文：天(tiān)风宏观(guān)宋雪涛(tāo)/联系(xì)人孙永乐

　　4月居民新(xīn)增存款-1.2万亿，同比多(duō)减4968亿元(yuán)，这是居民(mín)存(cún)款在连续13个(gè)月同(tóng)比(bǐ)多增后，首次回落。

　　在过(guò)去(qù)一年多时间(jiān)里，居民部门积攒了一大笔超(chāo)额储蓄。今年这笔超额(é)储蓄能否顺利(lì)释(shì)放对(duì)判(pàn)断经(jīng)济和资本市场走势(shì)至关重要(yào)。这里我们尝(cháng)试回(huí)答两个问题。一是4月居(jū)民(mín)存(cún)款同(tóng)比多减是不(bù)是超额储蓄释放的开始？二(èr)是这一趋势能否延续？

　　对上述问题的回答取决于存款会受到哪些因素(sù)的影响。一般影响(xiǎng)居民(mín)存(cún)款(kuǎn)的主要有这(zhè)么几(jǐ)种行为：可(kě)支(zhī)配收入(rù)、消(xiāo)费支(zhī)出、金融(róng)资产相关(guān)收支和房地产相关收支。

　　收入(rù)增(zēng)长、消费减少、金融资产(chǎn)赎(shú)回、购房减(jiǎn)少会推动存款(kuǎn)增加；反之(zhī)，收入减少、消费(fèi)增(zēng)加(jiā)、认购金(jīn)融资产(chǎn)、购(gòu)房增加、提前还贷(dài)等则会带动存(cún)款回落。

　　2022年居(jū)民(mín)存(cún)款(kuǎn)同(tóng)比多(duō)增7.9万亿是居民少消费、少投(tóu)资、少购房的(de)结果(guǒ)（详见(jiàn)《超额储蓄(xù)能(néng)否转化成超额(é)消费》，2022.12.31）。此时虽然居民收入增速放缓并(bìng)提前还贷，但因为投资、购(gòu)房等下滑幅度(dù)更大，所以存款同比大幅多增。

　　2023年一季度居民存款同(tóng)比多增2.1万亿则是(shì)收(shōu)入修复和理财存款(kuǎn)化的结果。

　　一季度居民人均(jūn)可(kě)支配(pèi)收入同比(bǐ)增(zēng)长(zhǎng)525元(yuán)，理财(cái)存(cún)续规模相比于2022年末下(xià)滑2.6万亿至24.2万(wàn)亿。另外，受银行(xíng)办理速度放(fàng)缓等因素(sù)影响(xiǎng)，RMBS（个(gè)人住房抵押(yā)贷款支(zhī)持证券）条件早偿率指数(shù) 2 相比(bǐ)于(yú)2022年有(yǒu)所回(huí)落，即居(jū)民提(tí)前还款对(duì)存款的拖累相比于去年末略有放缓(huǎn)。

　　但是，随着居民消费和购房行为修复，其对存款的支撑力(lì)度(dù)减弱，一季度人均消费支出同比增加345元(yuán)（低于收入涨幅）、购(gòu)房(fáng)支出同比多增1575亿元。但因(yīn)为支撑因素(sù)的规模(mó)更大，所(suǒ)以(yǐ)存(cún)款继续回升。

　　4月(yuè)和(hé)一季度(dù)最核心的不同在于理财市场的变化(huà)。4月居民(mín)存款下滑可能(néng)的(de)原因一是居民存(cún)款(kuǎn)理(lǐ)财化；二是提前还(hái)贷规模(mó)增加。因为居民收(shōu)入和消费数据不足，暂时(shí)无(wú)法判(pàn)断消费和(hé)收入在4月(yuè)对存款的影响。

　　存款回流理财是4月存(cún)款回(huí)落的(de)核心原(yuán)因，4月理财存量规模环比(bǐ)增加1.26万亿至(zhì)25.5万(wàn)亿，结束了自去年(nián)10月以来的(de)下行(xíng)趋势(shì)，重回扩张区间。

　　居民增配理(lǐ)财等资产(chǎn)是理财风险(xiǎn)降低(dī)、收益回升和存款利率(lǜ)下滑共同作(zuò)用的结果。受(shòu)益于债券市(shì)场走(zǒu)强，今年理(lǐ)财市(shì)场表现逐步(bù)好转(zhuǎn)，理财(cái)产(chǎn)品单位破净率从2022年(nián)12月峰值(zhí)的(de)29.2％持(chí)续下滑至2023年5月12日的4.7％，叠(dié)加这一时期(qī)下滑的存款利率，存款对居民的(de)吸(xī)引力逐渐减弱，而理财对居民的吸引力(lì)则(zé)不断增强。

　　从5月理财规模上看，随着(zhe)破净率进一步(bù)回落，居民还在继(jì)续增配理财产品，存款理财化趋势有望延续。

　　提前还贷规模扩(kuò)大是存(cún)款下滑(huá)的(de)又一个原因。4月早(zǎo)偿率月均值相(xiāng)比(bǐ)于2月低点(diǎn)上行4.3个百分点，相比于(yú)3月上(shàng)行(xíng)1.9个百分点(diǎn)。

　　居民加大提前(qián)还贷(dài)力度(dù)一是因为首套房利率还在下降，居(jū)民提前还贷以降低成本，4月(yuè)沈阳、马(mǎ)鞍山等(děng)多地(dì)继(jì)续降低首套房利率，贝壳研究院数据显示百城首(shǒu)套主流房贷利(lì)率平均为4.01％，环(huán)比(bǐ)3月继续(xù)回落1个BP。二(èr)是政(zhèng)策放松后，1、2月(yuè)份部分积压的还贷业务在(zài)3、4月份办(bàn)理，这会推动提前还贷规模走高。

　　总的来说，随(suí)着(zhe)理财市场(chǎng)好转(zhuǎn)，此前因居民少消费、少投资、少买(mǎi)房等积攒下来的超额储蓄已经开始部(bù)分回(huí)流理(lǐ)财市场了，且5月初这一趋势还(hái)在延(yán)续。

　　往后来看(kàn)，理财市(shì)场和提(tí)前还贷在后续几个月里或继续成为超额(é)存款(kuǎn)的主要流向。

　　五一旅游人(rén)均(jūn)消费水(shuǐ)平未(wèi)见明显(xiǎn)改善或部分表(biǎo)明(míng)当下居民消费意(yì)愿依旧(jiù)偏弱，考虑到超额储蓄的持(chí)有分化且并非主要(yào)来自消费，后(hòu)续超额储蓄(xù)对消(xiāo)费的支撑力(lì)度(dù)依旧偏弱。（详见(jiàn)《超额(é)储蓄能否转化(huà)成超(chāo)额(é)消费》，2022.12.31）。同时，随着前期积压(yā)的购房需求逐(zhú)渐释(shì)放，房地产(chǎn)销售(shòu)目(mù)前已经有走(zǒu)弱迹象，地产(chǎn)短期(qī)或不会成(chéng)为(wèi)超(chāo)储的主要流向。但是因为按(àn)揭利率存在明显利差，居民提(tí)前还贷行为或将延续。从这个角度来看，主要(yào)因为少买(mǎi)房、少投资而积(jī)攒下(xià)来(lái)的储蓄，在理财市场环境好转和存款利率下滑的背(bèi)景下(xià)或(huò)将继续回流到理财市场。

　　1 存款(kuǎn)同比(bǐ)增速(sù)使用金融机构住(zhù)户存(cún)款(kuǎn)余额+4月新增来进行估算

　　2早偿率(lǜ)是(shì)指(zhǐ)在个人住房抵押贷款中债务人提(tí)前偿付的金(jīn)额在资产(chǎn)池(chí)未偿本金余额的占比

　　风险提示

　　地(dì)产销售(shòu)变(biàn)动超预期(qī)，超(chāo)额储(chǔ)蓄释放弱于预(yù)期，理(lǐ)财(cái)市(shì)场波动加大(dà)

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