5月13日，年内首只央企(qǐ)主题ETF——华泰柏瑞中(zhōng)证央企红利ETF发布公告称，其累(lèi)计有效认购申请份额总(zǒng)额超过20亿份(fèn)发行(xíng)上限(xiàn)，将启动(dòng)比例配售。这(zhè)则小公告体现出市场对这一“中(zhōng)特估”主(zhǔ)题的追(zhuī)捧力度。

　　实际上(shàng)，近期围绕着“中特估”的(de)行情，市(shì)场关注(zhù)度非常高，5月15日首批3只央企(qǐ)回报ETF发行，更成(chéng)为这一波“中特估”行情的催化(huà)剂。实际上，早在(zài)去年(nián)底及今年一季度(dù)，一些基金经理开(kāi)始调(diào)仓换股“中特估概念”。

　　目前(qián)“中(zhōng)特估”资金面、情绪面、估(gū)值方式等问题成(chéng)为(wèi)市场关注(zhù)焦点，中国基(jī)金报采访多位投研人(rén)士，解(jiě)析“中(zhōng)特估(gū)”这些焦点问题。

　　央(yāng)企主题ETF密集(jí)上(shàng)报发(fā)行

　　行情(qíng)催化剂？

　　市场对“中特估”主题积极(jí)追捧。不仅华泰(tài)柏瑞中证央企红利(lì)ETF罕见(jiàn)出(chū)现启动“比例配(pèi)售”情况(kuàng)，今年场内多只“中字(zì)头”ETF也(yě)持续“吸金”，15只央企、国企ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿元。

　　同时(shí)，后续(xù)有多只国央企主题基金发行，市场对此(cǐ)充(chōng)满期(qī)待，如5月15日(rì)就有3只央企回报ETF，后(hòu)续(xù)跟踪央企科(kē)技引领、央企现代(dài)能(néng)源等ETF也将获(huò)批发行，更有扎堆上报的(de)央国企基金在排队入市。

　　这些或成为(wèi)这一波“中(zhōng)特估”行情的催化剂。

　　融通红利机会基金经理何龙表(biǎo)示，央企ETF发(fā)行在情绪上是构成催化因(yīn)素的，近(jìn)期银(yín)行股大涨的(de)一个催化因素就是积极推介(jiè)相关央企ETF的发(fā)行。

　　“随(suí)着央企ETF的发(fā)行，和(hé)诸多(duō)主题基金(jīn)的申报发(fā)行(xíng)，我认为确实会成为引爆行(xíng)情的催化剂(jì)，基本面、资(zī)金面、政策面都在向好，下半年，中特估有可能独领风骚(sāo)。”万家基金章恒(héng)更是表(biǎo)示。

　　同样(yàng)，博(bó)时基(jī)金指数与量化投资(zī)部基金经理杨振建就表示，近(jìn)期密集(jí)申报(bào)的国央企(qǐ)主题基金(jīn)主(zhǔ)要涉(shè)及“股东回报”、“科(kē)技引(yǐn)领”、“现代能(néng)源(yuán泰国相当于中国的哪个省，泰国等于中国哪个省)”几大主题(tí)，这样的布局(jú)可以更好支持央国企的估值重塑。

　　“央企(qǐ)ETF的发行(xíng)将成为行情进一步(bù)上涨的催化(huà)剂(jì)。去年以来公(gōng)募基金发(fā)行整(zhěng)体平淡，近期多只国央企主题基金申报和发行(xíng)，行情火热下将为市(shì)场带来增量(liàng)资金，有望(wàng)推动(dòng)进一步上涨。”杨振建进一步表(biǎo)示。

　　此外(wài)，银华基金ETF业(yè)务总监王(wáng)帅认为，公募基金(jīn)积(jī)极布局央国(guó)企主题基金，一方面(miàn)是因为新(xīn)一轮深化国(guó)企改革的大(dà)幕(mù)将拉开(kāi)，叠加“中特估”概念，央(yāng)国(guó)企(qǐ)上市公(gōng)司的投(tóu)资价值凸显，该主题的基金将为投(tóu)资者提供(gōng)更(gèng)丰(fēng)富的工具以参与到央国(guó)企(qǐ)投资。另一方面是落实公(gōng)募基金行业高质量发展的要求，引导更多资金参与央国企改革，更好发挥公募(mù)基金服务资(zī)本市(shì)场改革、服务实体经济和(hé)国家战略的作用。

　　王帅表(biǎo)示，未来央(yāng)企ETF的发行将为央企相关标的和板块带来增量资金，提升交易活跃度(dù)，有望成为中特估行情的催化剂。

　　存量市场中变赛(sài)道

　　积极调仓(cāng)换股？

　　2023年(nián)以来，市场结(jié)构性行情明显(xiǎn)，中(zhōng)特估和人工智能成(chéng)为两大明显的主线，而(ér)新能(néng)源等前期热门赛道股冷(lěng)却，在(zài)此背景下，一些基金经理开始调仓换股“中特估概(gài)念”。

　　万家基(jī)金基(jī)金经理章恒(héng)直言，自己(jǐ)目前重点关注三大行(xíng)业，火(huǒ)电(diàn)、券商、军工(gōng)，这(zhè)三(sān)大行业主要是央企或地方国(guó)资(zī)所在(zài)的行业，民(mín)营(yíng)企业占比较少。

　　“首先是(shì)基于行业本身基(jī)本面在(zài)今(jīn)年会有重大的(de)向上变(biàn)化的机会，比如火电，会受益于煤(méi)炭(tàn)价(jià)格的下跌，扭亏为(wèi)盈；券(quàn)商，会受(shòu)益(yì)于(yú)今年市场(chǎng)成(chéng)交量(liàng)的放大，盈利大幅(fú)增(zēng)长等。同时，随着(zhe)国有企业改革的推(tuī)进，大(dà)概率这些企业会进(jìn)入一个提(tí)质增效、释放业绩(jì)的过程。”章恒表示，中特估是(shì)过(guò)去(qù)5年10年改革的成(chéng)果，是非常基本面的，和(hé)他过去1至(zhì)2年研究投资思路也非常吻合(hé)，为在下半年(nián)抓住这(zhè)波中特估(gū)的投资机会(huì)做好了准备。

　　“去(qù)年(nián)年底已(yǐ)开(kāi)始重视中特(tè)估的投资机会，判断(duàn)中特估(gū)的机会未来三(sān)年分两个阶(jiē)段。”融通红利机会基(jī)金经(jīng)理何龙(lóng)表示，第一阶段也就是今年以数字经济(jì)和“一带一路(lù)”的(de)主(zhǔ)题普涨(zhǎng)性机会(huì)为主，包括(kuò)低于1倍PB、分红收益(yì)率(lǜ)极(jí)高的品(pǐn)种，将会(huì)迎来普涨(zhǎng)性的(de)机(jī)会。第(dì)二(èr)阶段(duàn)是(shì)未来两年，在主题性机会(huì)消(xiāo)散(sàn)以后，基于(yú)顶层设计对国央经营管理价值导向(xiàng)变化，我们判断经营成果随之改(gǎi)变是一(yī)个慢变量，会在未来两年(nián)体现(xiàn)在每一个(gè)央国企的报表中(zhōng)。

　　何龙强调，目前在挖掘公司经(jīng)营层面(miàn)可能发生显著正向变化的个股提前进行布局，比如医药(yào)和(hé)消(xiāo)费等行业。

　　其实一(yī)季报已经显露出不(bù)少(shǎo)基金在行动。国金证券研究所数据(jù)显示，偏股(gǔ)主动(dòng)型基金2022年年报前十大重仓(cāng)股(gǔ)股票池(chí)中，“中特估”概念占偏股主动型(xíng)基金(jīn)持(chí)有股票市值比例仅(jǐn)有1.18％。而2023年一季报披露(lù)的持仓(cāng)中(zhōng)，“中(zhōng)特估”概念占偏股主动型基金(jīn)持有(yǒu)股票市值比例提高到(dào)4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主动(dòng)型基金的(de)持仓中，占比(bǐ)明显提高。上述数据显示，根据偏股主(zhǔ)动型基金2022年报及(jí)2023年一季报十大重仓(cāng)股的(de)数据(jù)，剔(tī)除个股(gǔ)涨跌影响，估计了(le)各基(jī)金主动加仓“中(zhōng)特估”概念股的市值占2022年末股票总市(shì)值比例，一季度超过(guò)30％的偏股主动型基金(jīn)主动(dòng)加仓了“中特估”概念股，198只基金(jīn)在2022年末(mò)不持有“中特(tè)估”概念股，但在一(yī)季度买入。

　　不仅如此(cǐ)，中信证(zhèng)券数据统(tǒng)计也显示，一季度(dù)主(zhǔ)动偏股型公募基金对(duì)港(gǎng)股央(yāng)国企的持股(gǔ)市值比重达到2019年以来的新高，港股央(yāng)国企持股总市(shì)值占港股持股(gǔ)总市值(zhí)的(de)比(bǐ)重由(yóu)2022年四季度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高(gāo)于2020年低点时的7.5％。

　　投(tóu)研(yán)上加(jiā)大力量？

　　构建国央企专门(mén)的股票库

　　可以说中(zhōng)国特色估值体系，正深刻影(yǐng)响基金公司(sī)的(de)投研，落实到日常的投研流程和(hé)实践之中，不(bù)少基金(jīn)公司在加大投研力(lì)量，更有(yǒu)专(zhuān)门构建(jiàn)国央(yāng)企股票库。

　　融(róng)通红利(lì)机会基(jī)金经(jīng)理何龙就介(jiè)绍，一方面，从顶层设计改(gǎi)变研(yán)究员(yuán)过去对国央企的(de)固定思(sī)维，需要(yào)实(shí)地考察国央企，并(bìng)且需要利用当前国央企(qǐ)愿意交流的契机，多花精(jīng)力去进行跟(gēn)踪发现变化。

　　另一方(fāng)面(miàn)，融通基金在行动上(shàng)，要求研(yán)究(jiū)员(yuán)将(jiāng)自己(jǐ)所覆(fù)盖行业的所(suǒ)有国央企构(gòu)建专(zhuān)门的(de)股票(piào)库，并进行长期跟踪，包括考察其实(shí)地调研(yán)的(de)的成果(guǒ)，了解国央(yāng)企经营思路和财务导向的变化，结合行业趋势和特(tè)征，寻找价值洼地，发现预期差。

　　同样的，银(yín)华基金(jīn)ETF业务总监王帅也谈到“认识”上的重视。他表(biǎo)示，通过深入学习，对“中特(tè)估”有(yǒu)了更深刻(kè)的认(rèn)识：首先要认识市场体(tǐ)制机(jī)制、行业产业结构(gòu)、主体持续发展(zhǎn)能力等方(fāng)面所体现的鲜明中国(guó)元素和发展阶段特征，“中特估(gū)”应(yīng)该是(shì)在此基(jī)础上构建的具(jù)有时代特征和中国特色、符合国(guó)家战(zhàn)略导向的估值(泰国相当于中国的哪个省，泰国等于中国哪个省zhí)体(tǐ)系，而(ér)不(bù)是简单套用(yòng)国外的传统估(gū)值模(mó)型(xíng)。

　　“中特估是一(yī)种新(xīn)的提法，但是这个概念所涉及到的行业和公司，一直在发生的变化。”万家基金经理章恒(héng)表(biǎo)示，万家基(jī)金一直(zhí)非常(cháng)关注传(chuán)统产业的(de)变化，诸(zhū)如煤炭、金(jīn)融(róng)、建筑(zhù)等(děng)多(duō)个(gè)领域(yù)，因此也是一定能够抓(zhuā)住(zhù)中(zhōng)特估这(zhè)波(bō)行情(qíng)的机会(huì)的。同(tóng)时，随着时局的变化，也在增(zēng)加相(xiāng)关行业的(de)研究(jiū)力量。

　　此外，创(chuàng)金合信基金首席经济学家(jiā)魏凤春表示，积极践行中国(guó)特色的估值体系是资(zī)本市场使命(mìng)，投(tóu)资者(zhě)需(xū)要(yào)学习领会(huì)并针对原(yuán)有(yǒu)的估(gū)值体系进行改造(zào)，以适应现(xiàn)实的需要(yào)。明(míng)确该体(tǐ)系(xì)的框架是第一位的工作，合(hé)理设置指(zhǐ)标也非常(cháng)重(zhòng)要(yào)，投(tóu)资(zī)者(zhě)的认(rèn)可和实施是最终该体系能否具备长期价(jià)值的基础(chǔ)。不过，他也(yě)提醒，人为的拔(bá)估值(zhí)是(shì)很大的认知误区，市场化认可(kě)是(shì)基本(běn)的常识(shí)，不(bù)可误判。

　　体现社(shè)会价(jià)值与(yǔ)国(guó)家战略价值

　　新估值方(fāng)式(shì)？

　　央国企是国民经济的支柱，国企央(yāng)企发展要符(fú)合国家(jiā)战略发展发(fā)向，更(gèng)需要承担社会(huì)公(gōng)共责任(rèn)等。而这(zhè)些都应(yīng)该考(kǎo)虑进估值体系之中，也引发市场关注(zhù)。

　　多数受访的基金(jīn)经理(lǐ)认为，对于(yú)国央(yāng)企的估值方式(shì)要充(chōng)分体现(xiàn)企业的(de)社会价值与(yǔ)国家战略价值(zhí)，目前(qián)已经形成(chéng)了初步(bù)的企业(yè)社会价值评价(jià)体系。

　　“如何定(dìng)价国有企业承担(dān)社会(huì)价值(zhí)、符合(hé)国家(jiā)战略发(fā)展(zhǎn)的(de)价值(zhí)？首要任务就(jiù)构(gòu)建(jiàn)中国特色(sè)的价值评价体系，改变从以(yǐ)私(sī)人股东权益(yì)出发，现金(jīn)流折现(xiàn)为主(zhǔ)要方法(fǎ)的(de)单一(yī)价值估值体系，转(zhuǎn)向社会整(zhěng)体价值观念(niàn)、纳入(rù)中国特色的ESG评价体(tǐ)系，充分体现企业的(de)社会价值与国家(jiā)战(zhàn)略价值。”博时基金(jīn)指数与量化投(tóu)资部基金经理杨(yáng)振(zhèn)建表示。

　　杨(yáng)振建也(yě)直言，近年来国资委指(zhǐ)导国内(nèi)团队对于中国特色ESG披露与评价体系不断探(tàn)索，结合国际通用(yòng)规则，目前已经形(xíng)成了初步的企业社(shè)会(huì)价值评价体系，其(qí)中包括《企业(yè)ESG披露(lù)指南(nán)》、《中央企业上市(shì)公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等。

　　银华基金(jīn)ETF业务总监、基金(jīn)经理王(wáng)帅也认为，“中特估”应该是注重企业(yè)价值的可持续估(gū)值，要重视股(gǔ)东、员工和(hé)社会责任等要素对(duì)企业稳健成长的(de)重大(dà)意义，重视稳定(dìng)的现金流、持续增长的盈利、科技创新对提升企业内在价(jià)值(zhí)的积(jī)极作(zuò)用，这样有利于提(tí)高(gāo)估(gū)值定价模型的科学性和有效性。

　　“在指数(shù)编制、策略构建(jiàn)等实务工作中(zhōng)，都有成(chéng)熟(shú)的量化(huà)指标(biāo)可以使(shǐ)用，包括(kuò)净资产收益率、营业现金比(bǐ)率、资产负债率、研发经费投(tóu)入强度等等。”王帅也表(biǎo)示。

　　嘉实(shí)金融精选基金(jīn)经理李(lǐ)欣(xīn)更细致分(fēn)析(xī)在(zài)估值(zhí)思维、估值结(jié)论、估值判断上(shàng)有变化，尤其(qí)是(shì)估值(zhí)的方法和指标上，他(tā)认(rèn)为其包括产业链上下游(yóu)的衡(héng)量、全要素成本等，以(yǐ)及在纵向和(hé)横向上(shàng)的研究，强(qiáng)调政策优(yōu)惠(huì)、产(chǎn)业(yè)发展、市场竞(jìng)争力和可持续发(fā)展(zhǎn)等各种因素与企业价值(zhí)的关系。这(zhè)些因素在对估(gū)值结论和判断的(de)影响上，也使(shǐ)得中国特色的估值体系与传统的(de)估值体系有所不同。

　　“所以估值思(sī)维的变(biàn)化，还有估值结泰国相当于中国的哪个省，泰国等于中国哪个省论和(hé)估值判断(duàn)的变化，都(dōu)是为了更好地适(shì)应中国(guó)的(de)市场和经济特点，提供更精(jīng)准、更合理的企业估值信息(xī)。”李欣(xīn)表(biǎo)示。

　　不过，创金合信基金首席经济学家魏凤(fèng)春直言，这需要在实践中进行探索，目前(qián)尚(shàng)没(méi)有公认的指标可以使用。

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