来源(yuán)：高瑞东宏观(guān)笔记

　　核心观点

　　本(běn)周聚焦：

　　一季度，国内经济回暖主要缘于疫(yì)后复苏红利(lì)驱(qū)动，表现为生产(chǎn)恢(huī)复推动出口形势好转(zhuǎn)，出(chū)行需求释放催化下(xià)游消费回暖。从(cóng)行业表现看，制造业(yè)从去(qù)年四季度的(de)“量(liàng)价(jià)齐(qí)跌”转向(xiàng)“量升(shēng)价(jià)跌(diē)”，企业或从(cóng)主动去库转(zhuǎn)向被动去库(kù)。从(cóng)景气度边际表现看，下游消(xiāo)费制造>；中游装备制造>；上游原(yuán)材料加(jiā)工；服务(wù)业中(zhōng)，交通(tōng)运输、住宿餐饮、房(fáng)地产等(děng)线(xiàn)下(xià)活动回暖，但(dàn)距离疫情(qíng)前仍有一定差距。

　　向前(qián)看，考虑到疫后经(jīng)济(jì)脉冲式修复放缓、海(hǎi)外总需求回落(luò)预(yù)期逐步兑现，消费(fèi)回暖(nuǎn)和产业升(shēng)级将成(chéng)为推动下(xià)一阶段国(guó)内经济复(fù)苏的主(zhǔ)线。

　　制造(zào)业、服务业(yè)是驱动一季(jì)度经济复苏的(de)主因

　　从(cóng)一季度GDP表现看，制造业(yè)，交通运(yùn)输、房地产等行业景气度(dù)明显提升(shēng)，而建筑业景气度回落，与年(nián)初出口数据好转、服务消费快(kuài)速恢复、房地产销售回暖而投资(zī)疲弱的(de)特点相(xiāng)一(yī)致。

　　从制造(zào)业(yè)内部(bù)来看，今(jīn)年3月，制造业(yè)各行业景(jǐng)气度普遍回暖(nuǎn)，多数从去年12月(yuè)的“量价齐跌(diē)”转入“量升价跌”，指向经济复苏初期，供给端修复好于(yú)需求(qiú)端，行业(yè)整体去(qù)库进(jìn)程尚未结束。从行业景气度(dù)边际(jì)改(gǎi)善情况来看，下游(yóu)消(xiāo)费(fèi)制造>；；；中游装备制造>；；；上游(yóu)原材料加工，煤炭行业景气度表(biǎo)现为高位放缓。

　　下(xià)游消费制造行(xíng)业中，与(yǔ)出行、地产后周(zhōu)期(qī)相关(guān)的酒饮料茶、纺织服装、文(wén)教(jiào)娱、烟草、家具制造行业景(jǐng)气度较高，部分行业(yè)表现(xiàn)为“量价齐升”。

　　中游装备制(zhì)造(zào)业行(xíng)业景气度居中，表现为“量升价(jià)跌(diē)”。从“量”维度看，电气机械、专用设(shè)备、运输设备>；；；汽车制(zhì)造(zào)、金(jīn)属制品>；；；通(tōng)用设备、电子(zi)设备。

　　上游(yóu)原材料加(jiā)工行业景气度改善幅度最弱，由于行业库存水平偏(piān)高，多数(shù)行业仍然(rán)受到价格下跌(diē)的困(kùn)扰，表现为“量升价跌”。从“量”维度看，有色(sè)金属(shǔ)>；；；黑色金属(shǔ)、非金属(shǔ)矿物>；；；石油石(shí)化行业(yè)。

　　消(xiāo)费回暖和产业升级(jí)或(huò)是推动下一阶(jiē)段经济复苏的主(zhǔ)线(xiàn)

　　一(yī)季度，国内经(jīng)济复苏(sū)主要受益于疫(yì)后(hòu)复苏红(hóng)利驱动。需(xū)求方面，出行类消费快速复苏，前期积压的购房、服务(wù)消(xiāo)费需求得(dé)以(yǐ)释放(fàng)；供给方(fāng)面，国(guó)内复工复产(chǎn)加快推进，生产端快速恢复，是推(tuī)动年(nián)初出口数据好转的重要原因。

　　进入3月，经济复苏(sū)节奏有所放缓，指向(xiàng)疫后复苏(sū)红利(lì)驱(qū)动边际转弱，随着未(wèi)来海外总需(xū)求回落的预(yù)期逐步兑现，后续驱动国内经(jīng)济(jì)增长的线索，大概率来自于消费回暖和产(chǎn)业升级两条主线。

　　一(yī)是(shì)，一季(jì)度居(jū)民收入向上(shàng)修复(fù)，消(xiāo)费倾向明(míng)显回升，已(yǐ)经高(gāo)于2020-2022年疫情期(qī)间水平，同时(shí)信贷数据指向(xiàng)居民“去杠杆(gān)”势头缓(huǎn)和(hé)，未来(lái)消(xiāo)费(fèi)回暖的确定性(xìng)进一(yī)步增强。预计交通、住宿、餐饮(yǐn)、娱乐等服务消费(fèi)有望持续(xù)修复，家(jiā)电、家具、纺服(fú)等与(yǔ)出行(xíng)及地(dì)产(chǎn)后(hòu)周期相关的可选(xuǎn)消费(fèi)也有望进一步回暖。

　　二是，产业升级路(lù)径驱动下(xià)，汽车和“新(xīn)三样(yàng)”产品出口优势(shì)增强，有望(wàng)维持(chí)出口(kǒu)韧性；随着下游(yóu)消(xiāo)费稳步修(xiū)复、二季度PPI同比触底回升，制造业企(qǐ)业盈利有(yǒu)望向上(shàng)修复，企业将从主动去库逐步转(zhuǎn)向被动去库、主动补库，设备(bèi)投资(zī)需求有望改善，推动中(zhōng)游装备制(zhì)造景气(qì)度(dù)维持高位(wèi)。

　　风险(xiǎn)提示：国内经济(jì)恢复力度不及预期；海外需(xū)求超(chāo)预(yù)期回落。

　　一、节后(hòu)消费降温(wēn)，带动CPI涨(zhǎng)幅明显回(huí)落

　　一(yī)、本周(zhōu)聚(jù)焦：疫后(hòu)经济复苏有哪些(xiē)结构性特征？

　　1.1 制造业、服务业是驱(qū)动一季度经济复苏的(de)主因

　　一季度我国GDP总量(liàng)实(shí)现(xiàn)超预期增长，指向疫后复苏背景(jǐng)下，国内(nèi)经济企稳(wěn)回升(shēng)。但(dàn)不同于海外国家疫后(hòu)复(fù)苏的规律(lǜ)，本轮国内疫后复苏发生在(zài)外需回落、国内(nèi)经(jīng)济转向高质(zhì)量发展、居民前期“去杠杆”的过程中，因此驱动疫后经济复苏的(de)力量并不均衡(héng)，行(xíng)业分化(huà)特(tè)征明显。因此，我们重(zhòng)点从(cóng)行业层面，观测(cè)当前(qián)各(gè)行业景气度水平。

　　从GDP不(bù)变价观测各(gè)行业表现(xiàn)来(lái)看，今年一季度(dù)制造业、交通运输业、房地产业景气度明显提(tí)升，而(ér)建筑业景气度回落，与年初(chū)出口数据好(hǎo)转、服务消(xiāo)费(fèi)快速恢复、房地产(chǎn)销售回暖而投资(zī)疲弱(ruò)的情况相一致(zhì)。

　　我(wǒ)们(men)以2019年为基(jī)期(qī)计(jì)算各(gè)年份的复合增速(sù)，观察各行业增加值变化。

　　今年(nián)一(yī)季(jì)度(dù)第一(yī)产(chǎn)业增加值(zhí)增速为3.6％，低于去(qù)年四季度(dù)的4.9％，但仍高于2019年、2020年全年(nián)增(zēng)速，与近(jìn)年来加快(kuài)建设(shè)农业强(qiáng)国，推进农业(yè)农村现代化的目(mù)标有关。

　　今年(nián)一季(jì)度第二产(chǎn)业增加值增速升至5.4％，高于去年(nián)四(sì)季(jì)度(dù)的4.4％。其中，制造(zào)业迎来较快复苏(sū)，增(zēng)加值增速提升至5.9％，高于(yú)去年(nián)四季度的4.7％，但低(dī)于2021年全年增速，与去(qù)年下半年之(zhī)后外需转弱、居(jū)民商品消费恢复(fù)偏慢有关。而建筑业景(jǐng)气度明显(xiǎn)回落，增(zēng)加值增速回(huí)落至1.9％，低(dī)于(yú)去年四季度的3.1％，主要受房地(dì)产(chǎn)新开工拖(tuō)累。

　　今(jīn)年一季度第三产业增加值增速小幅(fú)升至4.7％，略(lüè)高于去年四季度的4.6％，但相(xiāng)较疫情(qíng)前仍存在产出缺口。其(qí)中，受益于(yú)居民出行(xíng)活动(dòng)恢复，交(jiāo)通(tōng)运(yùn)输、仓(cāng)储和邮(yóu)政业增加值增(zēng)速明显提升(长征有多长公里 红军长征一共用了几年shēng)，自(zì)去年四(sì)季度的3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年全(quán)年增速(sù)；住(zhù)宿(sù)和餐饮业增加值增速小幅回升(shēng)，尽(jǐn)管高(gāo)于疫情三年来的平均增速，但(dàn)绝(jué)对水平不及2019年(nián)，指向供给水平(píng)恢复(fù)较慢。而(ér)受益于新房和(hé)二(èr)手房销售(shòu)回暖，今年(nián)一季度房地产业增加值增速回正至2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏分化，中下游改善幅(fú)度好于(yú)上游

　　对于(yú)行业景气度的观测，我们采用量（各行业(yè)工业增加值增速）与价格（各(gè)行业工业(yè)品价(jià)格(gé)增速(sù)）分别作为供(gōng)需的衡(héng)量指标。主要选(xuǎn)取28个(gè)主(zhǔ)要行业自2019年以来的月度数据，首先(xiān)将(jiāng)各行业增(zēng)加值增速调整为以2019年为(wèi)基期的复合(hé)增速，其次(cì)计算2019年-2023年3月，每(měi)月的(de)增加值增速(sù)和PPI增速的分位数水平，通过对比2022年12月(yuè)和2023年3月的分位数水(shuǐ)平(píng)，捕(bǔ)捉其(qí)边际变化(huà)。

　　今年3月，制造业(yè)各(gè)行业(yè)景气度出现普(pǔ)遍回(huí)暖，多(duō)数从(cóng)去(qù)年12月的“量(liàng)价(jià)齐(qí)跌”转入(rù)“量升价跌(diē)”，指向(xiàng)经济复苏(sū)初期，供给端修复(fù)好于需求端，行(xíng)业整体去库进程尚未结束。从行(xíng)业(yè)景气度边际改(gǎi)善情况来(lái)看(kàn)，下(xià)游(yóu)消费(fèi)制造>；；；中游装备制造>；；；上游(yóu)原(yuán)材料加工，煤(méi)炭行业景气度(dù)呈现高位放缓情况。

　　下游消费制(zhì)造行(xíng)业中，与(yǔ)出行(xíng)、地产后(hòu)周期相关的行(xíng)业景气度最高，部(bù)分(fēn)行业(yè)步(bù)入“量价齐(qí)升”阶段。今年3月，与居民外出消费相关的，酒饮料(liào)茶、纺织(zhī)服装、文教娱乐的量价分位(wèi)数水平(píng)均处在高景(jǐng)气度区间，烟草、家具制造行(xíng)业也呈现“量价齐升(shēng)”的(de)特(tè)征；食品制(zhì)造景气度有所回落，农(nóng)副加(jiā)工(gōng)行业表现(xiàn)为“量价齐跌”，食(shí)品(pǐn)制造行业表现为“量升价跌”，二(èr)者价格(gé)下跌主要与高库存水平(píng)有(yǒu)关(guān)，今年2月，库存同比均处在2016年以来(lái)90％以上分位数水平；而随着(zhe)防(fáng)疫需求(qiú)的降温，医药制造业景气(qì)度有所回落，表现为“量跌(diē)价平”。

　　中游装备制造业(yè)行(xíng)业景(jǐng)气度居中，均表现为“量(liàng)升价(jià)跌”。一方面与原材料(liào)成本下跌有关(guān)，另(lìng)一(yī)方面，也与年(nián)初外需(xū)表现好(hǎo)于内需，部(bù)分行业仍(réng)在去库(kù)进程有(yǒu)关。其中，电气机械、专用(yòng)设备(bèi)、运输设备工业增加(jiā)值增速改善幅度最(zuì)大，受(shòu)益于(yú)国内产业升(shēng)级、出口优势(shì)带来的韧性驱动；其次(cì)是汽车制造、金属制品(pǐn)，改善(shàn)幅度(dù)最弱(ruò)的是通用设备(bèi)、电子设备，与房地产新开工强度(dù)较弱、消费电子行业周(zhōu)期(qī)性走(zǒu)弱(ruò)有关(guān)。

　　上游原材(cái)料加工行业(yè)景气(qì)度改善(shàn)幅度偏(piān)弱，由(yóu)于行业库存水平偏高，多(duō)数行业仍受制(zhì)于价格下跌(diē)的困扰(rǎo)，表现(xiàn)为(wèi)“量升价跌”。其(qí)中，有(yǒu)色金属行业生产端改善幅(fú)度最大，3月(yuè)增加值增速位于2019年(nián)以来70％分(fēn)位数(shù)水平，但受(shòu)全球大宗商(shāng)品下(xià)行周期(qī)影(yǐng)响，价格依旧承压；随着年初建筑(zhù)业施工(gōng)回暖，相关(guān)的黑色(sè)金属、非金属制品景气度(dù)提升，但由(yóu)于库存水平偏高，价格仍(réng)处在下跌区间，拖累整体盈利水平；石(shí)化链条行业生产水平普遍(biàn)回暖，但分位数水平仍处在50％以下(xià)的(de)景气度偏低区间，今(jīn)年由于能源危机缓解，产(chǎn)品价(jià)格(gé)相(xiāng)较去年(nián)同期也出现普遍下跌。

　　煤炭开采(cǎi)景气(qì)度仍处(chù)在高位，但出现边际放缓(huǎn)，生产及价格(gé)水平同步回落。这与去年以来行业产能(néng)持续扩张(zhāng)有关，今年2月，煤炭开(kāi)采产成品库存同比处在2016年(nián)以(yǐ)来94％分(fēn)位数水平。

　　1.3 消费回暖和(hé)产业(yè)升级或(huò)是推动(dòng)下(xià)一(yī)阶段经济复苏的主线

　　一季度，国内经济复苏主要受(shòu)益于疫后复苏红(hóng)利。一方面，消费(fèi)场景恢复后，出行类消费快(kuài)速复苏，前期(qī)积压的(de)购房、服务性需求得以释放；另一方面，国(guó)内复工复(fù)产加快推进，保(bǎo)证供给端的快(kuài)速恢复，是推动年初出口数(shù)据好(hǎo)转的(de)重要原因(yīn)。

　　进入3月，经济复苏节奏有所放(fàng)缓，指(zhǐ)向疫后红利(lì)释放(fàng)效果转弱，随着未来海外总需求回落的预(yù)期逐步(bù)兑(duì)现(xiàn)，后续(xù)驱动国(guó)内经济(jì)增长(zhǎng)的线(xiàn)索(suǒ)，大概率来自于(yú)消费回(huí)暖和(hé)产(chǎn)业升级两条主线。

　　一是(shì)，随(suí)着居民收入提升和消(xiāo)费(fèi)意愿(yuàn)改善(shàn)，未来消费回暖的(de)确定性进一(yī)步增强，交(jiāo)通、住宿、餐饮、娱乐等服务消费，以及家电、家具、纺服等可(kě)选消费景气度均(jūn)有(yǒu)望提升。

　　从(cóng)一季度居民收入和消(xiāo)费数据看，居民收(shōu)入增速(sù)提升，消费倾向开始回升，已经高于2020-2022年，但尚未修(xiū)复至(zhì)疫(yì)情前水平。以2019年为基期(qī)的复合增速看，今年(nián)一季(jì)度，全(quán)国(guó)居民人均可支配收入(rù)增速(sù)提升至6.4％，高于去年四季度(dù)的5.6％，居民人均消(xiāo)费支出增速提(tí)升至(zhì)5.0％，高于去年四(sì)季度的(de)3.0％。一季(jì)度居民平均消(xiāo)费倾向(xiàng)为(wèi)62.0％，已(yǐ)经高于2020-2022年同期均值60.9％，但距离(lí)2019年同期的(de)65.2％仍有(yǒu)一定差距。未(wèi)来随着服务(wù)业恢复持续向好(hǎo)，有望(wàng)带动相关就业岗位加快(kuài)恢复，进一步提(tí)振居(jū)民(mín)消费意愿。

　　从居民(mín)存贷款(kuǎn)数据看，居民储蓄意愿有所减弱，消费和(hé)投资信心正在筑底(dǐ)。今年以来，居民(mín)储蓄意愿有所减(jiǎn)弱，“去杠杆”势头(tóu)缓和。从存款数据看，3月(yuè)居民新(xīn)增存(cún)款同比增量降至2051亿元(yuán)，低于1-2月9375亿元的同(tóng)比增量均值，也低于2022年(nián)6617亿元的月均同比增量(liàng)。从贷款数据看(kàn)，3月居民部(bù)门新增净融(róng)资同比(bǐ)多增4859亿元，其中，短期信贷(dài)同比多增2246亿元，中长期(qī)信(xìn)贷同比多增(zēng)2613亿元(yuán)。居民部门新增净融(róng)资连续2个月维持同比(bǐ)扩张，指(zhǐ)向(xiàng)居(jū)民预期可能正在(zài)筑底，“去杠杆”势头开(kāi)始放缓。今年第一季度(dù)城镇储户(hù)问卷调查结果显示，倾(qīng)向于“更(gèng)多(duō)储蓄”的居民(mín)占58.0％，比上(shàng)季度减少3.8个百分(fēn)点；倾向(xiàng)于“更多消费”和“更(gèng)多投资(zī)”的居民分(fēn)别(bié)占(zhàn)23.2％和(hé)18.8％，均(jūn)分(fēn)别高于上季(jì)度的22.8％、15.5％，同样也指(zhǐ)向居民(mín)储蓄意愿降低、消费(fèi)和投(tóu)资意愿提升。

　　二是(shì)，产业升级路径(jìng)驱动(dòng)下(xià)，汽车和(hé)“新三样”产品出口(kǒu)优势增强，以及相关行业设备(bèi)投资更新，有望推动中(zhōng)游装备制造(zào)景气度维(wéi)持高位。

　　一方面，今年一季度国内出口(kǒu)数据回暖，除与(yǔ)欧美供需缺(quē)口短期走阔(kuò)、国内复工复产(chǎn)加快推进外，也受益于RCEP政策(cè)红利持续释放，以(yǐ)及汽车和“新三样(yàng)”产品出口优势增强。今年在海外(wài)总需(xū)求回落背(bèi)景下(xià)，我国与RCEP国家(jiā)贸易往(wǎng)来加(jiā)强、以及新能源(yuán)产品(pǐn)优(yōu)势强化，有望维持装备制造领域出口韧性(xìng)。

　　另一(yī)方面，企业盈利下滑和库存高位，对制造业投(tóu)资扩(kuò)产造成一定压(yā)力。但随(suí)着下游消费(fèi)稳步修复、二(èr)季度(dù)PPI同比触底回升，制造业(yè)企业(yè)盈利有望向上修(xiū)复。目前看(kàn)，电气机械等装备制造业去库进程(chéng)已进入下半(bàn)场，今(jīn)年1-2月(yuè)专用设备、通用设备产成品库(kù)存(cún)增(zēng)速(sù)呈现触(chù)底反弹。随着需求回暖、盈利修复，企业将从主动去(qù)库(kù)逐步转向被动(dòng)去库、主动补库，设备投资需求将随之(zhī)提升。

　　二、海外观察

　　2.1金融(róng)与流动性数(shù)据(jù)：各国国债收益(yì)率多数上行

　　美国10年期国债收益(yì)率上行。本周（截(jié)至4月(yuè)21日）美国10年期国债收益率3.57％，较(jiào)上(shàng)周末上行5BP，其中(zhōng)通胀预期较上周下行2BP，实际收益率(lǜ)1.29％，较上周末(mò)上(shàng)升7BP。法国10年期国(guó)债收(shōu)益率较上周末上(shàng)行5BP至2.99％，德(dé)国10年期国债收益率较上周末上(shàng)行7BP至2.44％，日(rì)本(běn)10年期(qī)国债收(shōu)益率较上周末上行2BP至0.48％（截(jié)至4月20日），英国10年期国债收(shōu)益(yì)率较上(shàng)周末上行(xíng)20BP 至(zhì)3.86％（截至4月19日）。

　　美(měi)国10y-2y国(guó)债收益率(lǜ)利(lì)差收窄。本周(zhōu)美国10年期(qī)和2年期国债期限(xiàn)利差为-0.60％，较上周下行4BP。美国AAA级企业(yè)期(qī)权调整利差(chà)较上周末持平为0.55％，美国高(gāo)收益(yì)债期权调整利差较上周末上行11BP至4.54％（截至(zhì)4月(yuè)20日）。

　　2.2全球市(shì)场：全球(qiú)股市涨跌分化，大宗商品价格(gé)普(pǔ)跌(diē)

　　全球股市涨(zhǎng)跌分化。本周(zhōu)（4月(yuè)17日至4月(yuè)21日），欧洲股市普涨，法国CAC40、英国富时100、德国DAX分(fēn)别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下(xià)跌0.45％。美股全(quán)线下跌(diē)，标普500、道琼斯工业(yè)指(zhǐ)数、纳斯(sī)达克(kè)指(zhǐ)数分别(bié)下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化(huà)，俄罗斯RTS、新西兰标普50、日经225分别上涨(zhǎng)3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标(biāo)普200、韩(hán)国综合指(zhǐ)数、上证指(zhǐ)数、恒(héng)生(shēng)指数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格普跌。其(qí)中，LME铝上涨0.71％，其余(yú)大宗商品价格普跌(diē)。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小(xiǎo)麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉(yù)米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦(jiāo)煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽(qì)油分别下跌(diē)1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央(yāng)行(xíng)观(guān)察(chá)：美(měi)欧加(jiā)息步(bù)伐或将继续

　　4月19日，美(měi)联储褐皮书公(gōng)布，显示(shì)近(jìn)几周美国经济增(zēng)长(zhǎng)陷入停(tíng)滞，通(tōng)胀和招聘活动(dòng)放(fàng)缓(huǎn)，信贷渠道变窄(zhǎi)。褐皮书称，最近(jìn)几周(zhōu)美国总体经济活动几乎没有变化(huà)，几个辖区指出(chū)在(zài)不(bù)确定性增加和(hé)对流动性的担忧加剧之际，银行收紧了贷(dài)款(kuǎn)标(biāo)准。近期(qī)美国(guó)总体(tǐ)物(wù)价(jià)水(shuǐ)平温和上升(shēng)，但价格(gé)上涨速(sù)度(dù)或有所放缓。

　　美(měi)联(lián)储官员表示为应对高通胀，加息步(bù)伐或将继续。4月21日，美联储(chǔ)哈克称(chēng)，需要进一步(bù)收紧政策(cè)来应对高通胀，加息结束(shù)后美联储将需(xū)要在一段时间内(nèi)维持利率稳定。同(tóng)日美联储(chǔ)梅斯特表示，预计今年(nián)货币政(zhèng)策(cè)将需(xū)要进一(yī)步进入限(xiàn)制性区(qū)域(yù)，终端利率(lǜ)或将(jiāng)高于(yú)5％，具体取决(jué)于(yú)经济和金融形势(shì)的发展。

　　欧洲央行货币政策会议纪要公(gōng)布(bù)，绝(jué)大多(duō)数(shù)委员同意将利率上调50个基点(diǎn)。4月20日公(gōng)布的欧洲央行会议(yì)纪要显示，货(huò)币政策在降低(dī)通胀方面(miàn)仍有(yǒu)一段路要走，一些(xiē)委员认为整体(tǐ)而言通(tōng)胀(zhàng)风险倾向于上行(xíng)。金融市场紧张局势被视为经济(jì)和通(tōng)胀(zhàng)前(qián)景(jǐng)重大不确定性的来源(yuán)。然而除非形(xíng)势显著(zhù)恶化(huà)，否则金融市场(chǎng)的紧张局势不太(tài)可(kě)能从根本上改变欧洲央(yāng)行管(guǎn)理委员会对(duì)通胀前(qián)景的评估。

　　2.4 海外政(zhèng)策：欧洲“芯片法案(àn)”落地；美(měi)财(cái)长耶伦强调美国“国家(jiā)安全”

　　4月18日，欧洲理(lǐ)事会和欧洲议会通过了一项临时政治协(xié)议，就涉(shè)及430亿(yì)欧元补贴(tiē)的(de)《The EU Chips Act》最(zuì)终版(bǎn)本(běn)达成一致(zhì)。法(fǎ)案目(mù)标是到(dào)2030年，欧盟拟动用430亿欧元资(zī)金提振半导体行业，以将欧盟占全球(qiú)半导体(tǐ)制造市场(chǎng)的份(fèn)额(é)从10％提升至至少20％；大幅(fú)提(tí)升(shēng)芯片制造(zào)工艺，建立欧盟的半导体供应链，并与美(měi)国(guó)和亚(yà)洲同(tóng)行(xíng)竞争。

　　4月20日，美国(guó)众议院议长麦(mài)卡(kǎ)锡表示，正在推出(chū)一(yī)份(fèn)债务(wù)上限相关立法措施。白宫需要(yào)开始就债务上(shàng)限进行谈判(pàn)；众议(yì)院共和党(dǎng)希(xī)望提高债务(wù)上限并削减支(zhī)出；正在推(tuī)出一份债务上限相关立法(fǎ)措(cuò)施；债务法案(àn)将设法收(shōu)回未使用(yòng)的防疫(yì)资金(jīn)用于日常开支；法(fǎ)案将减(jiǎn)少对国税局(jú)的拨(bō)款，并结束绿色产业补贴措(cuò)施。

　　4月20日，美国财(cái)政部(bù)长耶伦就中美关系发表讲(jiǎng)话，表(biǎo)明美国(guó)无意与中(zhōng)国脱钩，但未(wèi)来(lái)仍将强调“国(guó)家安全”。耶伦宣称，任(rèn)何与中国脱钩的努力都将是“灾难性的”，美(měi)国寻(xún)求与中(zhōng)国建立“建设性和公(gōng)平的经济关系”。但“当美国利益(yì)受到(dào)威胁时(shí)”，美国将坚定地捍(hàn)卫国家安全，即使以牺牲中美(měi)关系为代价。在国际关系中(zhōng)，耶伦表示美中两国有必要“坦诚讨论(lùn)棘手问题”，比如帮(bāng)助面(miàn)临债务问题的(de)新兴市场(chǎng)和发展中国家等(děng)。

　　三、国(guó)内观察

　　3.1上游：原油、铜(tóng)价环比上涨

　　原(yuán)油价格环比(bǐ)上涨，环比由(yóu)负转正。2023年4月以来，WTI原油价格环比上(shàng)涨(zhǎng)10.06％，环比由负(fù)转正(zhèng)，由上月(yuè)的-4.54％转正为本月(yuè)的(de)10.06％，最新(xīn)月度均价为80.75美(měi)元/桶。布伦特原油价(jià)格环比(bǐ)上涨7.14％，环比(bǐ)由负转(zhuǎn)正，由上月的-5.18％转正为本(běn)月(yuè)的7.14％，最(zuì)新月度均(jūn)价为84.87美(měi)元(yuán)/桶。

　　铜价、铝价环比上涨(zhǎng)，铜(tóng)、铝库(kù)存同比(bǐ)下降。2023年4月以来，铜(tóng)价环比上涨0.86％，环比由负转(zhuǎn)正，由(yóu)上月的(de)-1.33％转(zhuǎn)正为本月(yuè)的0.86％，库存同(tóng)比(bǐ)下降51.71％，降幅相对上月扩大44.13个百(bǎi)分(fēn)点。铝价环比上涨2.25％，环比由负转正，由上月的-5.26％转(zhuǎn)正为本(běn)月的2.25％，库存同比下(xià)降10.57％，降(jiàng)幅(fú)缩窄15.36个百分点。

　　3.2中(zhōng)游：水泥价格(gé)指数(shù)环比上升，螺(luó)纹钢价格环比下(xià)跌，库存(cún)同比下降

　　水泥(ní)价格(gé)指数环比上升。4月以(yǐ)来，全国水泥(ní)价格指数(shù)环比(bǐ)上涨2.27％，增(zēng)幅(fú)缩小(xiǎo)0.92个百分点。华北、东(dōng)北、华东、中南、西北以及(jí)西南(nán)各区(qū)价(jià)格指数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价格环(huán)比下跌，库存同(tóng)比(bǐ)下降，钢坯库存同比上涨(zhǎng)。2023年4月以(yǐ)来(lái)，螺纹钢价格环比由正转负，环比(bǐ)由上月(yuè)的0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库(kù)存同比下降15.42％，跌(diē)幅相对上月缩窄3.26个(gè)百(bǎi)分点。钢坯库存同比(bǐ)上涨(zhǎng)64.88％，增幅缩小157.85个百分点(diǎn)。

　　3.3下游：商品房成交面(miàn)积增(zēng)幅缩窄(zhǎi)，猪(zhū)价(jià)菜价下跌，水(shuǐ)果价格上涨

　　商品房成交(jiāo)面积增幅(fú)缩窄。2023年(nián)4月以来(lái)，商品房成交(jiāo)面积(jī)上涨64.71％，增幅缩窄12.17个百(bǎi)分(fēn)点(diǎn)。其(qí)中，一线、二线、三线城市商品房(fáng)成交面(miàn)积同(tóng)比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动幅度分别为36.86、-6.71以及-117.7个(gè)百分(fēn)点。

　　土(tǔ)地成交面积跌幅收窄。2023年4月以来，百城(chéng)土(tǔ)地供应面积同比增速为5.80％，上(shàng)月为-12.02％；土地(dì)成交(jiāo)面积同比增速为-0.12％，上(shàng)月为-13.41％；土地成交溢价率(lǜ)为5.50％，较上(shàng)月上涨1.99个百分点。

　　猪肉、蔬菜价格下跌，水果价格上涨。2023年(nián)4月以来，猪肉价格环比下跌5.08％至19.54元/公斤，跌(diē)幅相(xiāng)对上月扩大2.6个百分点。蔬菜价格环比下跌(diē)8.22％至4.89元/公斤，跌幅缩(suō)窄(zhǎi)0.55个百(bǎi)分点。水(shuǐ)果(guǒ)价(jià)格环比上涨0.14％至7.89元/公斤，增(zēng)幅缩小4.54个百分(fēn)点(diǎn)。

　　乘用车日(rì)均零(líng)售销量增幅扩大。4月以来，乘(chéng)用车日均零售销量(liàng)同比(bǐ)增加17.39％，增幅(fú)扩大(dà)16.26个(gè)百分(fēn)点。批发销量同(tóng)比增加15.64％，增幅扩大8.26个百分点。

　　3.4流动(dòng)性(xìng)：货币市场利率趋势分化，国债利率普遍(biàn)下行

　　货币(bì)市场利率趋势(shì)分(fēn)化(huà)，国债利(lì)率普遍下行。2023年(nián)4月以来，R001较(jiào)上(shàng)月末下行36bp至2.29％；R007较(jiào)上月末(mò)下行(xíng)120bp至2.51％；DR001较上月(yuè)末上(shàng)行(xíng)46bp至2.27％；DR007较上月末下行(xíng)12bp至(zhì)2.27％。一年期国(guó)债(zhài)利率(lǜ)较上月末下行(xíng)8bp至2.19％。十(shí)年期(qī)国债利率(lǜ)较(jiào)上月末下行2bp至(zhì)2.83％。一(yī)年期AAA+企业债利率较上月末下(xià)行3bp至2.7％。十年期AAA+企业债利率较上月(yuè)末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策(cè)：发改委强调提振消费持续回升的动力；国(guó)资委强调(diào)着力发展战略性新兴产业

　　4月19日，国家发(fā)展改革委举行4月份新闻发布会，强调要提振消费持续回升的动力。接下来将重(zhòng)点做好四方面工作：一是，研究起草关于恢复和扩大消费的政策文件，围绕大宗消费、服务消(xiāo)费、农村消(xiāo)费等重点领(lǐng)域；二是，下(xià)大力气稳定汽车消(xiāo)费，大力推动新能源汽车下乡；三(sān)是(shì)，会(huì)同(tóng)有关方(fāng)面优(yōu)化就业、收入分配和(hé)消(xiāo)费(fèi)全链条(tiáo)良性(xìng)循环(huán)促进机制；四是，研究制定关(guān)于营造(zào)放心消费环境(jìng)的政策文件。

　　4月19日，国资委党(dǎng)委召开扩(kuò)大(dà)会议，强调(diào)推动(dòng)国资央(yāng)企着力发展实体经济(jì)特别是(shì)战略性新(xīn)兴产业。会议认为，要更(gèng)好推动(dòng)国资央(yāng)企在(zài)中国式现代化(huà)新(xīn)征程中(zhōng)走在前列，着力提升(shēng)科(kē)技自立自强水平(píng)，提升自主创新能力(lì)；着力发展(zhǎn)实体经济特别是(shì)战(zhàn)略(lüè)性新(xīn)兴产业(yè)，加快推进现代化产(chǎn)业体系(xì)建(jiàn)设(shè)；抓好新一轮国企改革深化(huà)提升行动组织实施，高水平参与共建(jiàn)“一带一路”。

　　4月(yuè)20日(rì)，工信(xìn)部(bù)举办(bàn)发(fā)布会(huì)介绍一季度工业和信息(xī)化发展(zhǎn)状(zhuàng)况，表示下一步将(jiāng)制定实施重(zhòng)点行业(yè)稳(wěn)增长的工作方案。一(yī)是营造良(liáng)好产(chǎn)业(yè)发展环境，落实落细稳(wěn)增长(zhǎng)政策举措，抓实抓细部省协作、部门协同；二是推动出口保稳提(tí)质，加大对制(zhì)造(zào)业(yè)外贸(mào)企(qǐ)业(yè)的支持(chí)力度，配合有(yǒu)关部(bù)门(mén)落实好稳(wěn)外贸政策举(jǔ)措(cuò)；三是促(cù)进内需(xū)加快恢(huī)复，以高(gāo)质(zhì)量供给(gěi)促进(jìn)消费(fèi)；四是持续(xù)增强发展动能(néng)，加快战略性新兴(xīng)产业的(de)创新发展。

　　四、财经日历

　　五、风险提示

　　国(guó)内经济恢复(fù)力度(dù)不及预期；海外需求超预期(qī)回落。

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