文|招商(shāng)宏观张(zhāng)静静团队

　　核心观点

　　事件：2023年5月27日，国家(jiā)统计局发布4月全国规模以上工业企(qǐ)业绩(jì)效(xiào)数据。4月份，规(guī)模以上工业企业营业收入(rù)累(lèi)计(jì)同比增长0.5％；规模以上(shàng)工业企业利(lì)润累计(jì)同(tóng)比增速为-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月份(fèn)，营业(yè)利润累计同比(bǐ)增速(sù)降幅小幅收窄，但依然处(chù)于探底爬坡过(guò)程(chéng)中。从决定企业利润的量(liàng)、价、成(chéng)本三(sān)因素(sù)框架(jià)看，我们认为，此(cǐ)轮(lún)工业企业利润(rùn)增速由正转负的原因主(zhǔ)要源于PPI下行，但本轮工业(yè)企业(yè)利润累计增速的下探(tàn)幅度之(zhī)深(shēn)和(hé)持续时间(jiān)之长是PPI下行和其他多种(zhǒng)因(yīn)素叠加导致的：（1）PPI下(xià)行(xíng)加速工业(yè)企业(yè)利润由正转负；（2）主(zhǔ)动(dòng)去库(kù)存时间偏(piān)长以及(jí)费(fèi)用率偏高严重制约(yuē)工业(yè)企业(yè)利润(rùn)爬(pá)坡速度(dù) 。

　　从详细拆(chāi)解数据(jù)看(kàn)：1）与去年同期相比(bǐ)，工业(yè)企业经营绩效的增长压力依然较大，与3月份相比(bǐ)，产(chǎn)成品存(cún)货周转天(tiān)数(shù)和(hé)应收账(zhàng)款(kuǎn)平均回收期进一(yī)步(bù)增加。2）分所有制类型来看(kàn)，外商及港澳台(tái)商和私营企(qǐ)业(yè)利(lì)润累(lèi)计同(tóng)比降(jiàng)幅(fú)出现(xiàn)收窄，国有工业(yè)企业和股份制企业利润累计同(tóng)比降幅进一步扩(kuò)大(dà)。3）上游(yóu)采选业中非金属(shǔ)矿采选、有色金属矿采选的利润增速(sù)表现(xiàn)较(jiào)好(hǎo)，石(shí)油和天然气(qì)开采等(děng)其他行业的(de)利润增速降幅依然较大；中(zhōng)游原材料加工业(yè)和装备(bèi)制造业的利润增速(sù)出(chū)现明显分化，中游(yóu)原(yuán)材料(liào)加(jiā)工业的利润增(zēng)速均为负，是整体工业(yè)企业利润增(zēng)速的主(zhǔ)要拖(tuō)累，中游装备制(zhì)造业利润(rùn)增速回升幅(fú)度较大(dà)，成(chéng)为(wèi)整体工业企业利润(rùn)增速的主(zhǔ)要拉(lā)动项。在(zài)价格水平、内部需求、外部需求同(tóng)时走弱(ruò)的情(qíng)况下，下游行(xíng)业内部的利润增速反(fǎn)弹乏力 。

　　总体而言，与上个月相(xiāng)比(bǐ)，4月(yuè)份公布的工业企业(yè)利润数据已(yǐ)表现出明显的探(tàn)底爬(pá)坡信号：一，营业利润累计(jì)增速爬升的行业进一(yī)步(bù)增(zēng)多；二，营业(yè)收入增速由负转正，营业利(lì)润增(zēng)速降幅(fú)收窄。

　　往后看，中游(yóu)装备制造业有望继续成为拉(lā)动(dòng)工业企(qǐ)业利(lì)润增(zēng)速(sù)回升的主(zhǔ)要(yào)拉(lā)动力。按当(dāng)月利润增速计(jì)算，4月份(fèn)表现较好的(de)行业主(zhǔ)要有：汽车(chē)制造、 铁路、船(chuán)舶、航空航天和其他(tā)运输设备制(zhì)造(zào)业 、通(tōng)用(yòng)设备制造业(yè)、电气(qì)机(jī)械及器材(cái)制造业、仪器(qì)仪表(biǎo)制(zhì)造业、文教、工美、体育和娱乐(lè)用品制造(zào)业、橡胶和(hé)塑料制品业、电力、热力、燃气及水(shuǐ)的生产和供应(yīng)业电力 。

　　正(zhèng)文

　　核心(xīn)观点：

　　总体来看：

　　4月份，营(yíng)业(yè)利润累计(jì)同(tóng)比增速降幅小(xiǎo)幅收窄(zhǎi)，但依然处于探底爬坡过程中(zhōng)。从决(jué)定企业利润的量(liàng)、价、成(chéng)本三因素(sù)框架看(kàn)，我们认为，此轮(lún)工业企业利润(rùn)增速由正转负的(de)原因主要源(yuán)于PPI下行，但本轮工业(yè)企业利润累计增速的下探(tàn)幅度之深和持续时间之长是(shì)PPI下行和其他(tā)多(duō)种因素(sù)叠加(jiā)导致的：（1）PPI下(xià)行加速工(gōng)业(yè)企业利润由正转负；（2）主(zhǔ)动去库存时(shí)间偏长以及(jí)费用率偏高严重制约(yuē)工业企业利润爬坡速度(dù)。

　　与上个月(yuè)相比，39个主(zhǔ)要(yào)细分行业中，有26个行业(yè)的营业利润累计增速出现回升，其他13个行(xíng)业(yè)的(de)营业利润累计增速均出(chū)现回落，其中(zhōng)回落幅度较大的行(xíng)业主要是农(nóng)副(fù)食品加工、煤(méi)炭开采和洗选、有(yǒu)色金(jīn)属矿采选、造(zào)纸及纸制品(pǐn)、 纺织(zhī)服装、服饰等行业，回升幅度(dù)较大的行业主要(yào)是机械和设备修理、汽(qì)车制造(zào)、通(tōng)用(yòng)设备制造、橡(xiàng)胶和塑(sù)料制品等行业。

　　具体(tǐ)来看：

　　与去年同期相比，工业企(qǐ)业(yè)经营绩效的(de)增长压力(lì)依(yī)然较大，与3月(yuè)份相比，产成(chéng)品存货周转天数(shù)和应收账款平均回收(shōu)期进一步增(zēng)加。

　　数据显(xiǎn)示，规模以上工业企业累计每百(bǎi)元(yuán)营业收入中的成(chéng)本(běn)为85.18元（3月为85.04元），同比增(zēng)加0.88元（环比增加(jiā)0.09元）。产成品存货(huò)周转天数为20.80天（3月为20.60天），同比增加1.80天(tiān)（环比增加0.14天）；应收账款平均回收期(qī)为63.10天（3月为61.80天(tiān)），同比增加(jiā)8.60天（环比增加0.20天）。

　　分所有(yǒu)制类型来看，外商及港澳台商(shāng)和私营企业利润累计同(tóng)比降幅出现(xiàn)收窄，国(guó)有工业企业和股份制企业(yè)利(lì)润累计(jì)同(tóng)比降(jiàng)幅进一(yī)步扩大。

　　其中4月(yuè)国有工业企(qǐ)业(yè)利润累计同比(bǐ)增长(zhǎng)-17.9％（3月(yuè)-16.9％，去(qù)年同(tóng)期13.9％），外商(shāng)及(jí)港澳台商利(lì)润同比增(zēng)长-16.2％（3月-24.9％，去年同(tóng)期-16.2％），私营企业和股份(fèn)制企(qǐ)业同比增(zēng)长分别为-22.5％（3月-23％，去年同期-0.6％）和-22％（3月(yuè)-20.6％，去(qù)年同期10.7％）。

　　上游采选(xuǎn)业(yè)中非金属(shǔ)矿采选、有色金属矿采选的利润增速表(biǎo)现较(jiào)好，石油和天然(rán)气开采等其他行(xíng)业的利润(rùn)增速降幅(fú)依然较大。

　　数(shù)据显示，非金(jīn)属矿采选、有色金属矿采选的(de)增速(sù)依然为正，分别收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和天然气开(kāi)采、煤炭开(kāi)采和(hé)洗(xǐ)选(xuǎn)、黑色金属矿采选业(yè)、废物资源(yuán)综合(hé)利用的增(zēng)速(sù)为负，分别收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游(yóu)原材料加工(gōng)业和装(zhuāng)备制(zhì)造业的利润增速出现明显分化(huà)。中(zhōng)游原材料加(jiā)工业(yè)的利润增速均(jūn)为(wèi)负，尽管与上个月相比，利润增速跌(diē)幅(fú)普遍(biàn)收(shōu)窄，但依然是整体(tǐ)工业(yè)企业利润增速的主要拖累。中游装备制造(zào)业(yè)利润(rùn)增速回升幅度较大，成为整(zhěng)体工(gōng)业企业(yè)利(lì)润增速的主(zhǔ)要拉(lā)动项。其中通用设备制造(zào)、铁路船(chuán)舶航(háng)空(kōng)航天、电(diàn)气机械及器(qì)材制造、仪器仪表制造(zào)增幅(fú)延续上个月亮眼趋势(shì)，得益(yì)于国内汽车(chē)销(xiāo)售量(liàng)的提升和汽车产业(yè)链(liàn)出口(kǒu)强劲，汽车制造业的利润增(zēng)速降幅由负转正，此(cǐ)外(wài)叠(dié)加去(qù)年同期基(jī)数较低，汽车制造业(yè)当月利润增速高(gāo)达20倍。

　　数(shù)据显示，化学原料(liào)化学制品跌(diē)幅扩(kuò)大，分(fēn)别收(shōu)录-57.3％（3月-54.9％）；有(yǒu)色(sè)金(jīn)属冶(yě)炼加(jiā)工(gōng)、专用设备制(zhì)造、石油(yóu)煤炭及燃(rán)料加(j全国有多少个省市自治区和直辖市 全国有多少个地级市iā)工、非金属矿物(wù)制品、黑(hēi)色金(jīn)属冶(yě)炼加工、化学纤维制(zhì)造、金属制品、计算机(jī)通信和电子设备(bèi)跌(diē)幅(fú)收窄，分别(bié)收(shōu)录-55.1％（3月(yuè)-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪器仪表制造、通(tōng)用设备(bèi)制(zhì)造、铁路船(chuán)舶(bó)航空(kōng)航天、电气机械及器(qì)材(cái)制造增(zēng)幅依旧为正，并且(qiě)增(zēng)速出(chū)现明显(xiǎn)回(huí)升(shēng)，分别(bié)录得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得一提的是(shì)，汽车制(zhì)造增幅由负转正，录得2.5％（3月(yuè)-24.2％）。

　　在价(jià)格(gé)水平、内部需求(qiú)、外部(bù)需求同时走弱的(de)情况下，下游行业内部的利润(rùn)增速反弹乏力，文教工美体育娱乐用(yòng)品、食品制造、纺织业、家具制造等多个行业的利润增速跌幅放(fàng)缓，但(dàn)依(yī)然为负；农副食品加工(gōng)、纺织服装、服饰(shì)等多个行业(yè)的(de)利润跌幅继续扩大。往后看，价格(gé)水(shuǐ)平、内部需求、外(wài)部需求转好速度较慢，这也意(yì)味着(zhe)下游行业的(de)利润增(zēng)速(sù)向上爬坡(pō)的(de)节(jié)奏大概率(lǜ)偏缓。

　　数(shù)据(jù)显示(shì)，农副(fù)食品加(jiā)工、纺织服装(zhuāng)、服饰(shì)、皮毛羽和制鞋、造纸及纸(zhǐ)制品和医药制造跌幅扩大，分别录(lù)得(dé)-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月(yuè)-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文教工美体育娱乐用品、食品制造、纺织业、家具(jù)制造(zào)和印刷和(hé)记录媒介利(lì)润降幅放(fàng)缓，但持续(xù)维持低位，分别录得-6.7％（3月(yuè)-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月(yuè)-12.6％）和-15.6％（3月(yuè)-19.9％）；橡胶(jiāo)和塑(sù)料制品增(zēng)速由负(fù)转正(zhèng)，录得(dé)1.4％（3月-9.2％）；烟草制品(pǐn)增速(sù)略有回(huí)落，4月(yuè)录得6.7％（3月9.0％）；酒饮料(liào)和茶制造利润增速保(bǎo)持高位(wèi)，4月为(wèi)11.6％（3月13.5％）。

　　此外，公共事业中的机械和设备修理(lǐ)、电力(lì)热力(lì)利润增速相对(duì)较高，燃气生(shēng)产和供应利润增速降幅收窄。其中机械(xiè)和(hé)设备修理利(lì)润累计增(zēng)速上(shàng)升幅度较大，4月收(shōu)录(lù)235.7％（前值为79.6％），电力热力利润累计同比增速收窄，但仍(réng)然保(bǎo)持(chí)高速(sù)增长，4月收录47.2％（前(qián)值为(wèi)47.9％），水生(shēng)产(chǎn)和(hé)供(gōng)应增(zēng)幅略有上升，收录5.8％（前(qián)值为0.0％），燃气生产和(hé)供应降幅收(shōu)窄(zhǎi)，收录-4.7％（前值为-8.2％）。

　　总(zǒng)体而言，与上个(gè)月相比，4月(yuè)份公布(bù)的工业企业利润数据已(yǐ)表现出(chū)明显的探底爬坡(pō)信号：一，营业利润累计(jì)增速爬升的行业(yè)进一步增多；二，营(yíng)业收入增速由负转正，营业利润(rùn)增速降幅收窄。

　　往后(hòu)看，中游装备制造业(yè)有望继续成(chéng)为拉(lā)动工业(yè)企业(yè)利润增(zēng)速(sù)回(huí)升的主要拉动力。汽车制造、 铁(tiě)路、船舶、航空(kōng)航天和其他运(yùn)输设备制造业 、通用设备制(zhì)造业、电气(qì)机械及器(qì)材制造业、仪(yí)器(qì)仪(yí)表制造业、文(wén)教、工美、体育(yù)和(hé)娱乐用品(pǐn)制造业、橡胶和塑料制品业、电力、热力、燃气及水(shuǐ)的生产和供应业 。

　　正如我们在《今年工业(yè)企业利润增速能(néng)否转正？》中所言，当前(qián)正处(chù)于(yú)第6次工业(yè)企业利润探底阶段（从2000年(nián)开始计(jì)算），如果(guǒ)按(àn)最近两次(cì)探底历史来演绎的(de)话，至少(shǎo)还要在(zài)负(fù)值(zhí)区间爬坡7-8个月左右的(de)时间，预(yù)计工业企业利润(rùn)增速转正最(zuì)早(zǎo)也需(xū)等到四季度。目前我国仍面临内需(xū)增长缓慢(màn)和外需疲弱的“弱复苏”阶(jiē)段，这(zhè)直接导致企业的产能利用率持续下滑。此外，叠加营业成本高居不下导致的(de)内部压力，本(běn)轮(lún)工业(yè)企业利润(rùn)增速反弹速度大概率较为缓慢。

　　风(fēng)险(xiǎn)提示：

　　内(nèi)需恢复(fù)力度(dù)低于预期。

　　以上(shàng)内容(róng)来(lái)自于2023年5月27日的《中游(yóu)装备制造业(yè)利润(rùn)增速明显回(huí)升——2023年(nián)4月工(gōng)业企业利润分(fēn)析(xī)》报(bào)告，报告作者张静静(jìng)、张(zhāng)一平，联系人罗丹(dān)

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