5月13日，年内首(shǒu)只央(yāng)企主题ETF——华泰柏瑞中证央(yāng)企红利(lì)ETF发布(bù)公告称，其累计有(yǒu)效认购申请(qǐng)份额总额超过20亿份发行(xíng)上限，将启动比例(lì)配售。这则小(xiǎo)公(gōng)告体现出市(shì)场对这一(yī)“中特估”主题的追捧力度(dù)。

　　实(shí)际上，近期围绕着“中特估”的(de)行情(qíng)，市场关注度非常(cháng)高，5月15日首批3只(zhǐ)央企回报ETF发行，更成为(wèi)这一(yī)波“中特估”行情的催(cuī)化剂(jì)。实际上，早在去(qù)年底及今年一季度，一些基金经理开(kāi)始(shǐ)调(diào)仓(cāng)换股“中特估概念”。

　　目(mù)前“中特估”资金面、情绪(xù)面、估值(zhí)方式等问题成为市场关注焦点，中国(guó)基金报采访多(duō)位投研人士，解析(xī)“中特估”这些焦点问(wèn)题。

　　央(yāng)企主题ETF密集上报发行(xíng)

　　行(xíng)情催化剂？

　　市场对“中特估”主题积极追捧。不仅华(huá)泰柏瑞中证(zhèng)央企红利ETF罕见出现(xiàn)启(qǐ)动“比例配售”情况(kuàng)，今年场内多只“中字头(tóu)”ETF也(yě)持(chí)续(xù)“吸金”，15只(zhǐ)央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央企(qǐ)主题基金发行，市场(chǎng)对此充满期待，如5月15日(rì)就有3只央企回报ETF，后续(xù)跟(gēn)踪央企科(kē)技引领、央(yāng)企现代能源等ETF也将获批发行，更(gèng)有扎(zhā)堆上(shàng)报的(de)央国(guó)企基(jī)金在排(pái)队入市。

　　这些或(huò)成(chéng)为这一(yī)波(bō)“中特估”行情的催化(huà)剂。

　　融通红利机会基金经理何龙表示，央企ETF发行(xíng)在情绪上是构成催化因素的(de)，近期银行股大(dà)涨的一个催化因素就(jiù)是(shì)积极推介相关央企ETF的发行。

　　“随着央企(qǐ)ETF的发行，和诸多主题基金(jīn)的申报(bào)发行，我认为确实(shí)会成为引爆行(xíng)情的催化剂，基本(běn)面、资金(jīn)面、政策(cè)面都在向好，下半年，中特(tè)估有可能独(dú)领风骚。”万家基金章(zhāng)恒更是(shì)表(biǎo)示。

　　同样，博时基金指数与量化投资部基(jī)金经理(lǐ)杨振建就(jiù)表示，近期密集申(shēn)报的国央(yāng)企主题基(jī)金主(zhǔ)要涉及“股(gǔ)东(dōng)回(huí)报”、“科(kē)技引(yǐn)领”、“现代(dài)能(néng)源”几大主题(tí)，这样(yàng)的(de)布局(jú)可(kě)以更好(hǎo)支持央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发(fā)行将(jiāng)成为行(xíng)情进一(yī)步上(shàng)涨的催化(huà)剂。去年以来公募基金(jīn)发行整体平淡，近期多只国央企主题(tí)基金申报和发行，行(xíng)情火热下将为市(shì)场(chǎng)带(dài)来增量资金(jīn)，有望推动进(jìn)一步上涨。”杨振建(jiàn)进一步表(biǎo)示。

　　此(cǐ)外(wài)，银华基(jī)金ETF业务总(zǒng)监王帅认为(wèi)，公募基金积极(jí)布(bù)局央(yāng)国(guó)企主题基金，一方面是因为新一轮深化国(guó)企改革的大幕将(jiāng)拉开，叠加(jiā)“中特(tè)估”概念(niàn)，央(yāng)国企(qǐ)上市公司的投资价值凸显，该主(zhǔ)题的基金将为投资者(zhě)提(tí)供更丰富的(de)工具(jù)以(yǐ)参与(yǔ)到央国企投资。另一方面(miàn)是落实公募(mù)基(jī)金行业高(gāo)质量(liàng)发展的(de)要(yào)求，引(yǐn)导更多(duō)资金参(cān)与央国(guó)企改革，更好(hǎo)发挥公募基金(jīn)服务资本(běn)市(shì)场改革、服务(wù)实体经(jīng)济和(hé)国家战(zhàn)略的作用。

　　王帅表(biǎo)示，未来(lái)央企ETF的发行将为央企相关标的和板块带来增量资金，提升交(jiāo)易(yì)活跃度，有(yǒu)望成为中(zhōng)特估行情(qíng)的催化剂。

　　存量(liàng)市场中变赛道

　　积极(jí)调仓(cāng)换股？

　　2023年(nián)以(yǐ)来，市场结构性行情明显(xiǎn)，中特估和(hé)人工智能成为两(liǎng)大明显的主线，而新能源等前(qián)期热门(mén)赛道股(gǔ)冷却，在(zài)此背景(jǐng)下，一些基(jī)金经(jīng)理开始调仓换(huàn)股“中特(tè)估概念”。

　　万家基金基金经理(lǐ)章恒(héng)直言，自己(jǐ)目前(qián)重点关注三大行业，火电、券商、军工，这三大(dà)行业主要是(shì)央企或地方国资(zī)所在的行业，民营(yíng)企业(yè)占比较少。

　　“首(shǒu)先是基于行业(yè)本身基本面在今年会有重大的(de)向上(shàng)变化的(de)机会，比如(rú)火电，会受益于煤炭价格(gé)的下跌，扭亏为盈；券商，会受益于今(jīn)年市场成(chéng)交量的放大，盈利大幅增长等。同时，随着国有(yǒu)企业(yè)改(gǎi)革的(de)推(tuī)进(jìn)，大概率这些企(qǐ)业(yè)会进入一(yī)个提(tí)质增(zēng)效、释放业绩的过程。”章恒表(biǎo)示，中特估是过去5年10年改革的成(chéng)果，是(shì)非常(cháng)基本面(miàn)的，和他过去(qù)1至2年(nián)研究投资思路也非(fēi)常吻合，为在(zài)下半(bàn)年抓住这波中特(tè)估的投资机会做好(hǎo)了准备。

　　“去年年底已开始(shǐ)重视中特估(gū)的投资(zī)机会，判(pàn)断中特估的机(jī)会未来三年分两个阶段。”融通红利机会基(jī)金经理何龙(lóng)表示(shì)，第一阶段也就是今年以数(shù)字经(jīng)济和“一带一路(lù)”的(de)主题普(pǔ)涨性机会为主，包括低于1倍PB、分红收益率(lǜ)极(jí)高的品种，将会迎(yíng)来普涨性的机会。第二(èr)阶段是未来两年，在主题性机会消散以(yǐ)后，基于顶(dǐng)层设(shè)计对(duì)国央经营管(guǎn)理价值(zhí)导向变化，我们判断经营成果随之改变是一个慢变量，会在未(wèi)来(lái)两年体现(xiàn)在每(měi)一个央国企的报表(biǎo)中。

　　何龙(lóng)强调，目前在挖(wā)掘(jué)公(gōng)司经营层面(miàn)可能发(fā)生显著正向变化的个(gè)股提前进行布局，比如医药和消费(fèi)等行业。

　　其实(shí)一季报已经显(xiǎn)露出不少基金在(zài)行动。国(guó)金证(zhèng)券(quàn)研究所数据显示，偏股主动型(xíng)基金2022年年报前十大重仓(cāng)股股票池中(zhōng)，“中(zhōng)特估”概念占偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基金持有股票市值比例仅有1.18％。而2023年一(yī)季报(bào)披露的持(chí)仓中，“中特估”概念占偏股主动型基金持有股票市值(zhí)比例提(tí)高(gāo)到4.19％。

　　“中特(tè)估(gū)”概念股在偏(piān)股(gǔ)主(zhǔ)动型基金的持仓中，占(zhàn)比明显提高(gāo)。上述数据显示(shì)，根据偏股(gǔ)主动型基金2022年报及2023年一(yī)季报十大重仓股(gǔ)的数据(jù)，剔(tī)除个股(gǔ)涨跌(diē)影响，估计了各基金主动加仓(cāng)“中特估”概念股的市(shì)值(zhí)占(zhàn)2022年末股票总市值(zhí)比例，一季度超(chāo)过30％的偏股主(zhǔ)动型(xíng)基(jī)金主(zhǔ)动加仓岳飞是哪个朝代的人，岳飞是哪个朝代的皇上了(le)“中特估(gū)”概念股，198只(zhǐ)基金在(zài)2022年末不持有(yǒu)“中(zhōng)特估”概念股，但(dàn)在一季度(dù)买入。

　　不仅如此，中(zhōng)信(xìn)证券数据统计也显示(shì)，一季度主动偏股型公募基金对港股(gǔ)央(yāng)国企的持(chí)股市(shì)值比(bǐ)重(zhòng)达到2019年(nián)以来的新高，港股(gǔ)央国企持股总(zǒng)市(shì)值占港股(gǔ)持股总市值的比重(zhòng)由2022年(nián)四季度的25.1％提升至2023年一季(jì)度的(de)32.9％，远高(gāo)于2020年低点时的7.5％。

　　投研上(shàng)加大力量？

　　构建国央企专门的股票库

　　可以说中(zhōng)国特色估值体(tǐ)系，正深刻影(yǐng)响(xiǎng)基(jī)金(jīn)公(gōng)司的投研，落(luò)实(shí)到日(rì)常的投研流(liú)程和实(shí)践之中(zhōng)，不少基(jī)金公(gōng)司在加大投研力量(liàng)，更有专门构建国央企(qǐ)股(gǔ)票库(kù)。

　　融(róng)通红利机会(huì)基金(jīn)经理(lǐ)何龙就介绍，一方面，从顶层设计改变研(yán)究员过去对国央企的固定(dìng)思维(wéi)，需要(yào)实地考察国央(yāng)企，并且需要利用当(dāng)前国央企愿(yuàn)意交流的契机，多(duō)花精力去(qù)进行跟踪发(fā)现变化。

　　另一方面(miàn)，融通基金(jīn)在行(xíng)动上，要求(qiú)研(yán)究(jiū)员将自己所(suǒ)覆盖行业的所有国(guó)央企构建专(zhuān)门的股票库，并(bìng)进行长(zhǎng)期跟踪，包括(kuò)考察其实地调研的的成果，了解国(guó)央企经营(yíng)思路和财务导向的(de)变化，结合行业趋(qū)势和特征(zhēng)，寻找价值(zhí)洼地(dì)，发(fā)现预期差。

　　同样的，银华基金ETF业务总监王(wáng)帅也谈到“认识”上的重(zhòng)视。他表示，通过深入(rù)学习，对(d岳飞是哪个朝代的人，岳飞是哪个朝代的皇上uì)“中特估”有了更深刻的认识：首(shǒu)先要认识市场体制(zhì)机制、行业产业结构、主体持续发展能力(lì)等方面所体现的鲜(xiān)明中国元素和发展阶(jiē)段(duàn)特(tè)征，“中特估”应该是在此(cǐ)基(jī)础上构(gòu)建(jiàn)的具有时代(dài)特征(zhēng)和中国特色、符合国(guó)家(jiā)战略导向(xiàng)的估值体系，而(ér)不是简单套用国外的传统估值模型。

　　“中(zhōng)特估(gū)是一种新的提法，但是这个(gè)概念所涉及到的行业(yè)和公司，一直在发生的变化。”万家基(jī)金(jīn)经(jīng)理章恒表示(shì)，万家(jiā)基金一直非常(cháng)关注传统产业的变化，诸如煤炭、金(jīn)融、建(jiàn)筑等(děng)多个领域，因此也是(shì)一定能够抓住(zhù)中(zhōng)特估这波行情的机(jī)会的。同时，随着时局(jú)的变化，也在增加相关行业(yè)的(de)研(yán)究力量。

　　此外，创金合信基金(jīn)首席(xí)经济学家魏凤春表示，积极践(jiàn)行中国特色的估(gū)值体系是资本市场使命，投资者需要学习领会并针对原(yuán)有的估值体系(xì)进行改(gǎi)造，以(yǐ)适应现实(shí)的需要(yào)。明确(què)该体系的框架是第一(yī)位(wèi)的工作，合理设置指标也非(fēi)常(cháng)重要，投资者的认(rèn)可和实(shí)施是最终该体系能否具备长期价值的基(jī)础(chǔ)。不过，他也提醒，人为的(de)拔估值是很大的(de)认知误区(qū)，市场化认可是基(jī)本的常识，不可误判。

　　体现社会价值(zhí)与国家战(zhàn)略价值

　　新估值方式？

　　央国企是国民经济的支柱，国企央企发展要符合国(guó)家(jiā)战略发(fā)展(zhǎn)发向，更需要承担(dān)社会公共责任(rèn)等(děng)。而这些(xiē)都应(yīng)该考虑进估值(zhí)体系之中，也(yě)引发市场关注。

　　多数受访的基(jī)金经理认为，对于(yú)国央企的估值方式要充分体现企业(yè)的社(shè)会价值(zhí)与国家战略价值，目前(qián)已经形成(chéng)了初步的企业社会价值(zhí)评(píng)价体系。

　　“如何(hé)定价(jià)国(guó)有企业承担社(shè)会(huì)价值、符合国家战略发(fā)展(zhǎn)的价值？首要任务就构(gòu)建中(zhōng)国特色的价(jià)值评价体系(xì)，改变(biàn)从以私人股东权益出发(fā)，现金(jīn)流折现(xiàn)为主(zhǔ)要方(fāng)法(fǎ)的单一价值估值(zhí)体系，转向社会(huì)整体价(jià)值观念(niàn)、纳入(rù)中(zhōng)国特(tè)色的(de)ESG评(píng)价(jià)体系，充分体现(xiàn)企业的(de)社会价值与国家战略价值。”博时基(jī)金指数(shù)与量(liàng)化投(tóu)资部(bù)基金经理杨振建(jiàn)表示(shì)。

　　杨振建也直言，近年来国资委指导国内团队对(duì)于(yú)中国(guó)特色ESG披露与评价体系不断探索，结合国际通用(yòng)规则，目前已经形成了(le)初步的企业社(shè)会(huì)价值评价(jià)体(tǐ)系，其(qí)中包括《企业ESG披(pī)露指南》、《中央(yāng)企业上市公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银华(huá)基金ETF业务总监、基金经(jīng)理王帅也(yě)认为，“中(zhōng)特(tè)估(gū)”应该是(shì)注重企业价值的(de)可持续估值(zhí)，要重(zhòng)视股东、员工和(hé)社会责(zé)任等(děng)要素对企业稳健(jiàn)成长的重大(dà)意义，重(zhòng)视稳(wěn)定的(de)现金流(liú)、持续(xù)增(zēng)长的盈利、科技(jì)创新对(duì)提(tí)升(shēng)企业内在价(jià)值(zhí)的(de)积极(jí)作用，这样有利于提(tí)高估值定价模(mó)型的科学性和有效性(xìng)。

　　“在(zài)指数编(biān)制、策略构建(jiàn)等实务工(gōng)作中，都有成(chéng)熟的量化指标可以使用，包(bāo)括净资(zī)产收益率、营业(yè)现金比率、资产负(fù)债率、研发经费投入强度等等。”王帅也(yě)表示(shì)。

　　嘉实金融精选基金(jīn)经理(lǐ)李欣更细(xì)致(zhì)分(fēn)析在估值思(sī)维、估(gū)值结论、估值判断上有(yǒu)变化，尤其是估(gū)值的(de)方(fāng)法和指标上，他认为其包括(kuò)产业(yè)链(liàn)上下游(yóu)的(de)衡(héng)量、全要素成本等，以及在纵向和横向上的研(yán)究，强调政(zhèng)策优惠、产业发展、市场(chǎng)竞争力和可持续发展等各种因(yīn)素(sù)与企业价(jià)值(zhí)的关系。这些因素(sù)在(zài)对估值(zhí)结论和判(pàn)断的影响上，也使得中国(guó)特色(sè)的估值体系与传统的估值体系有所(suǒ)不(bù)同。

　　“所以估值思维的(de)变化，还(hái)有估(gū)值结论和估值判断的变化，都是(shì)为了(le)更好(hǎo)地适应(yīng)中国的市(shì)场和经济特点(diǎn)，提(tí)供更(gèng)精准、更合理的企业估值(zhí)信息。”李欣表示。

　　不过，创金合信基金首席经济学家魏(wèi)凤春直言，这需要在(zài)实(shí)践(jiàn)中(zhōng)进行探索，目(mù)前(qián)尚没有(yǒu)公认的(de)指标可以使(shǐ)用。

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