5月13日，年内首只央企(qǐ)主题ETF——华泰柏瑞中证央企红利ETF发布(bù)公(gōng)告(gào)称，其累计有(yǒu)效认购申请份额总(zǒng)额(é)超(chāo)过20亿份发(fā)行上限，将启动比(bǐ)例配售。这则小公告体(tǐ)现出(chū)市场对这一“中特估”主题的(de)追捧力度。

　　实际上，近期围绕着“中(zhōng)特估”的行情，市场关(guān)注度非常高，5月15日首(shǒu)批(pī)3只央企回报ETF发行，更成为这一波(bō)“中特估(gū)”行情的催化剂。实际上，早(zǎo)在去年底(dǐ)及今(jīn)年一季度，一些基金经理(lǐ)开始调仓换股“中特估(gū)概念”。

　　目前(qián)“中特(tè)估(gū)”资金(jīn)面、情绪面、估值方式等问题成为市场(chǎng)关(guān)注(zhù)焦点，中国基金报采访多位投研人(rén)士，解(jiě)析“中特估”这些焦点(diǎn)问题。

　　央企主题ETF密集上报发(fā)行

　　行(xíng)情催化剂(jì)？

　　市场对“中特估”主题积极追捧(pěng)。不仅华(huá)泰柏瑞(ruì)中证央企(qǐ)红(hóng)利(lì)ETF罕(hǎn)见出现启(qǐ)动“比(bǐ)例配售”情(qíng)况，今年场内多只“中字头”ETF也(yě)持续“吸金(jīn)”，15只央企(qǐ)、国企ETF合(hé)计“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同时，后续有多只(zhǐ)国央企主题基金发行(xíng)，市场对此(cǐ)充满(mǎn)期待，如5月(yuè)15日(rì)就有3只(zhǐ)央(yāng)企回报(bào)ETF，后续跟(gēn)踪央企科技引领、央企(qǐ)现代能源等ETF也将获批发行，更有扎堆上报的央国企(qǐ)基金在排队(duì)入(rù)市。

　　这些或成为这一波“中特估”行情的催化剂。

　　融通红利(lì)机会(huì)基金经理何龙(lóng)表示，央企ETF发行在情绪上(shàng)是构成催(cuī)化因素的，近(jìn)期银行(xíng)股大涨的一(yī)个催(cuī)化(huà)因素就是积极推介相关央(yāng)企ETF的发行。

　　“随着央企E反映问题还是反应问题，反应问题和反映问题有什么区别和联系TF的发行，和诸多主(zhǔ)题基(jī)金的申报(bào)发(fā)行，我(wǒ)认为(wèi)确实会成为引(yǐn)爆行情的(de)催化(huà)剂，基本面、资金面(miàn)、政策面都在向好，下半年，中特估(gū)有可能独领风骚。”万家基金章恒更(gèng)是表示。

　　同样(yàng)，博时基金(jīn)指数与(yǔ)量化投资部基金经理杨振建(jiàn)就表示，近期密集申报的国央企主题基金主要涉及(jí)“股(gǔ)东回(huí)报”、“科技引领”、“现代能(néng)源”几大主题，这样的布局可(kě)以更好支持央国企(qǐ)的估值(zhí)重塑。

　　“央(yāng)企ETF的(de)发行将成(chéng)为行情进一步上涨的催(cuī)化剂。去年以来公(gōng)募(mù)基金发行整体平淡，近期多只(zhǐ)国(guó)央企主(zhǔ)题基(jī)金申报(bào)和(hé)发行，行情火热(rè)下将为市场带来增量资金，有望推动进一步上涨。”杨振建(jiàn)进一步表(biǎo)示。

　　此外，银(yín)华基(jī)金ETF业务总监王(wáng)帅(shuài)认为，公募(mù)基(jī)金积极布(bù)局央国企主题基金，一(yī)方面是因为新一轮深化国企(qǐ)改革(gé)的大幕将拉开，叠加(jiā)“中(zhōng)特估”概念，央国企(qǐ)上市(shì)公司的投(tóu)资价值凸显，该主(zhǔ)题的基金将为投资(zī)者提供(gōng)更丰富的工具以参与到央国企投资(zī)。另(lìng)一方面是(shì)落(luò)实公(gōng)募基金行业高质(zhì)量(liàng)发展的(de)要求，引导更多(duō)资金(jīn)参与央国企改(gǎi)革(gé)，更好发挥公募基金服务资本(běn)市(shì)场改革、服(fú)务实体经济和国家战略(lüè)的(de)作用。

　　王(wáng)帅(shuài)表示，未来(lái)央企ETF的(de)发行(xíng)将(jiāng)为(wèi)央企相关标(biāo)的和板块带(dài)来(lái)增量资金，提升交易活跃度，有望成为中特估(gū)行情的催化(huà)剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极调(diào)仓换股(gǔ)？

　　2023年以来，市场结(jié)构性(xìng)行情明显，中(zhōng)特估和人工智能成为两大明显的(de)主线，而新能(néng)源等前期热门(mén)赛道股冷却，在此背景下，一些基金经理开始(shǐ)调(diào)仓(cāng)换(huàn)股“中特估概念”。

　　万家基金基金(jīn)经(jīng)理章恒直言，自己目前重点(diǎn)关(guān)注三大行业(yè)，火电(diàn)、券(quàn)商(shāng)、军工，这三大行业主要是央(yāng)企或地方国资所在的行业，民营企业(yè)占比较少。

　　“首先是基于行(xíng)业本身(shēn)基本面(miàn)在今(jīn)年会有重(zhòng)大的向上变化(huà)的机会(huì)，比如火电，会受益于煤炭价(jià)格的下(xià)跌，扭亏为盈；券商，会受益于今年(nián)市场成交量(liàng)的放大，盈利大(dà)幅增长等。同时(shí)，随着(zhe)国有企(qǐ)业改革(gé)的推进，大概率这些企(qǐ)业会(huì)进入一(yī)个提质增效、释(shì)放业绩(jì)的(de)过程。”章恒表(biǎo)示，中特估是过去5年(nián)10年改(gǎi)革的成(chéng)果，是(shì)非常基(jī)本面的，和他过(guò)去1至(zhì)2年研究投资思路也非常(cháng)吻合，为在下半年抓(zhuā)住这波中特估的投资机会做(zuò)好了准备(bèi)。

　　“去年(nián)年底(dǐ)已开(kāi)始(shǐ)重视中特(tè)估的投(tóu)资机(jī)会，判断中特估的机会(huì)未来三年分两(liǎng)个阶段。”融通红利机(jī)会基(jī)金经理何龙表示，第一(yī)阶段也就是今(jīn)年以数字经(jīng)济和“一(yī)带(dài)一路”的主(zhǔ)题普涨(zhǎng)性机(jī)会为(wèi)主(zhǔ)，包括低于(yú)1倍PB、分红收益率极高(gāo)的品种(zhǒng)，将会迎来(lái)普(pǔ)涨性的(de)机会。第(dì)二阶段是未来两年，在主题性机会消散以后，基于(yú)顶层设计对国央经营管理价值导向变化，我(wǒ)们判断经(jīng)营成果随(suí)之改变是(shì)一(yī)个慢(màn)变量(liàng)，会在(zài)未来两年体现(xiàn)在(zài)每一个央国企(qǐ)的(de)报表中。

　　何龙强调，目前在挖掘(jué)公司经营层面可能发(fā)生显著正向变化的个股提前(qián)进行布局，比如医药和消费等行业。

　　其实一季报已经显露出(chū)不少基金在行动。国(guó)金(jīn)证(zhèng)券(quàn)研究所数(shù)据显示，偏股主动(dòng)型基金2022年(nián)年报前十大(dà)重(zhòng)仓股股(gǔ)票池中，“中特(tè)估”概念占偏股主(zhǔ)动型基金持有股票(piào)市(shì)值(zhí)比例(lì)仅有1.18％。而2023年一(yī)季报披露的持仓中，“中特估”概念占偏股主(zhǔ)动型基(jī)金持(chí)有(yǒu)股票(piào)市值比例(lì)提高到4.19％。

　　“中特(tè)估(gū)”概念股在偏股主动型基金的持仓中，占比明显提高。上述数据显示，根据偏(piān)股主(zhǔ)动型(xíng)基金2022年报及2023年一季报十大重仓(cāng)股的数据(jù)，剔除个(gè)股(gǔ)涨(zhǎng)跌影响，估计了各基金主动加仓(cāng)“中特估”概念(niàn)股的市值占2022年(nián)末股票总市值(zhí)比(bǐ)例，一季(jì)度超过(guò)30％的(de)偏股主动(dòng)型基金主动加(jiā)仓了“中特估”概念股(gǔ)，198只(zhǐ)基金(jīn)在2022年(nián)末不持有“中特估”概(gài)念股，但(dàn)在一(yī)季度买入。

　　不仅(jǐn)如(rú)此(cǐ)，中(zhōng)信证券数据统计也显示，一季度主动偏股型(xíng)公募基金对(duì)港股央国(guó)企(qǐ)的持股(gǔ)市值比(bǐ)重(zhòng)达到(dào)2019年以来(lái)的新高，港股央国企持股总市值占港股(gǔ)持(chí)股(gǔ)总市值的比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年(nián)一季(jì)度(dù)的32.9％，远(yuǎn)高于(yú)2020年低点(diǎn)时的(de)7.5％。

　　投研上加(jiā)大力(lì)量(liàng)？

　　构建国央(yāng)企专门(mén)的股(gǔ)票(piào)库

　　可以说(shuō)中国特色估(gū)值体系，正(zhèng)深刻(kè)影响基金(jīn)公司的投(tóu)研(yán)，落实到反映问题还是反应问题，反应问题和反映问题有什么反映问题还是反应问题，反应问题和反映问题有什么区别和联系区别和联系日常的投(tóu)研流(liú)程和实(shí)践之(zhī)中，不少基金公司在加大投研(yán)力量，更有专门(mén)构(gòu)建国央企股票库。

　　融(róng)通红利机会基金经理(lǐ)何龙(lóng)就介绍，一方面，从顶(dǐng)层设计改变研究员过去(qù)对(duì)国(guó)央企的固(gù)定思维，需(xū)要实(shí)地考察国央企，并且需要利用当前国央企(qǐ)愿意交流的契(qì)机，多花(huā)精力去(qù)进行跟(gēn)踪发现变化。

　　另一(yī)方面，融通基金在(zài)行动上，要求(qiú)研究员(yuán)将自己所(suǒ)覆盖行(xíng)业的所有国央企构(gòu)建专门的股票库(kù)，并进行长期跟踪(zōng)，包括考(kǎo)察(chá)其实(shí)地调研的的(de)成果，了(le)解国央企经营思(sī)路和财(cái)务导向的变化，结合行业趋势和特征，寻找价值洼地，发现(xiàn)预(yù)期(qī)差。

　　同(tóng)样的，银(yín)华基金(jīn)ETF业务(wù)总监王帅也谈到“认识”上的重视。他表示，通(tōng)过深入学习，对“中特估”有了更深刻的(de)认识：首先要认识市场(chǎng)体制机制、行业产业结构、主(zhǔ)体持续发展能力等方面所(suǒ)体(tǐ)现的鲜明中国元素(sù)和发(fā)展阶段特征，“中特(tè)估”应该是(shì)在此(cǐ)基础上(shàng)构建(jiàn)的具有(yǒu)时代特征(zhēng)和(hé)中(zhōng)国特色、符合国家战略(lüè)导(dǎo)向的估值(zhí)体系，而不是简单套用(yòng)国外(wài)的传(chuán)统估值模(mó)型。

　　“中(zhōng)特(tè)估(gū)是一种新的提(tí)法，但是这个(gè)概(gài)念(niàn)所(suǒ)涉及(jí)到的(de)行业和公(gōng)司，一直在发生的变化。”万家基金经理章(zhāng)恒表(biǎo)示(shì)，万家(jiā)基金一直非常关注传(chuán)统(tǒng)产业的变化，诸(zhū)如煤(méi)炭、金(jīn)融、建筑等多个领(lǐng)域，因此也是(shì)一(yī)定能够抓住中(zhōng)特(tè)估这波行情(qíng)的机会(huì)的。同时，随着时(shí)局的(de)变化，也在增(zēng)加相(xiāng)关行业的研究(jiū)力(lì)量。

　　此外，创金合(hé)信基(jī)金(jīn)首席经济学家魏凤春表示，积极践行中国特(tè)色的(de)估值体系是资本市场使(shǐ)命(mìng)，投资者需要学习领会并针对(duì)原(yuán)有的估值体系进行改(gǎi)造，以适应现实的需要。明确该体系的框(kuāng)架是第一位(wèi)的(de)工作，合理设置指标也(yě)非常重要，投资者(zhě)的认可和实(shí)施是最终该体系能否具备长(zhǎng)期价值的(de)基础。不过，他也提醒，人为的拔估值是很大的认(rèn)知(zhī)误区，市场化认可是基本的常(cháng)识(shí)，不可误判。

　　体(tǐ)现社(shè)会价值与(yǔ)国(guó)家战(zhàn)略价值

　　新估值方式？

　　央国企是国民经(jīng)济的支柱，国企(qǐ)央(yāng)企发展要符合国家战略发(fā)展发向，更需要承担(dān)社会公共(gòng)责任等。而这些都(dōu)应该考虑进估值体系之(zhī)中，也引发市(shì)场(chǎng)关注。

　　多数受(shòu)访的基金经理认为(wèi)，对于国央(yāng)企(qǐ)的估值方(fāng)式要充分体现企业的社会价值与(yǔ)国家战略价值，目(mù)前已经形成了初步(bù)的企业社会价值评价体系(xì)。

　　“如何定价国有企(qǐ)业承担(dān)社会(huì)价值(zhí)、符合国家战略发(fā)展的价值？首(shǒu)要任务就构建中国特色的价值评价(jià)体系，改变(biàn)从以私人股东(dōng)权益出发，现金(jīn)流折现为(wèi)主要方(fāng)法的单一(yī)价值估值体系，转(zhuǎn)向(xiàng)社会整体价值观念、纳入(rù)中国特色(sè)的ESG评价体系，充分体现(xiàn)企业的社会价值与国家战略价(jià)值。”博时基(jī)金指数与量化投(tóu)资部基金经理杨(yáng)振(zhèn)建表示。

　　杨振建(jiàn)也直言，近(jìn)年来国资委指导国内(nèi)团队对(duì)于中国特(tè)色ESG披露与评价体系不断探(tàn)索，结(jié)合国(guó)际通用规则(zé)，目前已经形成(chéng)了初(chū)步的企业(yè)社会价值评(píng)价体系，其中包括《企业ESG披露(lù)指南》、《中央企业上市(shì)公司环境、社会及治(zhì)理(lǐ)（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等(děng)。

　　银华(huá)基金ETF业务总监、基金(jīn)经理王帅也认(rèn)为(wèi)，“中特估”应该(gāi)是(shì)注重企业价(jià)值的可持续(xù)估(gū)值，要重视股东、员工和(hé)社会(huì)责任等要素对企业稳健成长的重大意义(yì)，重视(shì)稳定的现(xiàn)金流(liú)、持续增长的盈(yíng)利、科技创(chuàng)新对(duì)提升(shēng)企业(yè)内在价值(zhí)的积极作用(yòng)，这样有(yǒu)利于提高估(gū)值(zhí)定价模型的科学性和有效性。

　　“在指数编制、策略构建等(děng)实务工作中，都有(yǒu)成熟的量(liàng)化(huà)指标可以使用，包括净资产收益(yì)率(lǜ)、营业现(xiàn)金比率、资产负债率、研发经费投入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选(xuǎn)基金经理李欣更细致(zhì)分析在(zài)估值思维、估值结论(lùn)、估值判断上(shàng)有变化，尤其是估值(zhí)的方(fāng)法和指(zhǐ)标(biāo)上，他认为其包(bāo)括产业链(liàn)上下游的衡量、全要素成(chéng)本等，以及在(zài)纵向和横向上的研究，强调政策(cè)优惠、产(chǎn)业发(fā)展、市(shì)场竞争(zhēng)力和可(kě)持续发展等各种因素与企业价值的(de)关(guān)系。这些因素在对估(gū)值结论和判(pàn)断的影响上(shàng)，也使(shǐ)得中国特色(sè)的估值(zhí)体系与传统的估值体系有所(suǒ)不同。

　　“所以估值思维的变化(huà)，还有估值结论和(hé)估值判断的变(biàn)化，都是为了更好地适应中(zhōng)国的市(shì)场和经济特点(diǎn)，提供更精准、更合理的企业估(gū)值信息。”李(lǐ)欣表示。

　　不(bù)过，创金合(hé)信基金(jīn)首(shǒu)席经济学家魏凤春(chūn)直(zhí)言，这需(xū)要在实践中(zhōng)进行探索，目前尚没有公认的指标可以使用。

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