主要内容

　　营(yíng)收“逆PPI式”改善但工业(yè)利润仍承压，主因成(chéng)本与费用压力仍构成掣(chè)肘(zhǒu)。3 月工业企业利润当月(yuè)同(tóng)比仅小幅回升3.7pct至-19.2％，仍处较深收缩区间。虽然3月(yuè)在需求侧经(jīng)济(jì)数据表现亮眼后，工业(yè)企业实际(jì)营收增速积极(jí)回(huí)升，抵消PPI回(huí)落的抑制，令3月名义营收增速回升，但整体(tǐ)企业盈利压力(lì)仍大，主(zhǔ)要源于(yú)两方面，其(qí)一(yī)是国际高油价(jià)导致的(de)输入性成本(běn)压力仍在约束利(lì)润改(gǎi)善(shàn)，3月营业成本对(duì)当(dāng)月利润拖累(lèi)幅(fú)度仅(jǐn)收窄2.1个百分点(diǎn)至(zhì)-13.8个百(bǎi)分(fēn)点，拖累程度(dù)仍然较深。其二是今年(nián)降费政策未再明显新增，加(jiā)之部分企(qǐ)业开始补缴社(shè)保费，企业(yè)费用同比(bǐ)压力(lì)开(kāi)始加大，3月费(fèi)用对当月利润(rùn)拖累幅度大幅扩(kuò)大(dà)6.1个百分点至-9.5个百(bǎi)分(fēn)点。与去(qù)年费用率改善拉动利润增速(sù)6个(gè)百分点形成(chéng)鲜(xiān)明对比。

　　营收(shōu)：消费(fèi)短期较快恢(huī)复加之(zhī)投资韧(rèn)性支撑(chēng)营收增速回升，但高油价仍构成约(yuē)束(shù)。3月工业企业营收增速(sù)回升2.1pct至0.8％。结构上看，下(xià)游消(xiāo)费相关行业营收(shōu)增(zēng)速(sù)（名义(yì)+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至(zhì)1.9％）改(gǎi)善明显，抵消了PPI回落对于名义营收增速的拖(tuō)累，其中汽车、家具(jù)、计算机通信电(diàn)子设备(bèi)等均(jūn)回升明(míng)显，显(xiǎn)示递延需求释(shì)放以及汽(qì)车集(jí)中降价等对于短期消费(fèi)需求的推动。其次(cì)，煤炭冶金产业链(liàn)营(yíng)收增速延续改善，显示保(bǎo)交(jiāo)楼政策推(tuī)动(dòng)地产建安(ān)投资构成(chéng)支撑，但(dàn)石油化工产(chǎn)业链营收增速（名义-3.3pct至-5.2％）却明显回落(luò)，高油价对(duì)于石化产业链相关行业(yè)需求持续构(gòu)成抑(yì)制。

　　成(chéng)本(běn)率：虽(suī)然煤价(jià)回落(luò)已在缓和中(zhōng)下游成(chéng)本压力，但高油价继续构成输(shū)入性成本传导。3月工(gōng)业企(qǐ)业成本率上(shàng)升(shēng)46.8bp至(zhì)85.3％，成本压力仍(réng)然偏大，尤其是高(gāo)油价下的(de)国内(nèi)石化产业链，成本率同比增量扩大(dà)14bp至(zhì)261bp，绝对水平明显高于(yú)其他行业。由于我国石化产业(yè)链主要(yào)为(wèi)中下(xià)游，上(shàng)游环节(jié)在海外主要原(yuán)油(yóu)寡头国家，因(yīn)而(ér)国际高油价带来的上游利润(rùn)改善(shàn)无法被国内产业链吸收(shōu)，国内以中下(xià)游为(wèi)主的石化产业链(liàn)反(fǎn)而会在高油价下受到输入性成本压力，也即(jí)3月的情(qíng)况。相较而言(yán)，煤炭产(chǎn)业链上(shàng)中下游(yóu)均在国内，所(suǒ)以虽然3月煤(méi)炭冶金产业成(chéng)本率同比(bǐ)增(zēng)量也(yě)扩大(dà)13.6bp至56.4bp，但主(zhǔ)因煤价(jià)下行导(dǎo)致煤炭产(chǎn)业链上游(yóu)成本率被动走高、利润(rùn)承压，而(ér)中下游(yóu)成本率实际上是改善(shàn)的(de)，与此同(tóng)时，更靠近(jìn)下(xià)游(yóu)的消费行业成本率(lǜ)也明显改善。

　　利润(rùn)：下游消费行(xíng)业利润仍显现(xiàn)韧性，但石化产业链利(lì)润在高(gāo)油价下仍承压。分(fēn)行(xíng)业(yè)看，与2023年2月相比(bǐ)，下(xià)游消费行业(yè)面临最大的成(chéng)本压力改善(shàn)和(hé)积(jī)极的(de)营业收入回升(shēng)，因而(ér)下游消费行业(yè)利润(rùn)增速恢复继续好于其他行业(yè)，单月改(gǎi)善(shàn)8.8pct至-14.9％，汽车、家具、电子设备等(děng)改善(shàn)明(míng)显，煤炭冶金产业链(liàn)中下(xià)游利润增速也积(jī)极改(gǎi)善，相较而(ér)言，石化产业链行业在营业(yè)收入与(yǔ)成本压力均承压(yā)背景下，利润增速仍处于-40.7％的较深区间。

　　关注二季度企业盈利(lì)三重风险，以及下半(bàn)年潜在的(de)内(nèi)生恢复空间。3月(yuè)工业企业利润数据显示，虽然经济需求侧(cè)短期恢复(fù)较(jiào)快，但在成本与费用压力背景(jǐng)下，企业盈(yíng)利仍(réng)然承压，而展望(wàng)二季度，关(guān)注(zhù)企(qǐ)业盈利的三(sān)重风险，其一是经济内生(shēng)动能弱化。伴随递延需求主导的需(xū)求脉(mài)冲性回升过(guò)程逐步结束，经济内生动能仍面临弱化(huà)风险。其二是高油(yóu)价(jià)带来的成(chéng)本压力(lì)。OPEC+5月将(jiāng)开启正式减产操作，加之(zhī)全(quán)球服务消费逐步恢复，国际油价或再度走高，这也意(yì)味着成(chéng)本压力(lì)仍(réng)较大。其三是费(fèi)用率对于利润的(de)拖累，企业逐步补(bǔ)缴前期(qī)社(shè)保费缓缴等，以及今年(nián)目前降(jiàng)费政策更(gèng)多(duō)为延续(xù)而非新增，费用率对于利润同比增速(sù)的(de)的(de)拖累(lèi)也将(jiāng)逐(zhú)步显现，二(èr)季(jì)度(dù)剔除基数扰动后的企业盈利真实修复(fù)过程或相(xiāng)对缓慢(màn)。而展望下半年，经济内(nèi)生(shēng)动能的复(fù)苏可(kě)以期待，两大领(lǐng)先指标已(yǐ)经验证，重点关注(zhù)下(xià)半年经济内生动能逐(zhú)步复苏(sū)、国(guó)际油价涨幅逐步趋缓(huǎn)后(hòu)工业企业利润(rùn)的修复空间。

　　风(fēng)险提示：外部地(dì)缘政治(zhì)风险，疫情(qíng)形势变化。

　　以下为正文

　　一、营收(shōu)“逆PPI式”改善但(dàn)工业利(lì)润仍承压，主(zhǔ)因成本与费用压力仍是掣肘。

　　3月工(gōng)业企(qǐ)业利润(rùn)累计(jì)同比仅小幅回升1.5个百分点至(zhì)-21.4％，当月同比(bǐ)也仅小幅回升3.7pct至(zhì)-19.2％，仍(réng)处于较深收缩区间。虽然3月在需求侧(cè)经济数(shù)据(jù)表现亮(liàng)眼(yǎn)后，工业企业(yè)实际(jì)营收增(zēng)速已积极(jí)回升，抵(dǐ)消了PPI回落带(dài)来的抑制，3月名义营(yíng)收增速回升2.1pct至0.8％，但整体企业盈(yíng)利压力(lì)仍大，主要源于两个方面：

　　其(qí)一是国际高油价导致(zhì)的输入性成本压力仍在约束利润改(gǎi)善，3月营业成本对当月利润拖累幅(fú)度仅收(shōu)窄(zhǎi)2.1个百分点至(zhì)-13.8个百分点，拖累(lèi)程(chéng)度仍(réng)然较深。

　　其二是今年降费政策(cè)未(wèi)再明显新增(zēng)，加之部分企业开始补缴社保(bǎo)费，企(qǐ)业费用(yòng)同比压(yā)力开始加大，3月(yuè)费用对当月利二氧化硫与溴水反应方程式和离子方程式，二氧化硫与溴水反应方程式双线桥(lì)润拖累幅度大幅扩大6.1个百分点至-9.5个百分(fēn)点。2022年社保缴(jiǎo)费缓缴等一系列新增降费政策持续改善(shàn)企业费用(yòng)率，对2022年(nián)全年工业企业(yè)利润增速(sù)构成较强支撑，全(quán)年拉(lā)动工业企业利润同比增速6个百分点。但从(cóng)今年(nián)开始(shǐ)前期社保费降费的企(qǐ)业开始补缴社保费，加之今年未再(zài)新增更大(dà)力(lì)度的(de)降(jiàng)费政(zhèng)策，从同比视角来看费用(yòng)对于(yú)工业企业利润的拖累(lèi)开始显(xiǎn)现(xiàn)。

　　二、营收：消费短(duǎn)期较(jiào)快恢复加之投资韧性支撑营收增速回(huí)升(shēng)，但高(gāo)油价(jià)仍构成约束。

　　3月工业企业(yè)营收增速回(huí)升2.1pct至(zhì)0.8％。结构上看，下游(yóu)消费相关(guān)行业营收增速（名义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改(gǎi)善明显，抵消了PPI回落对于名义营收增速的拖累，其(qí)中汽车（+11.3pct至12.2％）、家具（+6.6pct至-9.1％）、计算(suàn)机通信电子设备（高基(jī)数下仍改(gǎi)善0.3pct至-6.2％）等均(jūn)回升明显，显示(shì)递延需求释放以(yǐ)及汽(qì)车集中降价等对(duì)于短期消费(fèi)需(xū)求的推动。其次(cì)，煤(méi)炭冶金产业链营(yíng)收增速(sù)（名义+3.9pct至3.8％，实(shí)际(jì)+4.5pct至5.2％）延续改善，显示保(bǎo)交楼(lóu)政策推动(dòng)地产建安投资构(gòu)成支撑(chēng)，但石油化工(gōng)产业链营收增速（名义-3.3pct至-5.2％、实际-1.4pct至(zhì)-1.2％）却明显回落，高油(yóu)价(jià)对于石化产业链相关行业需求持(chí)续(xù)构成(chéng)抑(yì)制(zhì)。

　　三、成本(běn)率(lǜ)：虽然煤价回落(luò)已(yǐ)在缓(huǎn)和(hé)中下(xià)游成本(běn)压(yā)力，但高油价继续构成(chéng)输入性成本传导(dǎo)

　　3月工业(yè)企业成(chéng)本率上(shàng)升46.8bp至(zhì)85.3％，成本(běn)压力仍然偏大，尤其是高油价下的国内石(shí)化产业链，成本率(lǜ)同(tóng)比增量扩大14bp至261bp，绝对水平明显高于其他行业。由于我国(guó)石化产业链主要为中下游(yóu)，上游环节在海(hǎi)外主要原油(yóu)寡头国家，因而国际高油价(jià)带来的(de)上游利(lì)润改善(shàn)无法被国内产业链吸收(shōu)，国内以中下游为(wèi)主的石(shí)化产(chǎn)业链反(fǎn)而会在高油(yóu)价(jià)下受到输(shū)入性成本压力，也即3月的情况。相较而言，煤炭产业链上中(zhōng)下游均(jūn)在国内，所以虽然3月煤炭冶金产业(yè)成本率同比增量也扩大(dà)13.6bp至56.4bp，但主因(yīn)煤价下行导致煤炭产(chǎn)业链(liàn)上(shàng)游成本(běn)率被动(dòng)走(zǒu)高、利润承(chéng)压(yā)，而(ér)中下游成本率实(shí)际上是改(gǎi)善的（成本率(lǜ)同比增量下(xià)行8.2bp至33.5bp），与此同时，更(gèng)靠(kào)近下游(yóu)的消费行(xíng)业成本(běn)率也明显改善（同(tóng)比增量(liàng)-32bp至17.5bp）。

　　四(sì)、利润(rùn)：下(xià)游消费行业利(lì)润仍显(xiǎn)现韧性，但石化产业链(liàn)利(lì)润在高油价下仍承压。

　　分行业看，与2023年2月相比，下游消费行业面临最大的成本(běn)压力(lì)改(gǎi)善和积极的营业收入回升，因而(ér)下游消费行业利润增速恢复继续好(hǎo)于其他行(xíng)业，单月改(gǎi)善8.8pct至-14.9％，其中，汽(qì)车、计算机通信(xìn)电子设(shè)备、家具等行业利润增速(sù)均(jūn)改(gǎi)善20-50个(gè)百分(fēn)点(diǎn)。煤炭冶金产业链虽然整体利润(rùn)增速仅小幅(fú)改善1.4pct至-9.9％，但主(zhǔ)因上游价(jià)格回落导致上游利润下(xià)降(jiàng)的缘故，而(ér)中下(xià)游面临的是营收改善、成本压力缓和的格(gé)局，中下游(yóu)利润增速改(gǎi)善明显，金属制(zhì)品、通用(yòng)设(shè)备、非(fēi)金属(shǔ)矿物制品等行业(yè)利润增速均(jūn)改善10-20个百分点。相较而言，石化产业链行业在(zài)营业(yè)收入与(yǔ)成本(běn)压力(lì)均承压背景下，利润增速仍处(chù)于-40.7％的较深区间。

　　五(wǔ)、关(guān)注(zhù)二季度企业盈利三重(zhòng)风(fēng)险，以及(jí)下半年潜(qián)在的(de)内生恢复空间。

　　3月工业企业(yè)利(lì)润数(shù)据显示，虽(suī)然经济需求侧(cè)短期恢复较快，但在成(chéng)本与费用压(yā)力(lì)背景下，企业盈利仍然承压，而展望(wàng)二季度，关注企业盈利的三(sān)重风险，其一(yī)是(shì)经济内生(shēng)动能弱化。伴随递延需求主导的需求脉冲性(xìng)回升过程逐步(bù)结束，经(jīng)济(jì)内生动能仍面临弱化风险。其二是高油价带来的(de)成本压力。OPEC+5月将(jiāng)开启正式减(jiǎn)产(chǎn)操作，加之全(q二氧化硫与溴水反应方程式和离子方程式，二氧化硫与溴水反应方程式双线桥uán)球服务消费逐步恢复，国际(jì)油价或再度走高，这也(yě)意味着(zhe)成本压力仍较大。其三是费用率对于(yú)利润的拖累，企业(yè)逐步补缴前期社保费缓缴等，以及今年目前(qián)降费政策更多为延续而非新增，费用率对于利润(rùn)同(tóng)比增速的的(de)拖累也(yě)将逐(zhú)步显现，二季度剔(tī)除基数(shù)扰动后的(de)企业盈利真实修复过程或(huò)相对(duì)缓慢(màn)。

　　而展望下半(bàn)年，经济(jì)内生动(dòng)能(néng)的复苏可以期待，两大领先指标已经验证，其一是居民消费倾向结束持(chí)续一年的下滑过程，消费信心逐步恢复，其二(èr)是保交楼政策(cè)已推动上半(bàn)年地产建安投资和竣工积极回补，有望(wàng)拉动下(xià)半(bàn)年(nián)汽车、家电、家具等后周期大(dà)宗消费，重点(diǎn)关注(zhù)下半年经济内生动能逐步(bù)复苏、国际(jì)油价涨幅(fú)逐步趋(qū)缓后(hòu)工业(yè)企业利润的修(xiū)复空间(jiān)。

　　内容节选自(zì)申万宏(hóng)源宏观(guān)研究报(bào)告：

　　《被市场低估的成本与费用压(yā)力——工业企(qǐ)业效(xiào)益数据点评（23.03）》

　　证券分(fēn)析师(shī)：屠(tú)强(qiáng)王胜

未经允许不得转载：济宁舞蹈培训学校_济宁洋娃娃舞蹈学校_济宁洋娃娃舞蹈学校官网 二氧化硫与溴水反应方程式和离子方程式，二氧化硫与溴水反应方程式双线桥