来源(yuán)：高瑞东宏观笔记

　　核心(xīn)观点

　　本周聚(jù)焦：

　　一季(jì)度，国内经济回暖主要缘于(yú)疫后复苏(sū)红利(lì)驱动，表(biǎo)现(xiàn)为生产恢复推动出口形(xíng)势(shì)好转，出行需(x实属和属实区别在哪，实属与属实的区别ū)求释放催化下游(yóu)消费回(huí)暖。从行业表现(xiàn)看，制造业从去年四季度的(de)“量(liàng)价齐(qí)跌”转向“量升价跌”，企业或从主动去(qù)库转向被动去库。从(cóng)景气(qì)度边际表现看，下游消(xiāo)费制造>；中游装(zhuāng)备制造(zào)>；上游原(yuán)材料加工；服务业中，交通运输、住宿餐饮、房地(dì)产等线(xiàn)下活动回暖，但距(jù)离疫情前仍有一定(dìng)差(chà)距(jù)。

　　向前看，考虑(lǜ)到疫后(hòu)经(jīng)济脉冲式修(xiū)复(fù)放缓(huǎn)、海外总需求回(huí)落预期(qī)逐步兑现，消费回(huí)暖(nuǎn)和(hé)产业升级将成(chéng)为推动下(xià)一阶段国内经济复苏的主线。

　　制造业、服务业(yè)是驱动一季度(dù)经济(jì)复苏的主因

　　从一季(jì)度GDP表现看(kàn)，制造业，交通(tōng)运输、房地产等行业景气度明显提升(shēng)，而建筑业景(jǐng)气(qì)度回(huí)落(luò)，与年初(chū)出口(kǒu)数据好转、服务(wù)消费快速(sù)恢复、房(fáng)地产销(xiāo)售回暖而(ér)投资疲弱的(de)特点(diǎn)相一(yī)致。

　　从制造业内部(bù)来看，今(jīn)年(nián)3月，制造(zào)业(yè)各行业景气度(dù)普遍回暖，多数从去(qù)年12月的“量价(jià)齐跌”转入“量升价跌”，指向经济复苏初期，供给端(duān)修复好于需求端，行业整(zhěng)体(tǐ)去库进程尚未结束(shù)。从行(xíng)业(yè)景气度边(biān)际改善情况来看，下游消费制造>；；；中游装备制造>；；；上游(yóu)原(yuán)材料加工(gōng)，煤炭(tàn)行(xíng)业景(jǐng)气度表(biǎo)现为高位(wèi)放缓。

　　下游消费制造行业中(zhōng)，与出行、地(dì)产后周期相(xiāng)关的酒(jiǔ)饮料(liào)茶、纺织(zhī)服装、文教娱、烟(yān)草、家(jiā)具制造(zào)行业景气度较高，部分行(xíng)业表(biǎo)现为“量价齐升”。

　　中游(yóu)装(zhuāng)备制造业(yè)行业景气度(dù)居中，表现为“量升价跌”。从“量(liàng)”维(wéi)度看(kàn)，电气机(jī)械、专用(yòng)设(shè)备、运输设备>；；；汽车制造、金属制品>；；；通用设备、电子设(shè)备(bèi)。

　　上(shàng)游原材料加工行(xíng)业景(jǐng)气度改善幅度最弱，由(yóu)于行业库存水平偏高，多数行业仍然受到价格下跌的(de)困扰，表现为“量(liàng)升价跌”。从“量”维(wéi)度(dù)看，有色金属>；；；黑色(sè)金属、非金属矿(kuàng)物>；；；石(shí)油石化行业。

　　消费回(huí)暖和(hé)产(chǎn)业(yè)升级或(huò)是(shì)推(tuī)动下一阶段经济复苏(sū)的主线

　　一季(jì)度，国内经济复(fù)苏主要受益于疫后复苏红利驱动(dòng)。需(xū)求方面，出(chū)行类消费快速(sù)复苏，前期(qī)积压的(de)购房(fáng)、服务消费需求得以(yǐ)释(shì)放；供给方面(miàn)，国内复工(gōng)复产加快推(tuī)进，生产端快速恢复，是(shì)推动(dòng)年初出口数据(jù)好转的重要(yào)原因。

　　进(jìn)入3月，经济(jì)复苏(sū)节奏(zòu)有(yǒu)所放缓，指向疫后复苏(sū)红利驱动(dòng)边际转弱，随着未(wèi)来(lái)海外总需求(qiú)回落(luò)的预期逐步兑现，后(hòu)续驱动国内经济增长的线索，大(dà)概率来自于消费(fèi)回(huí)暖(nuǎn)和产业(yè)升级(jí)两条主线。

　　一是，一季度居(jū)民收入(rù)向上修复，消费倾向明显回升，已(yǐ)经高于(yú)2020-2022年疫情期间水平，同时信贷(dài)数据(jù)指(zhǐ)向居民“去杠杆”势头缓和，未来消费(fèi)回暖的确定性进一步增强。预计交通、住宿、餐饮、娱乐等服务消费(fèi)有(yǒu)望持续修复，家电、家(jiā)具、纺服等与出行及地产后周期(qī)相关的可(kě)选消费也有(yǒu)望进(jìn)一步回暖。

　　二是，产业升级路径(jìng)驱(qū)动下，汽车和“新(xīn)三(sān)样”产品出口优势增强(qiáng)，有(yǒu)望维持(chí)出口(kǒu)韧性；随着下游消(xiāo)费(fèi)稳步(bù)修(xiū)复、二季度PPI同比(bǐ)触(chù)底回升，制(zhì)造业企(qǐ)业盈利有望向上(shàng)修复，企业将从(cóng)主动(dòng)去(qù)库逐步(bù)转向被动去(qù)库(kù)、主动(dòng)补库，设备投资需求有望(wàng)改善，推动(dòng)中游(yóu)装备(bèi)制造景(jǐng)气度维持高位。

　　风(fēng)险提示：国(guó)内经济恢复(fù)力(lì)度不及预期；海外需求超预期回落(luò)。

　　一、节(jié)后消费降温，带动CPI涨幅(fú)明显回落

　　一、本(běn)周(zhōu)聚焦(jiāo)：疫后(hòu)经济复苏有(yǒu)哪些(xiē)结(jié)构性特(tè)征？

　　1.1 制造业、服务(wù)业是驱动一季度经济复苏的主因

　　一季度我国(guó)GDP总量实现超预期增(zēng)长，指向疫后复(fù)苏背景下(xià)，国内(nèi)经济企(qǐ)稳回(huí)升。但不同于(yú)海外国家疫后复(fù)苏(sū)的规(guī)律，本轮(lún)国内疫后复苏发生在外需回(huí)落、国(guó)内经济转向(xiàng)高质(zhì)量(liàng)发(fā)展、居民前(qián)期“去(qù)杠杆”的过程中，因此(cǐ)驱动疫后经济复苏的力量并不均衡，行业(yè)分化特征明显。因此，我们(men)重点(diǎn)从行(xíng)业层(céng)面(miàn)，观测(cè)当前各行(xíng)业景气(qì)度水平。

　　从GDP不(bù)变价观测(cè)各(gè)行业表现来看，今(jīn)年一季(jì)度制造业、交通运输业(yè)、房(fáng)地(dì)产业景气度(dù)明显提(tí)升，而建(jiàn)筑(zhù)业景气度回(huí)落(luò)，与年初出口数据好转、服(fú)务消费(fèi)快速恢复(fù)、房地产销售回暖而投(tóu)资疲弱的情(qíng)况相一致。

　　我们(men)以2019年为(wèi)基期计(jì)算各年份的复合增(zēng)速(sù)，观(guān)察各行业增(zēng)加值变化(huà)。

　　今年一季(jì)度(dù)第一(yī)产业增加值增速为(wèi)3.6％，低于去(qù)年四季度的4.9％，但仍高于2019年、2020年全年增(zēng)速，与近年来(lái)加快建(jiàn)设农业(yè)强国，推进农业(yè)农(nóng)村现(xiàn)代化(huà)的目标有关。

　　今年一季度第二(èr)产(chǎn)业增(zēng)加值增速升(shēng)至5.4％，高于(yú)去年四季度的4.4％。其(qí)中，制造业迎(yíng)来较快复苏，增(zēng)加(jiā)值(zhí)增速(sù)提(tí)升至5.9％，高于去年四季度的4.7％，但(dàn)低于2021年全年增速，与(yǔ)去(qù)年下半年之后外需转弱、居民(mín)商品(pǐn)消费恢复偏慢(màn)有关。而建筑业景气度明显回落，增加(jiā)值增(zēng)速回落至1.9％，低于去年四季度的(de)3.1％，主要受(shòu)房地(dì)产新开工(gōng)拖累。

　　今(jīn)年(nián)一季度(dù)第(dì)三产业增加值增速(sù)小幅升至4.7％，略高于(yú)去年四(sì)季(jì)度的(de)4.6％，但相较(jiào)疫情前(qián)仍存在(zài)产出缺口。其中(zhōng)，受(shòu)益于居民出行活(huó)动恢复，交通运输、仓储和邮政业(yè)增(zēng)加值增(zēng)速明显提升，自(zì)去(qù)年四季度(dù)的(de)3.4％升(shēng)至5.9％，但低于2019年、2021年全年(nián)增速；住宿和餐饮业增(zēng)加值增速(sù)小幅回(huí)升，尽管(guǎn)高于疫情三年来的平均增速，但绝对水平(píng)不及(jí)2019年(nián)，指向供给水(shuǐ)平(píng)恢复较慢。而受益于(yú)新房(fáng)和二(èr)手房销(xiāo)售(shòu)回(huí)暖，今年一季度房地产业增加(jiā)值增(zēng)速回正至(zhì)2.3％。

　　1.2 制造业领(lǐng)域复(fù)苏分化，中(zhōng)下游(yóu)改善幅度好于上游

　　对于行业(yè)景气度的(de)观(guān)测，我们采(cǎi)用量（各行业工业(yè)增加值增(zēng)速）与价(jià)格（各行(xíng)业工业品价格增(zēng)速）分(fēn)别作为供需(xū)的衡(héng)量指标。主要(yào)选取(qǔ)28个主要行(xíng)业自2019年以来的月(yuè)度数据，首先(xiān)将各行业增(zēng)加值(zhí)增速调整为以2019年为(wèi)基期的复(fù)合增速，其次计算2019年(nián)-2023年3月，每月的增(zēng)加(jiā)值(zhí)增速和PPI增速(sù)的分位数水平，通过对比2022年(nián)12月和2023年3月的分位(wèi)数(shù)水平，捕捉(zhuō)其边际变化(huà)。

　　今年3月(yuè)，制造(zào)业各行业景气度出现(xiàn)普遍回暖，多数从去年12月的“量价齐跌”转入(rù)“量升(shēng)价跌”，指向经济复苏初期，供给端修复好于(yú)需求端，行业整体(tǐ)去库进(jìn)程尚(shàng)未结束(shù)。从行(xíng)业景气(qì)度边际(jì)改善情(qíng)况来看，下游(yóu)消费(fèi)制造>；；；中游装(zhuāng)备(bèi)制(zhì)造>；；；上游原材料加(jiā)工，煤炭行业(yè)景气(qì)度呈现高(gāo)位放(fàng)缓情况。

　　下(xià)游消费制(zhì)造行(xíng)业中，与出行、地产后周期(qī)相关(guān)的(de)行业(yè)景气度最高(gāo)，部(bù)分行业(yè)步入“量价齐升”阶段。今(jīn)年3月，与居民外出消费相关的，酒饮料茶、纺织(zhī)服装(zhuāng)、文教娱乐(lè)的量(liàng)价分位(wèi)数水平均处在高景气度区间，烟草、家具制造(zào)行业也(yě)呈(chéng)现“量价齐(qí)升”的特征；食品制造(zào)景气度(dù)有所回(huí)落(luò)，农副加工(gōng)行业表现(xiàn)为“量价齐跌”，食品制造行业(yè)表现为“量升价跌”，二者价格下跌主要与高(gāo)库(kù)存水平有关，今年2月，库存(cún)同比(bǐ)均处在2016年以来90％以上(shàng)分位数(shù)水平；而随着(zhe)防(fáng)疫需求的(de)降(jiàng)温，医药制(zhì)造业景气(qì)度有所回落，表现为“量跌价平”。

　　中(zhōng)游装备(bèi)制造(zào)业行业景气度居中，均表现为“量升价跌”。一方面与原材(cái)料成(chéng)本下跌有关，另一方面，也与(yǔ)年初外需(xū)表现好于内需，部分行业仍在去库进程有关。其中，电气机械(xiè)、专用(yòng)设备、运(yùn)输设备工业增加(jiā)值增速(sù)改善幅(fú)度(dù)最大，受益于国内产业升级、出口(kǒu)优势带(dài)来的韧性驱动；其次是汽车制造、金属制品，改善幅度(dù)最弱的是通(tōng)用(yòng)设备、电子设备，与房(fáng)地产新开工强(qiáng)度较(jiào)弱、消费电子行业周期性走弱有关。

　　上(shàng)游原材料加(jiā)工行业景气(qì)度改善幅度偏弱，由于行业库存水平偏高，多(duō)数行(xíng)业(yè)仍(réng)受(shòu)制于价(jià)格下跌的困(kùn)扰，表现(xiàn)为“量升价(jià)跌”。其中，有色金属行业生产端(duān)改善幅度最大，3月(yuè)增(zēng)加值增速位于2019年以(yǐ)来70％分位数水(shuǐ)平(píng)，但受全(quán)球大宗(zōng)商品(pǐn)下(xià)行周期影响(xiǎng)，价格(gé)依旧承(chéng)压；随着年初(chū)建筑业施工回暖，相(xiāng)关的(de)黑色(sè)金属、非金属制品景气度提升，但(dàn)由于库存(cún)水平偏(piān)高，价格(gé)仍处在下跌区(qū)间，拖累整体(tǐ)盈利水平；石化(huà)链条行业(yè)生产水平普遍(biàn)回暖(nuǎn)，但分位(wèi)数水平仍处在50％以(yǐ)下的景(jǐng)气度偏(piān)低区间，今年由于能源危机缓解，产(chǎn)品价格相较去年同期也出现(xiàn)普遍下跌。

　　煤(méi)炭(tàn)开(kāi)采景(jǐng)气(qì)度仍处在高位，但出现边际放缓，生产(chǎn)及价格水平同步回落。这与去年以来行(xíng)业(yè)产能(néng)持续(xù)扩(kuò)张有(yǒu)关，今年2月，煤炭开采产成品库存同比(bǐ)处在2016年(nián)以来(lái)94％分位数水平。

　　1.3 消费(fèi)回(huí)暖和产业升级或是推动下一阶(jiē)段经济复苏的主线

　　一(yī)季度，国内经济复苏主要受(shòu)益于疫后复(fù)苏红(hóng)利。一方面，消费(fèi)场景恢(huī)复后，出行类消费(fèi)快速复(fù)苏(sū)，前(qián)期(qī)积压的购房、服务性需求得以(yǐ)释放；另一方面(miàn)，国内(nèi)复工(gōng)复产加快推进，保证供(gōng)给(gěi)端的快(kuài)速恢复，是推(tuī)动年初出口数据好转(zhuǎn)的重要原因。

　　进入3月，经济(jì)复苏节奏(zòu)有所放(fàng)缓，指向疫后红利释放(fàng)效(xiào)果转弱(ruò)，随(suí)着未来海外总需(xū)求回落的预期逐步兑(duì)现，后(hòu)续(xù)驱(qū)动国内经济增长(zhǎng)的线(xiàn)索，大概率(lǜ)来自于消(xiāo)费回暖(nuǎn)和产业升级两条主线。

　　一是，随着居民收入(rù)提升和消费意愿(yuàn)改(gǎi)善(shàn)，未来消费回暖的确定性(xìng)进一步(bù)增强，交通、住宿、餐饮、娱乐等服务(wù)消费，以(yǐ)及家电、家具、纺服等(děng)可选消费景气度均有望提升。

　　从一(yī)季(jì)度居(jū)民收入和(hé)消费(fèi)数据看，居民收入增速提升，消费(fèi)倾向(xiàng)开(kāi)始回升，已经高于2020-2022年(nián)，但尚未修复至疫(yì)情(qíng)前水平。以(yǐ)2019年为基(jī)期的(de)复合增速(sù)看(kàn)，今年一季(jì)度(dù)，全(quán)国居民人均可支配收入增速提升至6.4％，高于去年(nián)四季(jì)度(dù)的5.6％，居民人均消(xiāo)费(fèi)支(zhī)出增速提(tí)升(shēng)至(zhì)5.0％，高于(yú)去年四季(jì)度的3.0％。一(yī)季度居民平均消费倾向为62.0％，已经(jīng)高于2020-2022年同(tóng)期(qī)均值(zhí)60.9％，但距离2019年同期(qī)的65.2％仍有一(yī)定(dìng)差距。未(wèi)来随着服务业恢复持续(xù)向好，有望(wàng)带动相关(guān)就业岗(gǎng)位加快恢复(fù)，进(jìn)一步提振居(jū)民消费意愿。

　　从居民存贷(dài)款数据看(kàn)，居民(mín)储蓄意愿有所减(jiǎn)弱，消费和投资信心正在筑底。今年以来，居民(mín)储蓄意愿有所减(jiǎn)弱(ruò)，“去杠杆(gān)”势(shì)头缓和。从存款数据(jù)看，3月居民新增存款同比增(zēng)量降至2051亿元，低于1-2月9375亿元(yuán)的同比增量均(jūn)值，也低于2022年6617亿(yì)元(yuán)的月(yuè)均同比增量。从贷(dài)款数据看，3月居民部门新增(zēng)净融资(zī)同比(bǐ)多增(zēng)4859亿元(yuán)，其(qí)中，短(duǎn)期信贷同比多增2246亿(yì)元，中长期信贷同比多增(zēng)2613亿元。居民(mín)部(bù)门新增(zēng)净融资连(lián)续2个月(yuè)维持同比扩(kuò)张，指向居民(mín)预期可能正(zhèng)在筑底，“去杠杆”势头开(kāi)始(shǐ)放缓。今年(nián)第一季度城镇(zhèn)储户问(wèn)卷调查结果显示，倾向于“更多(duō)储蓄”的居民占(zhàn)58.0％，比(bǐ)上季度减(jiǎn)少3.8个(gè)百分(fēn)点；倾向于(yú)“更多消费”和“更多投资”的居民分别占(zhàn)23.2％和(hé)18.8％，均分别高于(yú)上季(jì)度的(de)22.8％、15.5％，同(tóng)样也指向(xiàng)居民储蓄意愿降低(dī)、消费和投(tóu)资意愿提(tí)升。

　　二是，产业升(shēng)级(jí)路径驱动下(xià)，汽(qì)车和“新三样”产品出口(kǒu)优势增强，以及(jí)相关行业设(shè)备投资更(gèng)新，有望推动中游装备制(zhì)造景气度维持高位。

　　一方面，今年(nián)一季(jì)度国内出口数据回暖，除与欧美供(gōng)需缺口短期走阔、国内复(fù)工复产(chǎn)加快推进外，也受益于(yú)RCEP政策红利持续释放，以及汽车和“新(xīn)三样”产品出口(kǒu)优势增强。今年(nián)在海外总需求回落背景(jǐng)下，我(wǒ)国(guó)与RCEP国(guó)家贸易往(wǎng)来(lái)加强、以及新能源产品(pǐn)优势强化，有望维持装备制造领域出口韧性。

　　另一方面(miàn)，企业盈利下(xià)滑和库存高位(wèi)，对制造业(yè)投资扩产造成一定压力。但随着下游消费稳步修复、二(èr)季度PPI同(tóng)比触底回(huí)升，制造业(yè)企业盈利有望向上修复。目前看，电气机(jī)械(xiè)等装备制造业(yè)去库进程已进入(rù)下(xià)半场，今年1-2月专用设备、通(tōng)用设(shè)备产成品库存增速呈(chéng)现触底反弹。随着需求(qiú)回暖、盈(yíng)利(lì)修复，企(qǐ)业将从主动去(qù)库逐步转(zhuǎn)向被动去(qù)库、主动补库，设备(bèi)投资(zī)需求将随之(zhī)提升。

　　二、海外观察

　　2.1金融与(yǔ)流动性数(shù)据：各国国债(zhài)收益(yì)率(l实属和属实区别在哪，实属与属实的区别ǜ)多数上行

　　美国10年(nián)期国债收益(yì)率上行(xíng)。本(běn)周（截至(zhì)4月21日）美(měi)国10年期(qī)国债收益率3.57％，较上周(zhōu)末上(shàng)行5BP，其(qí)中通胀(zhàng)预期较(jiào)上周下(xià)行(xíng)2BP，实际收益率1.29％，较上周末上升7BP。法国(guó)10年期国(guó)债收(shōu)益率较(jiào)上周末上行5BP至2.99％，德国10年期国债收益(yì)率较上(shàng)周末上行7BP至2.44％，日本10年期国(guó)债收(shōu)益率较上(shàng)周末上(shàng)行2BP至0.48％（截至4月20日），英国10年(nián)期国债收益率较上周末上行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国债收益率利差(chà)收窄。本周美国10年期和2年(nián)期国债(zhài)期限利差为-0.60％，较上周下(xià)行4BP。美国AAA级(jí)企业(yè)期(qī)权调整利差较上周末持平为0.55％，美国(guó)高(gāo)收益债期权调整(zhěng)利差较(jiào)上周末上(shàng)行11BP至4.54％（截至4月(yuè)20日）。

　　2.2全球市场：全(quán)球股市涨跌(diē)分化，大宗(zōng)商(shāng)品(pǐn)价格普跌

　　全球股市涨跌(diē)分化(huà)。本周（4月17日(rì)至4月21日），欧洲股市普涨(zhǎng)，法(fǎ)国CAC40、英国富时100、德国(guó)DAX分别上(shàng)涨0.76％、0.54％、0.47％，意(yì)大利富时MIB下(xià)跌0.45％。美股全线下跌，标普(pǔ)500、道琼斯工业指数(shù)、纳斯达克(kè)指数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化，俄罗(luó)斯RTS、新(xīn)西兰标普50、日经225分别上涨(zhǎng)3.69％、0.40％、0.25％，澳洲(zhōu)标普200、韩国综合指数、上(shàng)证(zhèng)指(zhǐ)数、恒(héng)生指(zhǐ)数分别下跌(diē)0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格普跌。其中，LME铝上涨0.71％，其余大宗商品价格普跌。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小麦(mài)、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米(mǐ)、CBOT大豆(dòu)、DCE焦(jiāo)炭、LME锌(xīn)、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁(tiě)矿石、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观(guān)察：美欧(ōu)加息(xī)步伐或将继续(xù)

　　4月19日，美联(lián)储褐皮(pí)书(shū)公布，显示近几周美国经济增(zēng)长陷入停滞(zhì)，通胀和招聘(pìn)活动放缓，信贷渠道变(biàn)窄。褐皮书(shū)称，最近几周美国总体经(jīng)济活动几乎没有变化(huà)，几个辖区指(zhǐ)出在(zài)不确定(dìng)性增加(jiā)和对流动性的担忧加剧之际，银行收紧了贷款(kuǎn)标准。近期(qī)美国(guó)总(zǒng)体(tǐ)物价水平(píng)温(wēn)和上升，但价格上(shàng)涨速度(dù)或有所放(fàng)缓。

　　美(měi)联储官员表示为应对(duì)高(gāo)通(tōng)胀，加息(xī)步伐(fá)或将继续(xù)。4月21日，美联(lián)储哈克(kè)称，需要进一步收紧政策来应(yīng)对(duì)高通胀，加息(xī)结束后美(měi)联(lián)储将(jiāng)需要在一段时间内(nèi)维持利率稳定。同日美联(lián)储梅斯特表示，预计今年(nián)货币(bì)政策将需要进(jìn)一步(bù)进(jìn)入限制性区(qū)域，终端利率或(huò)将高于5％，具体(tǐ)取决于经(jīng)济和(hé)金(jīn)融形势的发展。

　　欧洲央行(xíng)货币(bì)政策(cè)会议纪要公(gōng)布，绝大多数(shù)委员同意将利率上调50个基(jī)点(diǎn)。4月20日(rì)公布的欧洲央行会议纪要显示，货币政策在降低(dī)通胀方面仍有一(yī)段路要走，一些委员认为整(zhěng)体而言通胀(zhàng)风(fēng)险倾向于上行。金融市场紧张(zhāng)局势被视(shì)为经(jīng)济(jì)和通(tōng)胀前(qián)景重大不确定性(xìng)的来源(yuán)。然而除非形势显著恶(è)化，否(fǒu)则金融市场的紧张局(jú)势不太可能从根本上改变(biàn)欧(ōu)洲央行管理委员会(huì)对通胀(zhàng)前景(jǐng)的评(píng)估。

　　2.4 海外政策：欧洲“芯片法案”落地；美财(cái)长耶(yé)伦强调(diào)美国“国家安全”

　　4月18日，欧洲理事会和(hé)欧洲议会通过了一(yī)项临时(shí)政治(zhì)协议，就涉及(jí)430亿欧元补贴(tiē)的《The EU Chips Act》最(zuì)终版本达成一致。法案目标是到(dào)2030年，欧盟拟动(dòng)用430亿欧元资(zī)金(jīn)提(tí)振半导(dǎo)体行(xíng)业(yè)，以将欧盟占(zhàn)全球半导体制(zhì)造市场的份额从10％提升至(zhì)至少20％；大幅提(tí)升芯片(piàn)制(zhì)造工艺，建立欧盟的半导体供应链(liàn)，并与美国和亚洲同行竞(jìng)争(zhēng)。

　　4月(yuè)20日，美国众议院(yuàn)议长(zhǎng)麦卡(kǎ)锡表示，正在推出一份债(zhài)务上(shàng)限(xiàn)相关立法措施。白(bái)宫需要开(kāi)始就(jiù)债务上限进行谈(tán)判；众议院(yuàn)共和党希望(wàng)提高债务(wù)上限并(bìng)削减支出；正在推出一份(fèn)债(zhài)务(wù)上限相关立法(fǎ)措施(shī)；债(zhài)务法案将设法(fǎ)收回未(wèi)使用(yòng)的防疫资金用于日常开(kāi)支(zhī)；法案将减少对国税(shuì)局的拨款，并结束绿色产业补贴(tiē)措(cuò)施(shī)。

　　4月20日(rì)，美国(guó)财(cái)政部长耶伦就中美关(guān)系发表讲话，表明美国无意与中国脱钩，但未来仍将强调“国(guó)家安(ān)全”。耶伦(lún)宣称，任何与中国脱钩(gōu)的(de)努力都将是(shì)“灾难性(xìng)的”，美国寻求(qiú)与中国建(jiàn)立“建设性(xìng)和公(gōng)平的经济关系”。但(dàn)“当美(měi)国利益受到(dào)威胁时”，美国(guó)将坚定(dìng)地捍卫国家安全，即使以(yǐ)牺牲中美关系为代价(jià)。在国际关系中，耶(yé)伦表示美中两国有必要(yào)“坦(tǎn)诚讨论棘手(shǒu)问(wèn)题”，比(bǐ)如(rú)帮(bāng)助(zhù)面(miàn)临(lín)债务(wù)问题的新兴市(shì)场和发展中国(guó)家等。

　　三(sān)、国内观察

　　3.1上游：原油、铜(tóng)价环比上涨

　　原油价格环比上(shàng)涨，环比由负转正(zhèng)。2023年(nián)4月(yuè)以来，WTI原油价格(gé)环比上(shàng)涨10.06％，环比由负转正，由上月的-4.54％转(zhuǎn)正(zhèng)为本月的10.06％，最(zuì)新月度均(jūn)价为80.75美元/桶。布伦特原油价格环比(bǐ)上涨7.14％，环比(bǐ)由(yóu)负转正，由上月(yuè)的(de)-5.18％转正为本(běn)月(yuè)的(de)7.14％，最新月度(dù)均(jūn)价为84.87美元/桶。

　　铜价、铝价环比上涨，铜、铝库存同比(bǐ)下(xià)降。2023年(nián)4月以来(lái)，铜(tóng)价环比上(shàng)涨0.86％，环比由负转正(zhèng)，由上(shàng)月(yuè)的-1.33％转正为(wèi)本(běn)月(yuè)的0.86％，库(kù)存同比下降51.71％，降幅相(xiāng)对上月扩(kuò)大44.13个百(bǎi)分点。铝(lǚ)价环比上涨2.25％，环比(bǐ)由(yóu)负(fù)转正，由上(shàng)月的(de)-5.26％转(zhuǎn)正为本(běn)月的(de)2.25％，库存同比下(xià)降10.57％，降幅缩(suō)窄(zhǎi)15.36个百分点(diǎn)。

　　3.2中游：水泥价格指数环比上(shàng)升，螺纹(wén)钢价(jià)格环(huán)比下(xià)跌，库存同比下降

　　水(shuǐ)泥价格(gé)指数环比上升。4月以来，全国水泥价格(gé)指数环比上涨2.27％，增幅缩小0.92个百分点。华北、东北、华东(dōng)、中南、西北(běi)以及西南(nán)各区价格指数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价格环比下跌，库存同(tóng)比下降，钢(gāng)坯库存同比上(shàng)涨(zhǎng)。2023年(nián)4月以来，螺纹钢价格环比由正(zhèng)转负，环(huán)比(bǐ)由上月的0.96％转负(fù)为-4.55％。螺纹钢(gāng)库存同比(bǐ)下降15.42％，跌幅相对(duì)上(shàng)月缩(suō)窄3.26个百分点。钢坯(pī)库存同(tóng)比上涨64.88％，增幅(fú)缩小157.85个百分点。

　　3.3下游：商品房成交面积增幅缩(suō)窄，猪价(jià)菜(cài)价下跌，水果价格上涨

　　商品房成交面积增幅缩窄。2023年(nián)4月以来，商品(pǐn)房成交面积(jī)上涨64.71％，增(zēng)幅缩窄12.17个百分点。其中，一线、二线(xiàn)、三线城市商品房成(chéng)交面积同(tóng)比分别(bié)为：97.11％、59.75％以(yǐ)及(jí)36.2％，同比(bǐ)变动幅度(dù)分(fēn)别为36.86、-6.71以及(jí)-117.7个百分(fēn)点。

　　土(tǔ)地成交面积(jī)跌幅收窄。2023年4月以来，百城土地供(gōng)应面积(jī)同(tóng)比增速(sù)为5.80％，上(shàng)月为-12.02％；土地成交(jiāo)面(miàn)积同比增速为-0.12％，上月为-13.41％；土地成(chéng)交溢(yì)价率为5.50％，较上(shàng)月(yuè)上涨1.99个(gè)百分点。

　　猪肉、蔬菜价格(gé)下跌，水果价格上涨。2023年4月以来，猪(zhū)肉(ròu)价格(gé)环比下跌(diē)5.08％至19.54元(yuán)/公斤(jīn)，跌幅(fú)相对(duì)上月扩大2.6个百(bǎi)分点(diǎn)。蔬菜(cài)价格环比下跌8.22％至4.89元/公斤，跌(diē)幅缩窄0.55个百分点。水果价格(gé)环比上涨(zhǎng)0.14％至7.89元/公斤，增幅缩小4.54个百(bǎi)分点。

　　乘用(yòng)车日均零售销量增(zēng)幅(fú)扩大。4月(yuè)以来，乘用(yòng)车日均零售销量同比增(zēng)加17.39％，增幅(fú)扩大16.26个百分点(diǎn)。批发销(xiāo)量同比增加15.64％，增幅扩大8.26个百(bǎi)分点。

　　3.4流动(dòng)性：货币(bì)市场利率趋势(shì)分化，国债利率普遍下行

　　货币市(shì)场利率(lǜ)趋势分化，国债利率普遍下行。2023年4月以(yǐ)来，R001较上月末下(xià)行36bp至(zhì)2.29％；R007较上月末下行(xíng)120bp至2.51％；DR001较上月末(mò)上行46bp至2.27％；DR007较上月末(mò)下行12bp至(zhì)2.27％。一年期国债利率较上月(yuè)末(mò)下行8bp至(zhì)2.19％。十年期国(guó)债(zhài)利率较上月末下行2bp至(zhì)2.83％。一年期AAA+企业债利率较上月末下行3bp至(zhì)2.7％。十年(nián)期AAA+企业债利(lì)率较上月末(mò)下(xià)行(xíng)5bp至3.34％。

　　3.5国内政(zhèng)策：发改委强调提振(zhèn)消费(fèi)持续回(huí)升的动力(lì)；国资(zī)委(wěi)强调着力(lì)发展战(zhàn)略性新兴产业

　　4月19日，国家(jiā)发展改革委举(jǔ)行(xíng)4月份新闻发布会，强调要提振(zhèn)消费持续回(huí)升(shēng)的动力。接下来(lái)将重(zhòng)点(diǎn)做(zuò)好(hǎo)四方面工(gōng)作：一是，研究起(qǐ)草关于恢复和扩大消费(fèi)的政策(cè)文件，围绕大宗消费、服(fú)务消(xiāo)费、农(nóng)村消费(fèi)等重点领域；二是，下大(dà)力(lì)气稳定汽车消(xiāo)费，大力推动新(xīn)能源汽车(chē)下乡；三(sān)是，会同有关方面优化(huà)就业、收(shōu)入(rù)分配(pèi)和消费全链条良性(xìng)循环促(cù)进机制；四是(shì)，研究制定关于营(yíng)造(zào)放心消费(fèi)环(huán)境的政策文件。

　　4月19日，国资委(wěi)党委召开扩大会议(yì)，强调推动国资央(yāng)企着力发展实体经济特别是(shì)战略性(xìng)新兴产业。会议认为(wèi)，要更好推动国资央企在中国(guó)式现代化新(xīn)征程(chéng)中(zhōng)走在前列，着力提(tí)升科技自立自强水(shuǐ)平，提升自主创新能(néng)力；着力发展(zhǎn)实体经济特(tè)别是(shì)战略性新兴(xīng)产业，加快(kuài)推(tuī)进现(xiàn)代化(huà)产业体(tǐ)系建设；抓(zhuā)好新一轮国企改(gǎi)革深化提(tí)升(shēng)行动组织实施，高水平参与共建“一带一路”。

　　4月20日，工信(xìn)部举办发布会介绍一季度(dù)工业和信息化发展状况，表示下(xià)一步(bù)将制定实施(shī)重点行业稳(wěn)增(zēng)长的工(gōng)作(zuò)方案。一是营造(zào)良好产业发展环境，落实落(luò)细稳增(zēng)长政策举措，抓实抓细部省协作、部门协同(tóng)；二是推动出口保稳提(tí)质，加(jiā)大(dà)对制造业外(wài)贸企业的支持(chí)力(lì)度，配(pèi)合有关部门(mén)落实好稳外贸政策举措；三(sān)是促进内需加(jiā)快(kuài)恢复，以(yǐ)高质量供给促进消费；四(sì)是持续增强发展动能，加(jiā)快战略性新兴产业(yè)的创(chuàng)新发展。

　　四、财经日历

　　五、风(fēng)险(xiǎn)提(tí)示

　　国内经济恢复(fù)力(lì)度不及预期；海外(wài)需求超(chāo)预期回落。

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