业转型升级，不能当成‘低端产业’简单退出”，这个提(tí)法很(hěn)重要。我们去年底强调接下来(lái)一段时间的政(zhèng)策需要(yào)强调均衡性和(hé)系统性(xìng)，才能形(xíng)成经济发展的合力。卡脖子的(de)领域(yù)要重点(diǎn)支持和(hé)发展，但是经(jīng)济的(de)运行是一个完整的系(xì)统，生产和消费、实体(tǐ)经(jīng)济和金融(róng)支撑、高(gāo)科(kē)技领域和低技术领域、融资(zī)-设计-制造—物流-销售(shòu)-服务等各方面需要协调发(fā)展，大家的信心慢慢恢复、收(shōu)入慢慢(màn)恢复，才能够真(zhēn)正把需求拉动起来(lái)。不能(néng)够孤立、片面(miàn)地理解(jiě)和执行政策(cè)，毕(bì)竟(jìng)即使是芯片(piàn)这么最(zuì)高科技的领域(yù)，它(tā)的下游需求也(yě)主要来(lái)自消费电子(zi)产(chǎn)品中的(de)手机(jī)、汽(qì)车(chē)、智能(néng)家居等(děng)等，没有需求的拉动，产业(yè)的发展就缺乏良性循环的基础。

　　高质量的人才红利

　　另外，最近(jìn)政策讨论的一个重点是人，作为投资生(shēng)产(chǎn)拉动核心的企业家、作为人力资(zī)源重点的人才、承载民族未来(lái)的新生人口(kǒu)、需要(yào)关注的老(lǎo)龄人口。当前中国的发展逐渐(jiàn)从(cóng)资本和劳动要素拉动(dòng)转向(xiàng)人力资源(yuán)拉动，技术(shù)创新成(chéng)为能否突破内外部约束(shù)的关键。技(jì)术创新能力(lì)取(qǔ)决于制度保障下的主观能动性，在经历(lì)了过去几年的(de)非(fēi)常(cháng)态之后，在(zài)内外部不(bù)确定性的制约下，如何让当(dāng)前(qián)每(měi)个(gè)主体(tǐ)充满信心、充满(mǎn)主观能动性，是政(zhèng)策的重心。以人工智能为(wèi)代表的数字经(jīng)济大发展，有可能能(néng)够(gòu)帮助我们适当缩(suō)小国际竞(jìng)争(zhēng)中(zhōng)人力资(zī)源的差(chà)距，这需要从一(yī)个(gè)更高的(de)角度理解人工智(zhì)能和数字经济。

　　四、乱云飞渡仍(réng)从容：乱战之后的投资(zī)路径

　　5月的市场，看起来是战略(lüè)僵持阶段的乱战。接下来的政策(cè)力度(dù)和效(xiào)果有多大、盈利能否(fǒu)实质性的反弹(dàn)、经济复苏(sū)的斜(xié)率是否面(miàn)临趋缓的压力、海外的潜在风(fēng)险到(dào)底有多大、美联储到底下一步面(miàn)临(lín)的(de)是什(shén)么样的经济形势等(děng)，投资者(zhě)希望渐次判断上(shàng)述一系列的重要(yào)问题(tí)的程(chéng)度，并据此进(jìn)行布局。

　　从(cóng)这个意义上(shàng)讲，5月交易(yì)机会可能更均(jūn)衡、但也更脆弱(ruò)，当前(qián)可能(néng)是一个布局的(de)好阶段，而未必(bì)会是(shì)收获的阶段。投资者(zhě)需(xū)要多一点耐心，风浪越大，下一次的鱼(yú)越贵(guì)。

　　“乱云飞渡(dù)仍从容(róng)”，这(zhè)是(shì)我(wǒ)们(men)从巴(bā)菲特历(lì)次股东大(dà)会上看(kàn)到价(jià)值投资者很重要的一个特质，即我们提倡(chàng)的“道(dào)”。市场的乱是暂(zàn)时的，随着事实(shí)的清(qīng)晰，投资路径也将会非常明确。这(zhè)个路(lù)径，我们从产业视角(jiǎo)做了一下梳理，供投资者参考。

　　具(jù)体而言：投(tóu)资(zī)的上限(xiàn)是产业现代化，科技自主可用，数字化、高端化(huà)与(yǔ)智能(néng)化是明(míng)确的诗(shī)与远方，需要进行战略布局。投资(zī)的(de)下限(xiàn)是(shì)避免系统性(xìng)的(de)风险，在(zài)现代化的产业转型中(zhōng)，当(dāng)前(qián)蕴藏风险和未来(lái)跟不(bù)上历(lì)史(shǐ)步伐的(de)产业是(shì)不(bù)能(néng)进行战略(lüè)布(bù)局的。投资的(de)中间状态是(shì)周(独立事件与互斥事件的区别与联系公式，独立事件与互斥事件的区别与联系视频zhōu)期与消费行业，是战术性的布局。

　　产业视角下的投资路线图

　　【了解作者(zhě)】

　　魏凤春博士(shì)，创金合信(xìn)基金(jīn)首席经济学家(jiā)，投委(wěi)会委员(yuán)兼秘书长，宏(hóng)观策(cè)略配(pèi)置部(bù)总(zǒng)监(jiān)，兼任MOMFOF投研总部总(zǒng)监，南开大(dà)学经济学博士，清华大学管理(lǐ)科学与工程博士后。学术研究与教(jiào)学以及宏观经(jīng)济(jì)走势、金融产品分(fēn)析等(děng)实务领域经验丰富、成果卓(zhuó)著。从业23年以来，一直致力于在周期波(bō)动的框架内运用财政的视角解构宏观经济的运行(xíng)，将中国经济看作一份资(zī)产，通过资(zī)本资产定价的方式(shì)来确定其价值(zhí)与风险。

　　罗水星博士(shì)，创(chuàng)金合信基金经理、首席宏观分析(xī)师，2022年2月加入创金合信基金。此前(qián)履职博(bó)时基金，负责宏(hóng)观策略(lüè)、宏观政策、大类资产配置与(yǔ)择时(shí)研究。武汉(hàn)大学学士，上(shàng)海(hǎi)财经(jīng)大学经(jīng)济学硕士、博(bó)士，中国(guó)社(shè)科院经(jīng)济学博士后，学术论文多发表(biǎo)于国际SSCI英文核(hé)心经(jīng)济学期刊(kān)。

未经允许不得转载：济宁舞蹈培训学校_济宁洋娃娃舞蹈学校_济宁洋娃娃舞蹈学校官网 独立事件与互斥事件的区别与联系公式，独立事件与互斥事件的区别与联系视频