“现在(zài)的房地产很(hěn)难再出现像(xiàng)过去十年的系统(tǒng)性行情。”思睿集团合伙(huǒ)人(rén)、首席(xí)经济学(xué)家(jiā)洪灏向《红周刊》表(biǎo)示(shì)，房地产行(xíng)业分(fēn)化的愈加(jiā)明显(xiǎn)，让机(jī)构和投资者的关(guān)注度从(cóng)板(bǎn)块向(xiàng)单个(gè)标(biāo)的转移。上海利檀投资(zī)董事长(zhǎng)陈昊(hào)扬向《红周刊》指出，从行业(yè)来看，无论是业绩，还是估值，房地产都已经双杀到了(le)最底部，而且是反复地杀到(dào)了底部，再往下的空间已(yǐ)经不大了。

　　三道红线等指标(biāo)

　　成挖掘个股阿(ā)尔(ěr)法重(zhòng)要参考(kǎo)

　　那么如何(hé)寻找房(fáng)地产个股的阿尔(ěr)法呢？

　　洪灏提(tí)醒(xǐng)，在(zài)房地产(chǎn)赛(sài)道中进(jìn)行选择，需(xū)要非(fēi)常小(xiǎo)心(xīn)，避免选了半天，标(biāo)的公司出现爆雷的(de)情况。除此之(zhī)外(wài)，洪灏指出，需要满足(zú)以下三个基准(zhǔn)：有大的国(guó)资背景的(de)、杠杆率(lǜ)较低的、此前没有(yǒu)踩过(guò)红线的。

　　他还表示，如果(guǒ)关注一下(xià)今年房地(dì)产的开发(fā)资金来源，可(kě)以发现，其实银行(xíng)的(de)信贷(dài)倾向是不(bù)太愿意给房企贷款的(de)，房企的主(zhǔ)要资(zī)金来源(yuán)来(lái)自新盘的(de)销售。但今年新房的(de)销售情况相较一般。再关注一下，哪些房企能从银行拿(ná)到钱，其实主要还是(shì)那些有国企(qǐ)背景的房(fáng)企(qǐ)，民营(yíng)房企相对比较困难，所以整个(gè)行业出(chū)现了一(yī)个很明显(xiǎn)的分化，无论是在销售，还是融资等(děng)各个方面都(dōu)非常(cháng)明显。现在有国资背景(jǐng)的房企在(zài)资本市(shì)场表现(xiàn)相对较好，但(dàn)没有国(guó)资背景(jǐng)的民营(yíng)房企股价大多表(biǎo)现很一般(bān)。

　　陈昊(hào)扬则向《红(hóng)周刊》表示，在房(fáng)地(dì)产行业内，我们的逻辑是，“寻(xún)找(zhǎo)最后(hòu)的赢家”。而具体到如何挖(wā)掘，我们会特(tè)别(bié)重视企业的成本(běn)优势，更具体一点，就是它的(de)净借贷(dài)水平（净负(fù)债率）是(shì)不是行(xíng)业内的最低水平；利润率是(shì)不是行业(yè)内最高的(de)；融资成本是(shì)否是行业内最低的；建安(ān)成本是否也(yě)是(shì)业内最低的；这些都是我(wǒ)们看(kàn)重的一(yī)家房(fáng)企的综合成(chéng)本。

　　需要注意的是，能够同时满足上述条件的房企(qǐ)并不多。即便(biàn)是(shì)在国央(yāng)企(qǐ)中，仍有部分房企出(chū)现(xiàn)了(le)“三道红(hóng)线”的“踩(cǎi)线”情况，且(qiě)有逐渐恶化的趋势。以A股为例(lì)，《红周刊》根据Wind数据整理发现(xiàn)，截至2022年末，天房发展、陆家(jiā)一般手机电池多少毫安 4000毫安电池算大吗嘴、格(gé)力地产、西藏城(chéng)投(tóu)、中交地产、中国武夷等国(guó)央企“三道红(hóng)线”全踩。

　　除此之外，城(chéng)建发(fā)展、京投发展(zhǎn)、光明(míng)地产、云南城投、首开(kāi)股份、珠(zhū)江(jiāng)股(gǔ)份、城(chéng)投控股等国(guó)央(yāng)企(qǐ)房企也踩了“三(sān)道红线”中的两条(tiáo)。

　　2022年激进扩张(zhāng)房企(qǐ)

　　需警(jǐng)惕其重蹈(dǎo)覆辙

　　不难(nán)看出，即便是有着(zhe)较(jiào)稳(wěn)健特色的国(guó)央企房企，其财务指标称(chēng)得上(shàng)完全(quán)健康的(de)仍是少数(shù)。而更加值得(dé)注(zhù)意的是，在2022年(nián)，不(bù)少国企，甚至地方国企开始大举扩(kuò)张。而这(zhè)无疑又进一步(bù)考(kǎo)验着国央企的资金链情况。

　　对房企(qǐ)而言，扩张速度(dù)的张弛有(yǒu)度尤为重要，节奏把握(wò)准确(què)，有助于(yú)房企储(chǔ)备优质“弹药”；但(dàn)过于乐(lè)观的预判未(wèi)来市场(chǎng)，以及过于激进的扩张(zhāng)拿(ná)地节奏也有(yǒu)可能让房企重蹈此前的高杠(gāng)杆覆辙。

　　陈昊(hào)扬以其配置的一家房企(qǐ)进行(xíng)举例，它从(cóng)2018年开始(shǐ)到2021年，连(lián)续4年的净借(jiè)贷比例(lì)都维持(chí)在33％左右(yòu)，完(wán)全没有增加杠杆比例。而到2022年，这家房企明显感觉到机(jī)会来了，其开始在一(yī)线城市进行大举拿地，净负(fù)债率也由此前的33％左右水(shuǐ)准提高到45％左右，涨了接近三分(fēn)之一(yī)。与此同(tóng)时，该(gāi)房企新购入地块也实现了快速的开盘(pán)利用率，预计(jì)今年会有更(gèng)多的(de)楼盘入市。像(xiàng)这类企业就(jiù)符合“最后的赢家”的特点(diǎn)。一方面，在于它本身储备了很多弹药，去年拿地超(chāo)1000亿元，且其中一(yī)半在一线城(chéng)市(shì)，另外一半也(yě)主要集中在强二(èr)线和二线(xiàn)城市(shì)；另一方面，它(tā)的扩(kuò)张是有(yǒu)节制地扩(kuò)张。

　　陈(chén)昊扬(yáng)同(tóng)样(yàng)提醒(xǐng)道(dào)，与之相反，有些房(fáng)企的扩张速度让人感觉又回到了(le)2016年、2017年，或(huò)者说看到了2016年～2020年期(qī)间扩张(zhāng)的民营企(qǐ)业的影(yǐng)子。虽(suī)然说(shuō)，见到(dào)机会时要(yào)出(chū)手(shǒu)，但出手的(de)章法仍要小心，如果负债率(lǜ)扩张得(dé)太快，但未来(lái)的两年市场没(méi)有想象(xiàng)得(dé)那么好(hǎo)，可能会重蹈覆辙。

　　那么(me)如何来(lái)衡量一家房企的扩张(zhāng)速度(dù)是否激进？陈昊扬向《红周刊》表示，主要还是看房企(qǐ)的净负(fù)债率水平，在我看(kàn)来，这个比例如果超过(guò)60％，就是扩张得过于快速了(le)。

　　不难看出，这一标(biāo)准要比(bǐ)“三道红线”对房企的净负债率要求不(bù)得高于(yú)100％要更(gèng)加(jiā)严(yán)格。陈昊(hào)扬解释(shì)，当(dāng)前房地产行业的复(fù)苏速度并没有(yǒu)那么快，所以(yǐ)要(yào)规避公司净(jìng)负债率提(tí)高到一(yī)个(gè)比较危险的水平。

　　《红周刊》对(duì)在2022年拿地(dì)较(jiào)积极的房企梳理发(fā)现，中交地产、中国金茂(mào)、华发股(gǔ)份、越秀地(dì)产、绿城中国(guó)、保利发展等房(fáng)企2022年(nián)净(jìng)负债率都在60％之上。其中，中交地产净负债率持续居(jū)高不(bù)下，在(zài)2020年至2022年(nián)期间，依次为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成(chéng)鲜明对比的是，华润置地、中国海外(wài)发展、万(wàn)科A、滨江集团、招(zhāo)商蛇口(kǒu)、龙(lóng)湖集团等房企(qǐ)在践行较积(jī)极(jí)的拿(ná)地策略(lüè)的同时(shí)，也较好地控制了公司的扩(kuò)张速度与净负债率(lǜ)水平(píng)（见附表）。

　　一般手机电池多少毫安 4000毫安电池算大吗g alt="寻找“最后的赢家”是(shì)房地产(chǎn)α机会之一，三道红线(xiàn)等指标成重要参考" src="http://getimg.jrj.com.cn/images/2023/05/weixin/one_20230513144506495.jpg">

　　滨江集团等个别民营房企

　　或具备“最后(hòu)赢家”的黑马特质

　　陈(chén)昊扬指(zhǐ)出，实际(jì)上(shàng)，他们是以同一筛选标(biāo)准来看国央企与民营房企，但在各维度的实际表现上，国央(yāng)企确实会(huì)更胜一筹。如(rú)国央企的融资成本(běn)更低，融资(zī)渠道也(yě)更顺(shùn)畅，能够做到想(xiǎng)融就(jiù)融，这(zhè)样，国央企自然而然(rán)就具有(yǒu)天(tiān)然优势。

　　虽(suī)然对比民(mín)营房企，机构更(gèng)加看好国央企，但这也并不意味着，民营(yíng)企业(yè)中就(jiù)没有“黑马”的存在(zài)。

　　据(jù)《红(hóng)周(zhōu)刊》梳理发现(xiàn)，仍有少数(shù)民营房企同样受到(dào)机构的青睐。比如，根据(jù)2023年一(yī)季报，滨江集(jí)团(tuán)的十大(dà)流通股东中新进了“中国工商(shāng)银(yín)行股份(fèn)有限(xiàn)公司－景顺长城中国(guó)回报(bào)灵活配置混合型(xíng)证券投资基金”“全国社保基金一一六组(zǔ)合”等。

　　除此(cǐ)之外，自2021年开始，百亿私募(mù)珠海阿(ā)巴(bā)马资产管理(lǐ)有限公司就长期持有滨(bīn)江集团。根据一(yī)季报，该资产公(gōng)司(sī)的(de)几只产品(pǐn)合计持有滨江(jiāng)集团9543万(wàn)股，约占流通(tōng)A股的3.56％。

　　滨江集团的受青睐，和其自身的基本面(miàn)表现存在(zài)一定(dìng)关系。2020年(nián)以来(lái)的近三年时(shí)间(jiān)，房地产市场整体在走“下(xià)坡路”，但作为杭州(zhōu)本土房企(qǐ)的滨江集(jí)团仍是表现出较强的(de)韧劲(jìn)，2020年以(yǐ)来，滨(bīn)江集团在业(yè)绩(jì)表现、销售规模、新增土(tǔ)储、股价表现等多维度都表(biǎo)现了较(jiào)强(qiáng)的增长势头。

　　业绩(jì)方面，2020年～2022年期间，滨江集团扣非(fēi)归母净(jìng)利润依次为(wèi)21.27亿元(yuán)、29.87亿元、37.22亿元；依次实现(xiàn)同(tóng)比增长32.74％、40.40％、24.60％。而(ér)根据近期发布的2023年一季报，今年(nián)一季度，滨江集团更是实现了(le)扣非归母净利润5.41亿元，同比(bǐ)增长134.07％。

　　在(zài)房(fáng)地(dì)产“青铜(tóng)时(shí)代”仍能保持自身业绩的(de)持续(xù)增长，和滨江集团扎根(gēn)杭(háng)州的战(zhàn)略布局(jú)关(guān)系密切。根据2022年(nián)年报，滨江集(jí)团有近七(qī)成营收(shōu)来自(zì)杭(háng)州地区，而在2021年(nián)，杭(háng)州地区的营收比重只占到近六成(chéng)。近(jìn)三年持续稳居(jū)杭州房企销售排名(míng)第一。

　　与此同时(shí)，滨江集团在杭州的土储(chǔ)补充(chōng)同(tóng)样较(jiào)为积极，根据(jù)诸葛找房、住在杭州网数据显示，2020年、2021年、2022年在(zài)杭拿(ná)地金额依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样持(chí)续稳(wěn)居杭州的(de)本(běn)土第一。

　　而滨江集(jí)团(tuán)在杭州的较突出表(biǎo)现，也(yě)让滨江(jiāng)集团的房企排名迅速提升。到2023年(nián)，滨江(jiāng)集团(tuán)的房企排名已冲进前十(shí)，根据中指(zhǐ)数据，2023年前(qián)4月，滨江集团实现销售额(é)607.3亿元，位列房企第九位。

　　值得注意的是，2020年至(zhì)今，滨江集团(tuán)股(gǔ)价(jià)翻了超(chāo)一(yī)倍以上，而近期，滨江集(jí)团更是迎来多家机构的集中调(diào)研。滨(bīn)江(jiāng)集团发布公(gōng)告表(biǎo)示，公司于5月10日(rì)接(jiē)受(shòu)了信达证一般手机电池多少毫安 4000毫安电池算大吗券(quàn)、金鹰基(jī)金、建信养老、新华养老等18家机构(gòu)调(diào)研。

　　产(chǎn)业链(liàn)布局重(zhòng)点移至存量赛道

　　机(jī)构在(zài)下游家纺、家居、物业觅α

　　实际上房(fáng)地产开发只是房地产产业链上的中游环节，其(qí)上游主要为钢铁、水泥、建材、玻(bō)纤等材料供应商(shāng)，而下游应用行(xíng)业主要(yào)包(bāo)括中介服务、家(jiā)用电器(qì)、物业(yè)管理、家居用品。综合《红周(zhōu)刊(kān)》的采访，房地(dì)产开发环节(jié)与上游材料端息息相关，新盘开工不足导(dǎo)致(zhì)上游不被看(kàn)好，机构寻觅个股阿尔(ěr)法的思路渐(jiàn)渐移(yí)至下(xià)游(yóu)。“中国(guó)房(fáng)地(dì)产行业在进入存量房时代，所以对(duì)地(dì)产产(chǎn)业链(liàn)，尤(yóu)其是偏消费属性的家装(zhuāng)家居领域，我们(men)相(xiāng)对看好，因为居民保(bǎo)有的住房规模越(yuè)来越大(dà)，随着时间的增加，内装更新的需求也会越来越多。美(měi)国(guó)过去的数据充(chōng)分说明了这一点，在新房(fáng)销售(shòu)见顶之后，家具消(xiāo)费的增(zēng)长却一直都很好。对于地产产业链，我们相对看(kàn)好和内装相(xiāng)关的行(xíng)业，例如消费建(jiàn)材、家居装饰等。”万家基金人士表(biǎo)示。

　　而根据《红周刊》对(duì)下游(yóu)细分(fēn)中相关赛道龙头年内表现的(de)统计，目前暂(zàn)居前两(liǎng)位(wèi)的都是来自(zì)家纺赛(sài)道的公司，它们分别是(shì)富安娜和水星(xīng)家纺，特别是(shì)前者在月线(xiàn)连(lián)收七根(gēn)阳线的基(jī)础上，年内迄今涨幅已(yǐ)经逼近30％。

　　以前者为例，富安娜主要从事纺织家居、睡眠家居、生活(huó)类产品的研发、设计、生产及销售，旗(qí)下拥有(yǒu)原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐(lè)”和“酷奇(qí)智(zhì)”自有品牌。第一季度(dù)报告显示，报告期内，富安娜实现营业收(shōu)入约(yuē)6.2亿元，同比减少7.57％；不过(guò)实现(xiàn)归属于(yú)上(shàng)市公(gōng)司股东的净(jìng)利润约1.11亿元(yuán)，同(tóng)比增长5.28％。

　　而从上(shàng)市公司一季报的(de)十大流通股股东来看，能(néng)够发现该股早已成(chéng)为基(jī)金重仓股(gǔ)的天下，彼时包括公(gōng)募的中(zhōng)欧价值发现、中欧潜力(lì)价值、工银瑞信灵动(dòng)价值、宝(bǎo)盈新价值和(hé)私募的(de)明河2016，都在其中出现，占据(jù)了半壁(bì)江(jiāng)山。需(xū)要(yào)强调的是，中(zhōng)欧的(de)两只基金都是价值派基(jī)金经理曹名长在(zài)管的产品，首季其同时重仓(cāng)的(de)房地(dì)产产业链股票还有金地(dì)集团和大(dà)亚(yà)圣(shèng)象。

　　对比而言，前几年曾(céng)经风光一时(shí)的家居板块(kuài)也因疫情、消费复苏进程缓慢等多因素一(yī)度(dù)沉(chén)寂，不过好在困(kùn)境反(fǎn)转露出(chū)曙光，家居板块中年内表(biǎo)现最好的是(shì)志邦家居。同一时间段(duàn)，该股年内上涨已(yǐ)经超过23％，从业绩来看，无论是营收还是归(guī)母净利润，公司都实现(xiàn)了同比双升。

　　从公司(sī)的十大流通(tōng)股股(gǔ)东来看(kàn)，《红(hóng)周刊(kān)》发现广发(fā)基金经理罗洋(yáng)慧眼独具，一季报中(zhōng)他管理的广(guǎng)发策(cè)略(lüè)优选和(hé)广发(fā)安宏(hóng)回报均增加了持股，而(ér)这两只产品也成为志邦家居(jū)十大流通股(gǔ)股(gǔ)东中仅有的两只公(gōng)募(mù)。有意思(sī)的是(shì)，他似乎(hū)对于定(dìng)制(zhì)家居(jū)类标(biāo)的情有独(dú)钟(zhōng)，在(zài)另一(yī)家(jiā)赛道(dào)公司金牌橱(chú)柜中，他管理的全部三只产品均(jūn)登(dēng)榜十(shí)大流通股(gǔ)股东，其(qí)也(yě)成为他的独门重仓股。

　　除去家居家纺外，下游的物(wù)业股也越来(lái)越被(bèi)机构所(suǒ)青睐，不过这类标的大(dà)多(duō)在香港上市，如何选择成为难题。对此，前(qián)述(shù)上海(hǎi)公募基(jī)金经理举例分(fēn)析(xī)：“物业服务不(bù)是一个高毛(máo)利的行业，挣钱很辛苦，我选公司还是希望挣的是市场化(huà)应该挣的钱，以我曾经买的绿(lǜ)城服务为例，它在中高端楼(lóu)盘占比是比较高的，每年到期的合同里提价成(chéng)功率(lǜ)在30％～40％。它能做到滚动的大部分项(xiàng)目(mù)到(dào)期之(zhī)后，经过(guò)两三(sān)轮合(hé)同周期(qī)还能做到产(chǎn)品提价。”

　　“行业里(lǐ)真正能(néng)做到产品提价的(de)公司很少，因为(wèi)物业(yè)公司很容(róng)易一开始是挣(zhēng)钱(qián)的，后面因(yīn)为保安这(zhè)些固定人员成本的年度(dù)增长，不(bù)过服务(wù)没(méi)有(yǒu)特别好，客(kè)户没有那么(me)满意，能做到提价难(nán)度是非常大的。但是该(gāi)公司能在业(yè)内(nèi)做到到期之后提价(jià)率比较高，这跟它的定位和比较好(hǎo)的服务是有关系的。”他进一步强调。

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