来源：梁(liáng)中(zhōng)华宏观研究

　　·概 要 ·

　　美联储如期加息25BP，并(bìng)按计划缩表。坚持(chí)加息的关键(jiàn)仍是通胀压力太大(dà)。

　　本(běn)次美联储声明较3月有何变化？第一(yī)，重申经济依(yī)然稳健，表述修改(gǎi)为“一季度经济(jì)温和(hé)增长(zhǎng)，就业(yè)强劲，失业率在(zài)低(dī)位”。第二，重申美国银行(xíng)稳(wěn)健，明(míng)确银(yín)行风(fēng)险导致(zhì)家庭和企(qǐ)业信贷(dài)的(de)收紧。第(dì)三(sān)，重申(shēn)通胀压力，“通(tōng)货膨胀仍然(rán)很高，委员会仍然高度关(guān)注通货膨胀风险”。第四，修改货币(bì)政策(cè)表述，重申“委(wěi)员会评估货币政策的滞后影响”，删(shān)除(chú)“委(wěi)员会预计一些额(é)外的政策(cè)紧缩(suō)可(kě)能是适当的(de)”。

　　鲍(bào)威尔(ěr)有(yǒu)何表态？关于(yú)经(jīng)济，认为经济可(kě)能(néng)面临来(lái)自紧缩信贷的(de)阻力，其影响还需要时间来体现(xiàn)；预(yù)计美(měi)国经济温和增长(zhǎng)，有可能避(bì)免衰退，或者是温(wēn)和衰退。关于加(jiā)息(xī)，本次加息依然是共识；认为原则上不(bù)需要利率提高那么高，正(zhèng)在评估(gū)是否达到限制性水平，认为或已(yǐ)经达到（或(huò)已(yǐ)经接近达到(dào)）。关于降(jiàng)息，强调(diào)劳动力市场在走弱，但依然强劲，薪资(zī)水(shuǐ)平仍(réng)高；通胀有(yǒu)所缓和(hé)，但依然高企(qǐ)，远高于目标，降低通胀(zhàng)仍需较长时间，当前降息(xī)并不合适。关于银行和债务上限(xiàn)，强调地区性(xìng)银行发挥非常重要的(de)作用，不希望大(dà)型银(yín)行进(jìn)行大规模收购，银行业总体(tǐ)上有所改善，美国银行系(xì)统健康(kāng)且具(jù)有弹性。强调应及时提高债务上限(xiàn)。

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　　如期加息25BP

　　如(rú)期加息(xī)25BP。2023年5月3日，美联(lián)储5月FOMC会议决定加息25BP，上调联(lián)邦基金利率区间至5.0％-5.25％，利率回(huí)升至2006年6月(yuè)以来的高点。此外(wài)，上调准(zhǔn)备(bèi)金余额利率（IORB）至(zhì)5.15％，上调隔夜逆回购利(lì)率（ON RRP）至5.05％，上调主要(yào)信贷利(lì)率至5.25％，上调隔夜(yè)回购(gòu)利(lì)率至5.25％。

　　按计划缩表，美联储将(jiāng)继续减持美国(guó)国债、机构(gòu)债(zhài)务和(hé)机构抵押贷款支(zhī)持证券，上限(xiàn)为950亿美元（600亿美元国债和(hé)350亿(yì)美元MBS）。

　　我们认为(wèi)，美联储坚持加息的关(guān)键(jiàn)仍在于通胀压力较大。例如，3月美国(guó)核心通胀(zhàng)季调(diào)环比仍在0.4％的高位，且已经连(lián)续4个月处于(yú)高位；核心(xīn)通胀年化同比也仍在4.9％，边际上并没有(yǒu)明(míng)显降温(wēn)。本轮加(jiā)息是80年代以来最快(kuài)的一次，10次便累计(jì)加息500BP。

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　　加息或将结束

　　从(cóng)声明来看，与2023年3月相(xiāng)比有哪(nǎ)些变(biàn)化(huà)？

　　关于(yú)经(jīng)济方面，重申经济依然(rán)稳健。不过表述修改为“1季度经济(jì)活动以(yǐ)适度的(de)速度增长，最近(jìn)几个月就业(yè)增(zēng)长强劲，失业率保持在低位”。

　　关于通胀方面，重申(shēn)通(tōng)胀(zhàng)压力。“通货(huò)膨胀(zhàng)仍然很(hěn)高(gāo)”、“委员会(huì)仍(réng)然(rán)高度关注(zhù)通货膨胀风(fēng)险”、“致力于恢复(fù)2％的通胀目标”。

　　关于加(jiā)息方面，或将停止加息。重申委员会将评估货币政策的滞后影响，“在确定额外的(de)政策(cè)紧缩在多大程(chéng)度上适合于随着时间的推移(yí)将通货膨胀率恢复到2％时，委(wěi)员会将考虑货币政(zhèng)策的(de)累积(jī)紧缩(suō)，货(huò)币政策影响(xiǎng)经济(jì)活动和(hé)通货膨胀的滞后，以及经济和(hé)金(jīn)融发展”。重点是(shì)删除了“委员(yuán)会预计，一(yī)些额外的(de)政策紧(jǐn)缩可能是适当(dāng)的，以(yǐ)实现一种货币政策立(lì)场”，表明美联储加息或将结(jié)束。

　　关(guān)于银(yín)行风险(xiǎn)，重申美国(guó)银(yín)行稳(wěn)健。“美国银行体(tǐ)系(xì)稳健且富有弹性(xìng)”；明确银行风险导(dǎo)致(zhì)了家(jiā)庭和企业信贷(dài)的(de)收(shōu)紧（上一次表述为(wèi)“可(kě)能”），重(zhòng)申这对经济、就业和通(tōng)胀(zhàng)的(de)影响(xiǎng)存在不确定性(xìng)，“家庭(tíng)和企业信贷(dài)条件收紧(jǐn)可能会(huì)拖(tuō)累经济活动、就业和(hé)通胀，这些影响的程度仍不确定。”

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　　鲍威尔有何(hé)表态？

　　关于经(jīng)济，仍期待(dài)“软(ruǎn)着陆(lù)”。美联储主席(xí)鲍威尔认为，经济可能(néng)面临来自紧缩信贷的阻力，其影响还需要时间(jiān)来体现（尤(yóu)其是住房和投资领域(yù)）。不过(guò)明确指出，如果美(měi)国出现经济(jì)衰退(tuì)，希望(wàng)是温和的；强调，美国可能(néng)会出现轻微的经济衰退。

　　关于加(jiā)息(xī)，或已(yǐ)经达到(dào)限制(zhì)性(xìng)水(shuǐ)平(píng)。美(měi)联(lián)储在3月议(yì)息(xī)会议时，就已经在讨论停止加息的问题；不(bù)过，鲍威尔指出(chū)本次加息(xī)依然是共识，所有人全(quán)票通过，一(yī)些政策制定者谈到停止加息(xī)，但(dàn)不是本次会议。

　　对于(yú)未来(lái)利率终点的问(wèn)题，鲍(bào)威尔认为原(yuán)则上不需要利率(lǜ)提高(gāo)那么高，正在评(píng)估(gū)是否达到限制(zhì)性水(shuǐ)平，认为或已(yǐ)经达到了限(xiàn)制性水平（或已经接近达(dá)到(dào)），也就(jiù)意味(wèi)着也许可以暂停加(jiā)息了(le)。后续政策变化的关键仍是审视数据(jù)，尤(yóu)其是通胀。

　　关于降(jiàng)息，当(dāng)前并不合(hé)适。鲍威尔(ěr)强调，美国劳动(dòng)力(lì)市(shì)场在走(zǒu)弱，但依然强劲(jìn)，失业(yè)率(lǜ)仍(réng)在(zài)低位，薪资水平(píng)仍高，高于(yú)2％的(de)通(tōng)胀水平。整(zhěng)体通胀有所缓和，但(dàn)依然高企(qǐ)，远高于目标水平，降低通胀仍(réng)需较长时间，当(dāng)前降息(xī)并不合(hé)适(shì)。

　　关(guān)于(yú)银行风险，鲍威尔强调地区性银(yín)行发挥非常重要(yào)的作用(yòng)，不希望(wàng)大型银行进行大规模收购，银行(xíng)业(yè)总(zǒng)体上有(yǒu)所改(gǎi)善，美(měi)国(guó)银行系统健康且具(jù)有弹性。银(yín)行(xíng)危机的影响(xiǎng)程度目前尚不确定。

　　关于债务上限风险，鲍威尔强调应及时提高(gāo)债务上(shàng)限，如果没有达成债务协议，经济后果“高度不确定”。此(cǐ)前，美国财政部长(zhǎng)耶(yé)伦(lún)也强调，如果国会(huì)不(bù)尽早(zǎo)采取行动提高债务上限，美国可(kě)能最早于6月1日出现债务(wù)违约。

　　由于(yú)美联邦政府触(chù)及31.4万亿美元的法(fǎ)定举债上限(xiàn)，美国财政部于今年(nián)1月宣布采取特别措(cuò)施，避免联邦政府发生(shēng)债务违约。美国国(guó)会预算办公室5月(yuè)1日发布的最新报告显(xiǎn)示，美(měi)国(guó)在6月初耗尽(jǐn)资金的(de)风险较(jiào)之前更高。

　　往前看(kàn)，美国银(yín)行风(fēng)险演变成系统性(xìng)风险的概(gài)率或有限(xiàn)，但中小(xiǎo)银行破产或依然会出现。目前市场依然(rán)预期美(měi)联储(chǔ)6-7月维持利(lì)率水平不变，9月开(kāi)始降息(xī)（概率(lǜ)达70％），年内至少降息50BP（概(gài)率达90％）。我们认为，美国经济虽(suī)在(zài)下(xià)滑，但依然有韧性；美国通胀压力(lì)仍大，年(nián)内(nèi)降(jiàng)息概率或(huò)较低(dī)。

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