文丨(gǔn)明arctan1怎么算出来的，arctan1怎么算？g>明FICC研究团(tuán)队

　　核心观点

　　过(guò)去我国名义GDP的高速增长是各类市场(chǎng)主(zhǔ)体(tǐ)加杠杆的重要基础。随着(zhe)宏观(guān)杠(gāng)杆(gān)率的(de)不(bù)断升(shēng)高，加之三年疫情扰动(dòng)，经济潜(qián)在(zài)增速(sù)放(fàng)缓后(hòu)企(qǐ)业和(hé)居民对未(wèi)来的收(shōu)入预期趋弱，私人部门举债的动力有所下降。目前来看，今年(nián)三大部门加杠(gāng)杆的空间都相对(duì)有限(xiàn)，城投(tóu)化债(zhài)、中央政(zhèng)府加杠杆(gān)以(yǐ)及货币政策适度放松或是破局的关(guān)键所在。

　　较(jiào)高的名义GDP增(zēng)速是过去几年加杠(gāng)杆的重要(yào)基础，随(suí)着宏观杠杆率的(de)抬升和疫(yì)情的冲击(jī)，经济增速(sù)放(fàng)缓后私人部(bù)门举债动力不足(zú)。2009-2019年期间，我国名义GDP的年均增速(sù)高达10.8％。由于宏观(guān)杠杆率 = 总债务/GDP，债(zhài)务可以被(bèi)GDP的增长充分消化，各(gè)部门举债的客观(guān)基础(chǔ)充(chōng)足。同时，在(zài)经(jīng)济快速(sù)发展时期，企业利用杠杆加(jiā)大投资(zī)带来(lái)的收益(yì)高(gāo)于(yú)债(zhài)务(wù)增加而产(chǎn)生的利息等成本，企(qǐ)业主(zhǔ)观上也愿意举(jǔ)债(zhài)融资(zī)。此后，随着宏(hóng)观杠杆(gān)率的(de)抬升，以及疫情的负面(miàn)冲击(jī)，经(jīng)济的潜在增速有所下滑(huá)，核(hé)心通胀也(yě)偏弱，2020-2022年(nián)期间，名义(yì)GDP的年均增速降至7.1％，加杠杆的基础并(bìng)不牢靠。与此同(tóng)时(shí)，企业和居民对未来的收入预期受到(dào)了一定冲击(jī)，私人部门加杠杆(gān)意愿(yuàn)减弱。

　　从政府、居民(mín)、企业(yè)三大部门来看，今年进一步加杠杆(gān)的空(kōng)间(jiān)都有所(suǒ)受限(xiàn)：

　　（1）政府部门债务空(kōng)间受年初财政预算的严格约束。年初(chū)的财政预(yù)算草案制定的2023年赤字率为(wèi)3％，约对应(yīng)3.88万亿元(yuán)的赤字(zì)。与此同时(shí)，今年3.8万亿的专(zhuān)项债额度要低(dī)于去年的实际新增(zēng)规模(mó)4.15万亿(yì)，政府部门加(jiā)杠杆(gān)的(de)力度略(lüè)有减(jiǎn)弱。从过(guò)往情况(kuàng)来(lái)看(kàn)，年初的财政预(yù)算在正常(cháng)年(nián)份(fèn)是较为严格的约(yuē)束，举债额度不得(dé)突(tū)破限额。近(jìn)几年仅(jǐn)有两(liǎng)个较为特殊的(de)案(àn)例：一是(shì)2020年(nián)的抗疫(yì)特别国债，由于(yú)当年两会召开(kāi)时间较(jiào)晚，因此这一特(tè)别国债事实上是(shì)在当年财政(zhèng)预算框架内的。二是2022年(nián)专项债限额空(kōng)间的释放，严格(gé)来讲也并未突破预算。因此，政府部门今年的举债空间已基本(běn)定格，经过我们的(de)测算，今年(nián)一季度(dù)已使用约1.6万亿的额度，全年预计(jì)还剩约(yuē)6.1万亿的(de)空间。

　　（2）影(yǐng)响居民(mín)资产负债表的主要的影响因素是(shì)房地产(chǎn)景(jǐng)气度、居民收入以及对未来的信心，这(zhè)些因素共同作用(yòng)使得(dé)现阶段居(jū)民资产(chǎn)负债表难以扩张。根据中国社(shè)科院2019年的估算，中国居民的资(zī)产(chǎn)中有(yǒu)40％左右是住房资产。房地(dì)产作为居(jū)民资产中占比最大(dà)的组成(chéng)部分，房价下降不仅(jǐn)会导致资产负债表本身的缩水，也会通过财富效应影(yǐng)响到居民(mín)的消费决策。此外，据央行调查数据显示，城镇居民(mín)对(duì)当期收入(rù)的感(gǎn)受以及对未来(lái)收入的信(xìn)心连续多个季度处于50％的临界值之下，这(zhè)使(shǐ)得(dé)居民更倾向于增加储蓄(xù)，进而使得消费和投资的倾向有所下降。目(mù)前，居民减少贷款、增加储蓄的现(xiàn)象依(yī)然存在(zài)，今年居民杠杆预计(jì)能够(gòu)趋稳，但难以大(dà)幅上(shàng)升。

　　（3）企业(yè)部门加杠(gāng)杆的空间也(yě)受到政策边际退坡(pō)以及(jí)城投债务压力较大(dà)的制约arctan1怎么算出来的，arctan1怎么算？。去年以来(lái)，政策性以及结构性工具对企业部门的融资提供了(le)较大支持，但二者均属(shǔ)于逆周期(qī)工具，在疫情扰动较为严重的2020年和2022年(nián)实现了政策加(jiā)码，但(dàn)是在疫后复苏之年的2021年出现了边际退(tuì)出。今年以来，央(yāng)行多(duō)次明确结构性货币政(zhèng)策工具将坚持“聚(jù)焦重点、合理适(shì)度、有进有退”。预(yù)计随着疫(yì)情扰动的减弱以及经(jīng)济的复苏回暖，今年(nián)的政策(cè)性支持从边际上(shàng)来看也将出现下降。此外，近年来(lái)城投平台综合债务(wù)不断走高，城投(tóu)债务压力偏大，未来对企业部门的支(zhī)撑或(huò)将受(shòu)限(xiàn)。

　　结论：今年三大部门(mén)加杠杆的空间都相(xiāng)对有(yǒu)限，因此从现阶段来(lái)看，解决的办法大概(gài)有以下(xià)几个维度。一是城投化债。一季度城(chéng)投债提(tí)前偿还(hái)规模的上升反(fǎn)映出了(le)地方融资平台积(jī)极化债的态度及(jí)决心，二季度可能(néng)延续这一趋势，并有序开展(zhǎn)由(yóu)点及面的地方债(zhài)务化解工作。二(èr)是中央政府适度加杠杆。截至去年年底，中(zhōng)央(yāng)政府(fǔ)的杠杆率仅为21.4％，处(chù)于国际偏低水(shuǐ)平(píng)，中央政(zhèng)府仍有(yǒu)一定的加杠杆空间(jiān)，可以考虑通过(guò)推出长期建设国债等方(fāng)式实现政(zhèng)府部门加杠杆，弥补其(qí)他部门(mén)加杠杆空间有限的情(qíng)况。三是货币(bì)政策可以适度放松。如果下半年(nián)经济(jì)增长(zhǎng)的(de)动能有所减弱，央行或(huò)许可以考虑(lǜ)通过(guò)适时适量地进(jìn)行降准降息，降低实体部门的(de)融资成本(běn)，刺激实体融资需求(qiú)，从(cóng)而增强企(qǐ)业部(bù)门投(tóu)资的意愿及能力。

　　风险因素：经济复苏不及预期；地方政府(fǔ)债务化解力度不(bù)及预期；国内(nèi)政策(cè)力(lì)度不及(jí)预期。

　　正(zhèng)文

　　内需不(bù)足的背后：

　　私(sī)人(rén)部门举债的(de)动力在下降

　　较高的名(míng)义GDP增速是过去几年加(jiā)杠杆(gān)的重要基础和保(bǎo)障。2009-2019年期间，在(zài)较高的实际(jì)GDP增速以(yǐ)及2％左右的通胀增速加(jiā)持下，我国名义GDP的(de)年(nián)均(jūn)增(zēng)速高达(dá)10.8％。由于宏观杠杆率 = 总(zǒng)债务/GDP，在名(míng)义GDP高速增长的基础下，债务可以被GDP的增(zēng)长(zhǎng)充分消化，各部门举债的(de)客(kè)观基础(chǔ)充足。同时，在经济快速发展的时(shí)期，企业整(zhěng)体的经(jīng)营状况一般也较(jiào)好，企业利用杠杆加大投资和(hé)生产(chǎn)带来的收益高(gāo)于债务增加而(ér)产生(shēng)的利息等成(chéng)本(běn)，此时对企业来说(shuō)杠杆经营(yíng)可以带来正(zhèng)收益，因(yīn)此(cǐ)企业(yè)主观上(shàng)也愿意加(jiā)大杠杆(gān)。

　　近年来，我国名义GDP的高(gāo)增速未能延续，加(jiā)杠(gāng)杆的基础不再(zài)。随着宏观杠杆率的(de)抬(tái)升以及(jí)疫(yì)情的冲击，经济(jì)的(de)潜在增速有所下(xià)降(jiàng)，核(hé)心通胀也偏弱，2020-2022年期间(jiān)，名义GDP的年均增速降至(zhì)7.1％，加杠杆的基础并不牢靠(kào)。从中(zhōng)短周(zhōu)期(qī)来看，在经历(lì)了(le)三年疫情的冲击(jī)之后，企业和居民对未来的收入预期都相对较弱，进一步抬(tái)升杠杆(gān)的(de)条(tiáo)件并不(bù)充足且实际效果(guǒ)可能有限，因(yīn)此私人部门加杠杆意愿较(jiào)弱。与此同时，现阶段(duàn)我国的(de)宏(hóng)观杠杆率(lǜ)相对偏高了，在(zài)去年(nián)我国的实体经(jīng)济部门杠杆率已(yǐ)经超过了发达经济体的(de)平均水平，进一(yī)步加杠(gāng)杆的空间(jiān)受限(xiàn)。

　　当(dāng)前我国(guó)正面临内需不足的(de)情况，这其中既受(shòu)企业(yè)部门投资(zī)意(yì)愿减弱的影(yǐng)响，也(yě)有(yǒu)居民(mín)部(bù)门(mén)的(de)原因。

　　企业部门融资状况(kuàng)分化显(xiǎn)著，民企融资需(xū)求偏弱，而部分国企融资则面临过剩的(de)问题。第一，过去私(sī)人(rén)部门加杠杆是持(chí)续的增量，而当(dāng)前(qián)私人部门鲜见(jiàn)增量，多为存量。过去很长一段(duàn)时间，民间固定(dìng)资产投(tóu)资增速显著高于全社(shè)会固定资产投资的增速。然而(ér)近几年(nián)，尤其是2020年以及2022年两(liǎng)轮(lún)疫情冲击后，私人企业的信心受到影响，投资(zī)意愿偏弱(ruò)，短时间内难以恢(huī)复，最近两(liǎng)年民间(jiān)固定(dìng)资产投资近乎(hū)零增长(zhǎng)。第二，去年(nián)以来，银(yín)行信贷(dài)大(dà)幅投(tóu)向国有经济(jì)，但M2增(zēng)速大幅(fú)高于M1增速(sù)，说明实体经济中可供(gōng)投资的(de)机(jī)会在减少，信贷中有很大一部分没有进入实体经济，而是堆积在金融体系内，对消费和投(tóu)资的刺(cì)激效率下降。

　　居民部门消费回暖(nuǎn)对融资需求(qiú)的(de)刺激有限(xiàn)。居民消费对(duì)融(róng)资需求(qiú)的刺激(jī)相对有限，居民部门(mén)加杠杆(gān)的(de)方式主要是通过房地产(chǎn)，此外(wài)则(zé)是汽车(chē)。后疫情时代(dài)，居民对收入(rù)的信心仍偏(piān)弱(ruò)，房(fáng)地(dì)产(chǎn)需求(qiú)难以回暖，与此同时，汽(qì)车(chē)的需求也在过往有一(yī)定透支，因此(cǐ)居(jū)民部门对(duì)融资需求的刺激较为有(yǒu)限。

　　从三大(dà)部(bù)门看举债空(kōng)间

　　政府部门

　　狭义的政府部门债务空间(jiān)受年初的财政(zhèng)预算约束。年初的(de)财(cái)政预算草(cǎo)案中制(zhì)定(dìng)的2023年赤字率(lǜ)为3％，约对应3.88万亿元的(de)赤字。与此(cǐ)同(tóng)时，今年3.8万亿的(de)专项(xiàng)债(zhài)额(é)度要低于去年的(de)实际(jì)新增规模4.15万亿，政府(fǔ)部(bù)门加(jiā)杠杆(gān)的力(lì)度略有减弱。经过我们的测算，今(jīn)年一季(jì)度已使(shǐ)用约1.6万亿的额度，全年预(yù)计还(hái)剩(shèng)约6.1万亿的空间。

　　年初的财政预算在正常年份是较为(wèi)严格的(de)约束，举债额度不得突破限额。最近几年有两个(gè)相(xiāng)对特殊(shū)的案例(lì)，但都未突破预算(suàn)。第一个(gè)是2020年3月27日召开的中央政治局(jú)会议(yì)上提出要(yào)发行(xíng)的抗(kàng)疫特别国债，是为应(yīng)对新冠疫情而(ér)推出的(de)一个非常(cháng)规财(cái)政工(gōng)具，不计入财政(zhèng)赤字。由于当年两(liǎng)会召开时间(jiān)较晚（5月22日），因此(cǐ)2020年的特别国债事实上是在当年财(cái)政预算框架内的(de)。此外是(shì)2022年(nián)专项债限额空间的释放。去年经济受(shòu)疫(yì)情的冲击(jī)较大，年中时市(shì)场一度预期政(zhèng)府会调整财政预算，但最终只使(shǐ)用了专(zhuān)项(xiàng)债的(de)限额(é)空间，严格来讲并未(wèi)突破预算。因(yīn)此，从过(guò)往(wǎng)的情况来看，狭义政(zhèng)府部门今年(nián)的举(jǔ)债空间已基本定格，政府部门只能严(yán)格(gé)按照预算限额举债(zhài)。

　　居民部门(mén)

　　影响居(jū)民资产负债表(biǎo)的主要的影响(xiǎng)因素(sù)是房地产景气度(dù)、居民收入以(yǐ)及对未来的信心，这些因素共同作用(yòng)使得现阶段居民资产负债表难以扩张。

　　从资(zī)产端来看，中国居民的资产(chǎn)结构主要可以分为非金融资产和金(jīn)融资产，非金融产中绝大(dà)部分是(shì)住房资产，房产(chǎn)价格(gé)的低迷制约(yuē)了(le)居民资产负债表(biǎo)的扩张。根据中国社科(kē)院2019年的估(gū)算，中国居民的资产(chǎn)中有(yǒu)43.5％为非金(jīn)融资产(chǎn)，其中(zhōng)绝大(dà)部分是(shì)住(zhù)房资产，占总资(zī)产的40％左(zuǒ)右(yòu)。然而从去年开(kāi)始，房地产的价值便出现(xiàn)缩(suō)水，除一线城(chéng)市二手房价表现相对坚挺之外，多数城市二手房价(jià)格同(tóng)比(bǐ)出现下(xià)降，今年以来降幅(fú)有所(suǒ)收窄，但依旧未能实现由(yóu)负转(zhuǎn)正，预(yù)计今年回升的空间(jiān)仍受限。房地产作为居民资产中占比最大的组(zǔ)成(chéng)部分，房价下降不仅(jǐn)会导致资产负债表本(běn)身的缩(suō)水，也(yě)会(huì)通过财富效应影(yǐng)响到居民的消费决策。

　　第二，居民信心的回暖需要时间，目前仍倾向于更多(duō)的储(chǔ)蓄。央行对(duì)城镇储户的调查问(wèn)卷(juǎn)显示，居民对当期收入的感受以及对未来收入的信心连(lián)续多个季度处于(yú)50％的临界值之下，尽管在今(jīn)年(nián)一(yī)季度有所回暖，但仍旧距离疫情前有着不小的差距。收入感受以及(jí)对(duì)未来收入不确定(dìng)性的担忧(yōu)使居(jū)民(mín)更倾(qīng)向于增加储蓄，进(jìn)而使得消(xiāo)费和投资（购(gòu)买金(jīn)融(róng)资产）的倾(qīng)向有所下降。截至今年一季度末(mò)，更多储蓄(xù)的占(zhàn)比达(dá)58.0％，为近年来的(de)较(jiào)高(gāo)水平，消费(fèi)与投资则分别位于23.2％以及18.8％的低点(diǎn)。

　　房地产价格的下降叠加居民收入和(hé)信心(xīn)的下滑，最终使得居民(mín)的贷款(kuǎn)减少(shǎo)而存(cún)款变多(duō)，居民资产负债表(biǎo)收缩。今年以来，居民新增贷款的(de)累计值随同(tóng)比有所(suǒ)回升，但(dàn)仍远(yuǎn)不(bù)及(jí)同样为复苏之年的2021年。而在存款端(duān)，今年的居(jū)民累计新增存款更是达到了(le)疫情以(yǐ)来的(de)最(zuì)高值。存贷款的表现共同反映(yìng)出居民资产负债表的收缩(suō)之势(shì)。尽管新增贷款的增长势头(tóu)相较(jiào)疫情(qíng)期间有所好转，但(dàn)由于房地产价格回升空间有(yǒu)限以及居民收入和信(xìn)心仍未恢复，预(yù)计(jì)短期内居民资(zī)产负(fù)债表扩张(zhāng)的动(dòng)力仍有所欠(qiàn)缺。

　　企业部门

　　企(qǐ)业部门加杠杆(gān)的空间也受到政策边(biān)际退坡以及城投(tóu)债务压力较大的制约。

　　今年的(de)政(zhèng)策性支持或将边际退坡。去年以来，政策性(xìng)以及(jí)结构性工(gōng)具对企(qǐ)业部门的融资进行了很大(dà)的支(zhī)持，但政策性金融工(gōng)具和结构性(xìng)工具属(shǔ)于(yú)逆周期工具。在(zài)疫情扰动较为严重的2020年和(hé)2022年实现了(le)政策加码，但是在疫后复苏之(zhī)年的2021年出现(xiàn)了(le)边际退出。今年(nián)以来，央行多次明确结构性货币政策(cè)工具将(jiāng)坚持“聚焦重(zhòng)点、合理适度、有进有(yǒu)退(tuì)”。预计(jì)随着疫(yì)情扰动的减弱以及经济的复苏回(huí)暖(nuǎn)，今年(nián)的政策(cè)性支(zhī)持从边(biān)际上来看也将出现下降。

　　部分(fēn)结(jié)构性(xìng)货币政策工具的使用进度(dù)相(xiāng)对较慢(màn)，仍有较(jiào)多结(jié)存额度，进一步提升(shēng)额(é)度(dù)的空(kōng)间有限。去(qù)年以来新设立的普惠养老(lǎo)专项再贷款(kuǎn)、交通(tōng)物流专项再贷(dài)款、民企债(zhài)券融资支(zhī)持工具(jù)以及保(bǎo)交楼贷款支持计划等(děng)工具的使用进度相对较慢，截(jié)至今年3月末(mò)，累计使(shǐ)用进度仍(réng)未过半。此外，今年一季度新(xīn)设(shè)立的(de)房(fáng)企纾(shū)困专项再贷款(kuǎn)以及租赁住房(fáng)贷款(kuǎn)支持计划(huà)余额仍为零。由于多项工具的使用进(jìn)度偏慢，预计(jì)央行(xíng)未(wèi)来进一步提升额度(dù)的(de)可能性较低。

　　城投债务(wù)压力(lì)偏大(dà)，未来对企业(yè)部(bù)门的支(zhī)撑或将(jiāng)受限。近些年来(lái)，城投平台的综(zōng)合债务累计增速虽有小幅(fú)回落，但总的(de)债务规(guī)模仍(réng)然持续走(zǒu)高。考虑到其债(zhài)务压力偏大，城(chéng)投(tóu)平(píng)台对企业融资(zī)及加杠杆的支持或将受限。

　　超(chāo)预(yù)期信贷过后，后劲可能不足。今年一季(jì)度银行体系对企业部门发放了近9万亿信(xìn)贷，创(chuàng)下历(lì)史同期最高(gāo)水平，超过去年全年的一半，其可(kě)持(chí)续性难以保(bǎo)证，预计(jì)信贷(dài)后(hòu)劲有所(suǒ)欠缺，这一点在即(jí)将公(gōng)布(bù)的(de)4月份信贷数据中可能(néng)就会(huì)有所(suǒ)体(tǐ)现。在经历了(le)一季度杠杆(gān)空(kōng)间大幅(fú)抬升之后，企业部门今年剩余时间内(nèi)的杠杆抬升幅度(dù)预计将会是边际弱(ruò)化的。

　　结论

　　综合以上分析，今年三大(dà)部门(mén)加杠杆(gān)的(de)空间(jiān)都相对有(yǒu)限，未来的解决(jué)办法我们认为可(kě)以考虑以下几个维度(dù)：

　　第一，稳步推(tuī)进城投化(huà)债(zhài)。地方债务压(yā)力的化解是(shì)今年政府(fǔ)工(gōng)作的中心之一，而一季度城(chéng)投债提前偿还规模的上升也(yě)反映出了地方融资(zī)平台(tái)积极化债(zhài)的态(tài)度及决(jué)心(xīn)。二季(jì)度(dù)可能(néng)延续这一趋势，并有(yǒu)序开展由(yóu)点及面的地方(fāng)债(zhài)务化解工作，为企业部门(mén)的杠(gāng)杆(gān)抬升留出(chū)更为充足的(de)空(kōng)间。

　　第二，中央(yāng)政府(fǔ)适度加杠杆。截至去年年底，中央政府的杠(gāng)杆(gān)率仅为21.4％，而地方政府的杠杆(gān)率则为(wèi)29％，与发达(dá)国家政府(fǔ)杠杆(gān)主要(yào)集(jí)中在在中央政府层面(miàn)的(de)情况相反，中央政府仍有一定的加杠杆空间。因此，中央政(zhèng)府可(kě)以考虑通(tōng)过推出(chū)长期(qī)建设国债等方式实现政府(fǔ)部(bù)门加(jiā)杠(gāng)杆，弥补(bǔ)其他部门加杠杆空间有限的情况(kuàng)。

　　第三，货(huò)币(bì)政策适度放松。如果下(xià)半年经济增(zēng)长的动能(néng)有所减(jiǎn)弱，央行或许可以(yǐ)考虑通过总量工具(jù)来(lái)释放流动性，适时适量地(dì)进行降准降息，降低实体部门的融资成本(běn)，刺(cì)激实(shí)体融资需求，从而增强企业部门(mén)投资(zī)的意愿及能(néng)力。

　　风险因(yīn)素

　　经济(jì)复苏不(bù)及预期；地方(fāng)政府债务化解力度(dù)不及预期(qī)；国内政策力度(dù)不及预期。

未经允许不得转载：济宁舞蹈培训学校_济宁洋娃娃舞蹈学校_济宁洋娃娃舞蹈学校官网 arctan1怎么算出来的，arctan1怎么算？