5月13日(rì)，年内首只央企主题ETF——华泰柏瑞中证央(yāng)企红利ETF发布(bù)公告(gào)称，其(qí)累计有效认购申请(qǐng)份额总额(é)超(chāo)过20亿份(fèn)发行上限，将(jiāng)启动比例配售。这则小公(gōng)告体现出市场对这一“中特估”主题的追捧力(lì)度。

　　实际上(shàng)，近期围绕着(zhe)“中特估”的行情，市(shì)场关(guān)注度非常高，5月15日首(shǒu)批3只央企回报ETF发行(xíng)，更成为这一波“中特估”行(xíng)情的(de)催化剂。实(shí)际上，早在去(qù)年底及今年一季度，一(yī)些(xiē)基金经(jīng)理开始调仓(cāng)换股“中特(tè)估(gū)概念”。

　　目前“中特估”资金面、情绪面、估值方式等(děng)问题成为市场(chǎng)关注(zhù)焦点，中(zhōng)国基金报(bào)采访多位投研人士，解析“中特估”这些焦点问(wèn)题。

　　央企主题ETF密集上报(bào)发行

　　行情催化(huà)剂？

　　市场(chǎng)对“中特估”主题积极追捧(pěng)。不仅华泰柏瑞中证央(yāng)企红利ETF罕见出现(xiàn)启动(dòng)“比例配售”情况，今(jīn)年(nián)场(chǎng)内多只“中字(zì)头(tóu)”ETF也(yě)持(chí)续“吸金”，15只央企、国企ETF合(hé)计“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同时，拜拜肉好减吗，拜拜肉难减吗后续有多只国(guó)央企(qǐ)主题基(jī)金发行，市场对此充满期待，如5月(yuè)15日(rì)就有3只(zhǐ)央(yāng)企回报ETF，后(hòu)续(xù)跟踪央企科技引领、央企(qǐ)现代能源(yuán)等ETF也将获批发行(xíng)，更(gèng)有扎堆(duī)上(shàng)报的央国企(qǐ)基金在排队(duì)入市。

　　这些(xiē)或成为这一波“中特估”行情的催化剂。

　　融通红(hóng)利机会(huì)基金经理何龙表示，央企(qǐ)ETF发行在情绪上(shàng)是构成催化因素(sù)的，近期银行股大(dà)涨的一(yī)个催化因素就是积极(jí)推介(jiè)相关央企ETF的发行(xíng)。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主题基金的(de)申报发行，我(wǒ)认为确实会成为引(yǐn)爆行情的催化剂，基本面、资金面、政策面都(dōu)在向好，下半年，中特估(gū)有(yǒu)可能独领风骚。”万(wàn)家基金(jīn)章恒更是表示。

　　同(tóng)样，博(bó)时基金指数与量化投资部基金(jīn)经理杨振(zhèn)建(jiàn)就表示，近(jìn)期密(mì)集申报的国央企主题(tí)基金主(zhǔ)要涉及“股东回报”、“科技(jì)引领”、“现(xiàn)代能源(yuán)”几(jǐ)大主题，这样(yàng)的(de)布局(jú)可以更好支(zhī)持央国企的(de)估值重塑。

　　“央企(qǐ)ETF的发行将(jiāng)成(chéng)为行(xíng)情进一步上涨的催(cuī)化剂。去年以来公募基金发行整体平(píng)淡，近期(qī)多(duō)只国央(yāng)企主题基金(jīn)申报和发行(xíng)，行情火热下将(jiāng)为市(shì)场带来增量资金，有望推动(dòng)进一步上涨(zhǎng)。”杨振建进一(yī)步表示。

　　此外，银(yín)华基(jī)金ETF业(yè)务(wù)总监王帅(shuài)认为，公募(mù)基金积极布局央国企主题基金，一方面是因(yīn)为新一轮深(shēn)化(huà)国企改革的大(dà)幕将拉开，叠加“中特估”概(gài)念，央国企上市公司的投(tóu)资价值凸显，该主题的(de)基金将(jiāng)为投资者提供更丰富的工具以参与到央国企投资。另一方面是(shì)落实公募基(jī)金行业高质量(liàng)发(fā)展的要求，引导(dǎo)更(gèng)多资(zī)金(jīn)参与央国企改革(gé)，更(gèng)好发挥公募基金服(fú)务资本市场改革、服务实体经(jīng)济和国(guó)家战略的作用。

　　王(wáng)帅表示，未来央企(qǐ)ETF的发(fā)行将为央(yāng)企(qǐ)相关标(biāo)的和板(bǎn)块(kuài)带来增量资金(jīn)，提升交(jiāo)易(yì)活跃度，有望成为中特估行情(qíng)的催化(huà)剂。

　　存量(liàng)市场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市(shì)场结构性行情明显，中特估和人工智能(néng)成为两大明显的主(zhǔ)线，而新能源等(děng)前期热门赛(sài)道股冷(lěng)却，在(zài)此(cǐ)背景下，一些基金经理开始调仓换股(gǔ)“中特估概(gài)念”。

　　万家基(jī)金基金经理章恒(héng)直言，自己(jǐ)目前重点关注三大行业，火电、券商、军工，这三大行业主要(yào)是央企或地方国资所在的行业，民营企业占比(bǐ)较(jiào)少(shǎo)。

　　“首(shǒu)先是基于行业本(běn)身基本(běn)面在(zài)今(jīn)年(nián)会有重大(dà)的向上变化的机会，比如火(huǒ)电，会受益于煤炭(tàn)价格的下跌(diē)，扭亏为盈；券商，会受(shòu)益(yì)于今年市场成交量的放大(dà)，盈(yíng)利大幅增长等。同时(shí)，随(suí)着国有企业改革的推进，大概率(lǜ)这(zhè)些企业会进入一个提(tí)质增效、释放业绩的过程。”章(zhāng)恒(héng)表示，中(zhōng)特估(gū)是(shì)过去5年10年(nián)改革的成果，是(shì)非常基本面(miàn)的，和他(tā)过去1至2年研究投资思路也非常吻合，为在下半年抓(zhuā)住(zhù)这(zhè)波(bō)中(zhōng)特估的(de)投资机(jī)会做好(hǎo)了准备。

　　“去年年底已开始重视中特估的投资机会，判(pàn)断中特估的机会未来(lái)三年(nián)分(fēn)两个阶(jiē)段。”融通(tōng)红(hóng)利机会基金经理何龙表示，第一阶段(duàn)也就是今年以数字经济和“一(yī)带一路”的(de)主题普(pǔ)涨性(xìng)机会为主，包(bāo)括低于1倍(bèi)PB、分红收益率极高的品(pǐn)种，将会迎来普涨性的机(jī)会。第(dì)二阶段(duàn)是未来两年，在(zài)主题性(xìng)机会消散以后，基于顶层设计对国央经营管(guǎn)理价(jià)值导向变(biàn)化，我们(men)判断经营成果随之改变是一个慢变量，会(huì)在未来两年体(tǐ)现在每一个央国企的报表中。

　　何(hé)龙强调，目(mù)前在挖掘(jué)公(gōng)司经营层面可(kě)能发生显著正向(xiàng)变化的个股提前进行(xíng)布局，比(bǐ)如医药和(hé)消费(fèi)等行业。

　　其(qí)实一季报已经显露(lù)出(chū)不少基金(jīn)在行动。国金证券研究所数据显示，偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金(jīn)2022年(nián)年报前(qián)十大(dà)重仓股股(gǔ)票池中，“中特估”概(gài)念(niàn)占偏股主(zhǔ)动型基金持(chí)有股票市值比例仅有1.18％。而2023年(nián)一(yī)季(jì)报披(pī)露的持仓中，“中特估(gū)”概念占偏股主动(dòng)型基金持有(yǒu)股票(piào)市值比例提(tí)高(gāo)到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念股在偏股主动型基金的(de)持仓中，占(zhàn)比(bǐ)明显(xiǎn)提高(gāo)。上述数据显示，根据偏(piān)股主动型(xíng)基金2022年报及2023年一季报十(shí)大重仓(cāng)股的数据，剔除(chú)个股(gǔ)涨跌影响，估计了各基金主动加仓“中特估”概念股的(de)市值占2022年末股票总市值(zhí)比例，一季度超过30％的偏股主动型基金主(zhǔ)动(dòng)加仓了“中特(tè)估(gū)”概(gài)念(niàn)股，198只基金(jīn)在(zài)2022年(nián)末不持(chí)有“中特估(gū)”概(gài)念(niàn)股，但在一季度(dù)买入。

　　不仅如(rú)此，中信证券数(shù)据统计也(yě)显(xiǎn)示，一(yī)季度(dù)主动偏股型(xíng)公募基(jī)金对(duì)港股央国(guó)企的持股市值比重达到2019年以(yǐ)来的新高，港股央国企持股(gǔ)总市值(zhí)占港股持(chí)股总市值(zhí)的比重由(yóu)2022年(nián)四季度的25.1％提升至(zhì)2023年一(yī)季度的32.9％，远高于2020年(nián)低点时的7.5％。

　　投研(yán)上加大力量？

　　构建国央企专门的股票库

　　可以(yǐ)说中国特(tè)色估值体(tǐ)系，正深刻影响基金公司的投(tóu)研(yán)，落实到(dào)日(rì)常的(de)投研流程(chéng)和实(shí)践之中(zhōng)，不少基金公司在加大投研(yán)力量，更(gèng)有专门构建国央(yāng)企股(gǔ)票库。

　　融通红利机(jī)会基(jī)金经理何龙(lóng)就介绍(shào)，一方面(miàn)，从顶层设计改变研究员过去对国央企(qǐ)的固定思维(wéi)，需要(yào)实地考察国(guó)央企(qǐ)，并且需要(yào)利用当前(qián)国央企(qǐ)愿意交(jiāo)流的(de)契(qì)机，多花精力(lì)去进行(xíng)跟踪发现变化。

　　另一方面(miàn)，融通基(jī)金在行动(dòng)上(shàng)，要求研究员将自己所覆(fù)盖行业的所有国(guó)央企构(gòu)建专门的股(gǔ)票(piào)库，并进行长期(qī)跟踪，包括(kuò)考(kǎo)察(chá)其实地调研的的(de)成(chéng)果(guǒ)，了解国(guó)央企经(jīng)营思路和(hé)财务(wù)导(dǎo)向的变化，结合行业(yè)趋势和特征，寻(xún)找价(jià)值洼地，发现预期差。

　　同样的，银华基(jī)金ETF业务(wù)总监王帅也谈到(dào)“认识”上(shàng)的(de)重视。他(tā)表示，通过深入学习，对“中(zhōng)特估”有(yǒu)了更深刻的(de)认识：首(shǒu)先要认识市场体制机(jī)制、行业产(chǎn)业(yè)结构、主体持续发展能力等(děng)方面所(suǒ)体现的(de)鲜明(míng)中国元素和发展(zhǎn)阶段特征，“中特估”应该是在此基础上构建的具有时代特征和中国(guó)特色、符合国家战(zhàn)略(lüè)导向的估值体系，而不是简单套用国外的(de)传统估值(zhí)模型。

　　“中特估(gū)是一种(zhǒng)新的提法，但是(shì)这个(gè)概念所涉及到的行(xíng)业(yè)和公司，一(yī)直在发生的变化。”万(wàn)家基(jī)金(jīn)经理章恒(héng)表(biǎo)示，万家基金(jīn)一直非(fēi)常关(guān)注传(chuán)统产业(yè)的变化，诸如煤炭、金融、建筑等多个(gè)领域，因此也是一(yī)定能(néng)够抓(zhuā)住中特估这(zhè)波行(xíng)情的机会(huì)的。同(tóng)时(shí)，随着(zhe)时(shí)局的变化，也在(zài)增加相关行业的研究力量(liàng)。

　　此外，创金合信(xìn)基金首席经济学家魏凤春表示(shì)，积(jī)极践行(xíng)中国特色的估值体系是资(zī)本市场使命，投资者需要学习(xí)领会并(bìng)针对原有的估值体系进行改造，以适应现实的需要(yào)。明(míng)确该体(tǐ)系的框架是第(dì)一(yī)位的工(gōng)作，合理设置指标也非常重要，投资者的认可和实施(shī)是最终该体系能(néng)否具备(bèi)长期价值的基础。不过，他也提醒(xǐng)，人为的拔估值是很大的认知误(wù)区(qū)，市场化认可是(shì)基本的(de)常(cháng)识，不(bù)可误判(pàn)。

　　体现社(shè)会(huì)价值与国家战略价值

　　新(xīn)估值方(fāng)式(shì)？

　　央国企是(shì)国民经济的支(zhī)柱，国企(qǐ)央(yāng)企发展(zhǎn)要符合国家战略发展发向，更需要承担(dān)社会公共责(zé)任拜拜肉好减吗，拜拜肉难减吗等。而这些都(dōu)应该考虑进(jìn)估值体(tǐ)系之(zhī)中，也引(yǐn)发市场关注(zhù)。

　　多数(shù)受访的基金经理(lǐ)认(rèn)为，对(duì)于(yú)国央企的(de)估值方式要充分体(tǐ)现企业(yè)的(de)社(shè)会价值与(yǔ)国(guó)家战(zhàn)略(lüè)价值，目前(qián)已经形成了初步的企业社会价值评价(jià)体系。

　　“如何定价国有企业承(chéng)担(dān)社会价值、符合国家(jiā)战略发(fā)展的价值？首要任务就构建中国特色(sè)的价(jià)值评价体系(xì)，改变从以私人股东权益出发，现金流折现为(wèi)主要方法的单一价值估值(zhí)体系，转(zhuǎn)向社会整体价值(zhí)观念、纳入中(zhōng)国特(tè)色的(de)ESG评价体系，充(chōng)分(fēn)体现企业的(de)社会价值与国家(jiā)战略价值。”博时基金指数与量化投资部基金经理杨振建表(biǎo)示。

　　杨振建也直言，近年(nián)来国资委指导国内团队对于中国特色(sè)ESG披露与评价体系(xì)不断探索，结合国际通用规则(zé)，目前已经形成了初步(bù)的企业(yè)社会价(jià)值评价体系，其(qí)中包括《企业(yè)ESG披露指南》、《中央企业上市(shì)公(gōng)司环境、社会及(jí)治理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等(děng)。

　　银华基金ETF业务总监、基金经理王帅也认为(wèi)，“中特估”应该是注重企(qǐ)业价(jià)值的可持(chí)续估值，要重(zhòng)视股东、员工和社会(huì)责任等要素(sù)对企业稳健(jiàn)成长的(de)重大(dà)意义，重视(shì)稳定的现金流、持续增(zēng)长的盈利(lì)、科技创新对提升(shēng)企业内在价值(zhí)的积极(jí)作用，这样(yàng)有利于提高(gāo)估(gū)值定(dìng)价模型(xíng)的(de)科学(xué)性和有(yǒu)效性。

　　“在(zài)指数编制、策略构建等(děng)实(shí)务工作中，都(dōu)有成熟的量化(huà)指标可以使用，包(bāo)括(kuò)净资产收益(yì)率、营业现金比(bǐ)率、资产(chǎn)负债率、研发(fā)经费投入强度等等。”王帅(shuài)也表示。

　　嘉(jiā)实(shí)金(jīn)融精选基金(jīn)经(jīng)理李欣更细致分析在(zài)估值思维、估值结论、估值(zhí)判断上(shàng)有变(biàn)化，尤(yóu)其是估值的方法(fǎ)和指标(biāo)上，他认为其包括产业链上下游(yóu)的衡量、全要素成本等，以及在纵向和横向(xiàng)上的研(yán)究(jiū)，强调政策优惠、产业发(fā)展、市场竞争(zhēng)力和(hé)可持续发展等各种因素与企业价值的(de)关系。这些因素在对估值结论和判断的(de)影(yǐng)响上，也使得中国特色的估(gū)值体系与传统的(de)估值体系有所不同。

　　“所以估值思维的变化，还有估(gū)值结论和估值判断的(de)变化(huà)，都是为了更好地适(shì)应中国的(de)市(shì)场和(hé)经济特点(diǎn)，提供更(gèng)精准、更合理的企业估值信(xìn)息(xī)。”李欣表示(shì)。

　　不过(guò)，创(chuàng)金合信基金首席(xí)经济(jì)学家魏凤春(chūn)直言(yán)，这需(xū)要在(zài)实践中进行探索，目前尚(shàng)没有公(gōng)认(rèn)的指(zhǐ)标可(kě)以使用。

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