5月13日(rì)，年内首只(zhǐ)央企主题ETF——华泰柏瑞中证央企红利ETF发(fā)布公(gōng)告称，其累计(jì)有(yǒu)效认购(gòu)申请份额总额(é)超(chāo)过20亿份发行上限，将启动比例配售。这则小公告体现(xiàn)出市场对这(zhè)一“中特估”主题的追捧力度(dù)。

　　实际(jì)上，近(jìn)期围绕着(zhe)“中特估”的行情，市场关注(zhù)度非(fēi)常(cháng)高，5月15日首批(pī)3只央企回报ETF发行，更(gèng)成为(wèi)这一波“中特估”行情的催(cuī)化剂。实际上(shàng)，早在(zài)去年底及今年一(yī)季度，一(yī)些基金经理开始调仓换股(gǔ)“中(zhōng)特估概(gài)念”。

　　目前“中特(tè)估”资(zī)金面、情(qíng)绪(xù)面、估值(zhí)方式等问题成(chéng)为市场关注焦点，中国基金报采访多(duō)位投研人士，解析“中(zhōng)特(tè)估(gū)”这些焦点问题。

　　央企主题ETF密集上报发行(xíng)

　　行情催化剂？

　　市(shì)场对“中特估”主题积极追捧。不仅华(huá)泰柏瑞(ruì)中证央企红利ETF罕见出现启(qǐ)动“比例配售”情况，今年(nián)场内多只“中字头(tóu)”ETF也持续“吸金”，15只央企、国(guó)企ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿元。

　　同时(shí)，后续有多只国央(yāng)企主题基(jī)金(jīn)发行，市场(chǎng)对(duì)此充满期(qī)待，如5月15日(rì)就(jiù)有(yǒu)3只央企回报ETF，后续跟踪央企(qǐ)科技(jì)引领、央企现代能源等ETF也将获批发行，更有扎堆上报的央国企基金(jīn)在排队入(rù)市。

　　这些或成为这一波“中特估”行(xíng)情的催化剂。

　　融通红利机(jī)会基金经理何(hé)龙表示(shì)，央企ETF发(fā)行在(zài)情(qíng)绪上是构成催化因素(sù)的(de)，近(jìn)期银行(xíng)股(gǔ)大涨的一(yī)个催化因素就是(shì)积极推介相(xiāng)关央企(qǐ)ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行(xíng)，和诸多主题(tí)基金的申(shēn)报(bào)发行(xíng)，我(wǒ)认为确实会成为(wèi)引爆行情的催(cuī)化(huà)剂(jì)，基本(běn)面(miàn)、资金面(miàn)、政策(cè)面都在向好，下半(bàn)年，中(zhōng)特估有可能(néng)独(dú)领风(fēng)骚(sāo)。”万家基金章恒更是表示。

　　同(tóng)样，博(bó)时基金指(zhǐ)数与量化投(tóu)资部基金经理(lǐ)杨振建就表示，近期密集(jí)申(shēn)报(bào)的国央(yāng)企(qǐ)主题基(jī)金主要涉及“股东回报”、“科(kē)技(jì)引领”、“现代能源”几(jǐ)大主题，这(zhè)样的布局可以(yǐ)更好支持央国(guó)企的(de)估值重塑。

　　“央(yāng)企(qǐ)ETF的(de)发(fā)行将成为行情(qíng)进一步上涨的催化剂。去年(nián)以来(lái)公(gōng)募基金发行整体平(píng)淡(dàn)，近期多只(zhǐ)国(guó)央企主题基金(jīn)申报(bào)和(hé)发(fā)行(xíng)，行情(qíng)火热下将为市场带来增量资金，有(yǒu)望推动进一步上涨。”杨振建进(jìn)一步表示。

　　此(cǐ)外，银(yín)华基(jī)金ETF业务总监王帅认为，公募基(jī)金积(jī)极布局央国企主题基金，一(yī)方面是因为新(xīn)一轮深化国企改革的(de)大幕将拉开，叠加“中特估”概念，央(yāng)国企上市公司的(de)投资(zī)价值凸显(xiǎn)，该主题(tí)的基金将为投资者提(tí)供更丰富的工具(jù)以参与到央国企投资。另一方面(miàn)是落实公募基金行(xíng)业高(gāo)质(zhì)量发(fā)展(zhǎn)的要求，引导更多资金(jīn)参与央国(guó)企改革，更好发挥公募基金(jīn)服(fú)务资本市(shì)场(chǎng)改革、服务(wù)实(shí)体经(jīng)济和国家战略(lüè)的作用。

　　王帅表示，未来(lái)央(yāng)企ETF的发行将为央企相(xiāng)关标的和板块带来增量(liàng)资金，提升交易活跃度，有望成为中特估行情(qíng)的(de)催化(huà)剂。

　　存(cún)量市场(chǎng)中变赛道

　　积极调仓换(huàn)股？

　　2023年以(yǐ)来，市场结(jié)构性行情明显(xiǎn)，中特估和人工智能(néng)成(chéng)为两大明显的(de)主(zhǔ)线，而新能源等前期热(rè)门(mén)赛(sài)道股冷却(què)，在此背景(jǐng)下(xià)，一些基金经理开始(shǐ)调仓换股(gǔ)“中特估概(gài)念”。

　　万家基金基金经(jīng)理(lǐ)章恒直言(yán)，自己目前重点关注三(sān)大行业，火电、券(quàn)商、军工，这三大(dà)行业主要是(shì)央企(qǐ)或地方(fāng)国资所(suǒ)在的行业，民营企业占比(bǐ)较少。

　　“首先(xiān)是基于行业本身(shēn)基(jī)本面(miàn)在(zài)今年(nián)会有重大的向上(shàng)变化的机会，比如火(huǒ)电，会(huì)受益于煤炭价格的下(xià)跌(diē)，扭(niǔ)亏为(wèi)盈(yíng)；券商，会受益于今年市场成交量的放大(dà)，盈利(lì)大幅(fú)增(zēng)长(zhǎng)等。同(tóng)时，随着国(guó)有企(qǐ)业改革(gé)的推进，大(dà)概率(lǜ)这些(xiē)企业会进入一个提质增效、释放业绩的(de)过程。”章恒表示，中特估是过去5年10年改革的成(chéng)果(guǒ)，是(shì)非常(cháng)基本(běn)面(miàn)的，和他(tā)过去(qù)1至2年(nián)研究投资思路也非常(cháng)吻合(hé)，为在(zài)下半年抓住这(zhè)波中特估(gū)的投资机会做好了准备。

　　“去年年底已开(kāi)始重视(shì)中特估的投资机(jī)会，判断中(zhōng)特估的机会未来三(sān)年分两个阶(jiē)段。”融通红利机会(huì)基金经理何龙表示，第一阶段也就(jiù)是今(jīn)年(nián)以数字经济和“一带一路(lù)”的主题普涨性机会(huì)为主(zhǔ)，包括(kuò)低于(yú)1倍PB、分红收益率极高的品种(zhǒng)，将会(huì)迎(yíng)来普涨(zhǎng)性(xìng)的(de)机会(huì)。第(dì)二阶段(duàn)是(shì)未来两(liǎng)年，在主题性(xìng)机会消散以后，基于(yú)顶层设计(jì)对国央经营管理(lǐ)价值导向变(biàn)化，我们判断经营成(chéng)果随之改变是(shì)一个慢变量，会在未来(lái)两年体现在每一个央(yāng)国企的报表(biǎo)中。

　　何(hé)龙强调，目前在挖掘公司经营层面可能发生显著正向变(biàn)化的个(gè)股(gǔ)提前进行布局，比如医药和消(xiāo)费等行(xíng)业。

　　其实一季报已经显露出不(bù)少基金在(zài)行动。国金证券研究所数据显(xiǎn)示，偏股(gǔ)主动型基金2022年年报前十大(dà)重仓股股(gǔ)票池中，“中特估(gū)”概念占偏股主动型基金持有(yǒu)股票市值(zhí)比例(lì)仅有1.18％。而2023年一季报披露的持(chí)仓中，“中特估(gū)”概念(niàn)占偏股主动(dòng)型基金持有(yǒu)股票市(shì)值比例提高(gāo)到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主(zhǔ)动型基金(jīn)的持仓(cāng)中，占(zhàn)比(bǐ)明显(xiǎn)提(tí)高。上述数(shù)据显示，根(gēn)据(jù)偏股主动型基金2022年报及2023年一季报(bào)十大重(zhòng)仓(cāng)股(gǔ)的数据，剔(灰姑娘作者是安徒生还是格林tī)除个股涨跌(diē)影响，估计了各基金主动加(jiā)仓“中特估”概念股(gǔ)的(de)市值(zhí)占(zhàn)2022年末(mò)股票总市值比例，一季度超过30％的偏股主动型基金主动(dòng)加仓了“中特估”概念股，198只基金在2022年末不持有(yǒu)“中特(tè)估”概念股，但在一(yī)季度(dù)买(mǎi)入。

　　不仅如(rú)此，中信(xìn)证(zhèng)券数据统(tǒng)计(jì)也显示，一季度主动偏(piān)股(gǔ)型公(gōng)募基金(jīn)对(duì)港股央国企的(de)持股市值比重达(dá)到(dào)2019年以来的新高(gāo)，港股央国企持股总市(shì)值占(zhàn)港股持股(gǔ)总市值(zhí)的比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研(yán)上加大力(lì)量(liàng)？

　　可以(yǐ)说中国特(tè)色估值体系(xì)，正(zhèng)深刻影(yǐng)响基金公司的投(tóu)研(yán)，落(luò)实到日常的投(tóu)研流(liú)程和实践(jiàn)之中，不少基金公司(sī)在加大投研(yán)力量，更(gèng)有(yǒu)专门(mén)构(gòu)建国央企股票库(kù)。

　　融通红利(lì)机(jī)会基(jī)金经理何龙就(jiù)介绍，一方面(miàn)，从顶层设计改变(biàn)研究员过(guò)去对国央企的固定思维，需要实地(dì)考察国央企，并且需要利用当前(qián)国(guó)央企愿意交流的契(qì)机，多(duō)花精力(lì)去进行跟(gēn)踪发现变化(huà)。

　　另(lìng)一方(fāng)面(miàn)，融通(tōng)基金(jīn)在行动(dòng)上(shàng)，要(yào)求研究员将自(zì)己所覆盖行(xíng)业的所(suǒ)有(yǒu)国(guó)央企构建(jiàn)专门的股票库，并进行(xíng)长期跟踪，包括考(kǎo)察其实地调研的的成果，了(le)解国(guó)央企经营(yíng)思路(lù)和财务导向的变化，结合行业趋势和特征，寻找价值洼地(dì)，发现(xiàn)预期差。

　　同(tóng)样的(de)，银华基(jī)金ETF业务总监王帅也谈到“认识”上的重视(shì)。他表示，通过深入学习(xí)，对“中特估”有了更深刻(kè)的认识：首先(xiān)要认识市(shì)场体制机(jī)制、行(xíng)业产业结构、主(zhǔ)体持(chí)续(xù)发(fā)展能力(lì)等方面(miàn)所体现的(de)鲜明(míng)中(zhōng)国(guó)元素和发展阶(jiē)段特征，“中特估(gū)”应(yīng)该是在(zài)此基础上构建(jiàn)的具有时代特征和中国特色、符(fú)合国家战略导向的估值体系，而不是简单套用国外的(de)传统估值模(mó)型。

　　“中特估是一种新的(de)提(tí)法(fǎ)，但是这个概念所涉(shè)及到的行(xíng)业(yè)和公司，一直在发生(shēng)的变化。”万家(jiā)基金经(jīng)理章恒(héng)表示，万家基金(jīn)一(yī)直非(fēi)常关(guān)注传(chuán)统(tǒng)产业的(de)变化，诸(zhū)如煤炭、金融(róng)、建筑(zhù)等多个领域(yù)，因此(cǐ)也是一定能够抓(zhuā)住(zhù)中特估这波行情的机会(huì)的(de)。同时(shí)，随着时局的(de)变化，也在增加相关行业的(de)研究力量。

　　此外，创金合信基金首席(xí)经济(jì)学家魏(wèi)凤(fèng)春表示，积(jī)极践行中国特色的估(gū)值体(tǐ)系是资本(běn)市场使命，投资者需要学习(xí)领会并(bìng)针(zhēn)对原有的估值体系进(jìn)行改造，以适应现实的(de)需要。明确(què)该体系的(de)框(kuāng)架是第一(yī)位的工(gōng)作(zuò)，合理设置指标(biāo)也(yě)非常(cháng)重要，投资(zī)者的认可和实施(shī)是最终该(gāi)体系能(néng)否具备长期价值的基础。不(bù)过，他也提醒，人为的拔估值是很大的认知误区，市场化认可是基本(běn)的常识，不可误判。

　　体现社会价值与国(guó)家(jiā)战略价值(zhí)

　　新估值方式(shì)？

　　央(yāng)国企是国民经济的(de)支(zhī)柱(zhù)，国企央企(qǐ)发展(zhǎn)要符合国家(jiā)战(zhàn)略发展发向，更需要承担社会公共(gòng)责任(rèn)等(děng)。而这(zhè)些都应该考(kǎo)虑进估值(zhí)体系之中(zhōng)，也引发市场关注。

　　多数(shù)受访的(de)基金经理认为(wèi)，对于国央企的估(gū)值方(fāng)式要充分体现企业(yè)的(de)社会价值与(yǔ)国家战略价值，目前已经形成(chéng)了初步的企业(yè)社会价值评(píng)价(jià)体系。

　　“如何定价国(guó)有企业(yè)承(chéng)担社会(huì)价值、符合国家战略发展的价值？首要任务就构建中国特色的价值(zhí)评(píng)价体系，改变从以私人股(gǔ)东权益出发，现(xiàn)金流折(zhé)现为主要方(fāng)法的单一价(jià)值估值体系，转(zhuǎn)向社会(huì)整体价值观(guān)念(niàn)、纳入中国(guó)特色的ESG评价(jià)体(tǐ)系，充(chōng)分体(tǐ)现企业的社会价值与国家战略价值。”博时基金指数与量化投(tóu)资(zī)部基金经理(lǐ)杨振(zhèn)建表示。

　　杨振建(jiàn)也直(zhí)言(yán)，近年来(lái)国资委(wěi)指导国内(nèi)团队对于(yú)中(zhōng)国特色(sè)ESG披(pī)露与(yǔ)评价体(tǐ)系不断探索，结合国际通用规则，目(mù)前已经形(xíng)成了(le)初步(bù)的企(qǐ)业(yè)社会价值评(píng)价(jià)体系，其中(zhōng)包括《企业ESG披(pī)露(lù)指南》、《中央企业(yè)上(shàng)市公司环(huán)境、社会及(jí)治(zhì)理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银(yín)华基金ETF业务总监、基金经理王帅也(yě)认为，“中特估”应该是注重(zhòng)企业(yè)价值的(de)可持续估值，要重视股东、员工和社会责任等要素对企业稳健(jiàn)成长的重大(dà)意义，重视(shì)稳定的现金(jīn)流、持续增长的(de)盈利、科技创(chuàng)新对提升企业内在价值的积极(jí)作(zuò)用，这(zhè)样有利于提(tí)高(gāo)估值定价模型的科学性和有效(xiào)性(xìng)。

　　“在指(zhǐ)数编制、策略构建(jiàn)等(děng)实(shí)务工作中，都有成(chéng)熟的(de)量(liàng)化指(zhǐ)标(biāo)可以使用，包括净资产收益率、营业(yè)现金比率、资产负(fù)债(zhài)率、研(yán)发经(jīng)费投(tóu)入(rù)强度等等。”王帅也表示(shì)。

　　嘉实金融精(jīng)选(xuǎn)基金经理李欣更(gèng)细致分析在估值(zhí)思维、估值结论、估值判断上有变化，尤其是估值的方法和指标(biāo)上，他认为其包括产业链上下游的衡量、全(quán)要素成本等，以(yǐ)及在纵向和横向(xiàng)上的研究，强(qiáng)调政策优惠、产业发(fā)展、市场(chǎng)竞争力和可(kě)持续发展等各种因素(sù)与企业价值的关系。这些因素在对估(gū)值(zhí)结论和判断的(de)影响上(shàng)，也使得中国特色(sè)的估值体系与传(chuán)统的估值体系有(yǒu)所不同。

　　“所(suǒ)以估值思维的(de)变化，还有估值结(jié)论和估(gū)值判(pàn)断(duàn)的变化，都(dōu)是为了(le)更(gèng)好(hǎo)地(dì)适应中国的(de)市场和经济特点(diǎn)，提供更精(jīng)准(zhǔn)、更合(hé)理的(de)企业估值信息。”李欣(xīn)表示。

　　不过，创金合信基金首席经(jīng)济学家(jiā)魏凤(fèng)春直言，这(zhè)需要在(zài)实践中进行探索(suǒ)，目前(qián)尚没有公认(rèn)的指(zhǐ)标可以使用。

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