5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰(tài)柏瑞中证央(yāng)企红利ETF发布公告称，其累计(jì)有效认购申请份额(é)总额(é)超过20亿(yì)份发行上限(xiàn)，将启动比(bǐ)例配售。这则小(xiǎo)公告体(tǐ)现出市场对这一“中特估”主题的追捧力度。

　　实际上，近(jìn)期(qī)围绕着“中特估”的行情(qíng)，市场关注(zhù)度(dù)非常高，5月(yuè)15日首批3只央企回报ETF发行，更成为这一波“中特估(gū)”行情(qíng)的催化剂。实际(jì)上，早在(zài)去(qù)年底(dǐ)及(jí)今(jīn)年一(yī)季(jì)度，一些基金经理开(kāi)始调仓换股(gǔ)“中特(tè)估概念”。

　　目前“中特估”资金面、情绪面、估值方式等问题成为(wèi)市场关注(zhù)焦(jiāo)点，中(zhōng)国基金(jīn)报采(cǎi)访(fǎng)多位投研(yán)人士，解析“中特估”这些焦点问题(tí)。

　　央企主题ETF密集(jí)上报(bào)发(fā)行

　　行情催化剂(jì)？

　　市场(chǎng)对“中特估”主(zhǔ)题积极追捧。不仅(jǐn)华泰柏瑞中证央企红利ETF罕(hǎn)见(jiàn)出现启动(dòng)“比(bǐ)例配售”情况，今年场内多只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国(guó)企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后(hòu)续有(yǒu)多只国央企主题(tí)基金发行，市(shì)场(chǎng)对此(cǐ)充满期(qī)待，如5月15日就有(yǒu)3只央(yāng)企(qǐ)回(huí)报ETF，后续跟踪央企科技引(yǐn)领、央企(qǐ)现代(dài)能源等ETF也将获批发行，更(gèng)有扎堆上报的央国企基(jī)金在排队入市。

　　这些或成为这一波“中(zhōng)特估”行情(qíng)的(de)催化剂。

　　融通红利机(jī)会(huì)基金(jīn)经理何龙表示(shì)，央企ETF发(fā)行在(zài)情绪上是构成催化因素的，近期银(yín)行股大涨的一(yī)个催化(huà)因(yīn)素(sù)就是积极推介(jiè)相关央企ETF的发行。

　　“随(suí)着央(yāng)企ETF的发行，和诸多主题基金的申报(bào)发行，我认为确实(shí)会(huì)成为引爆行情的(de)催化剂(jì)，基本面(miàn)、资(zī)金面、政(zhèng)策面都在向好，下半年，中特估有可能独领风(fēng)骚。”万(wàn)家基金(jīn)章恒更是表示。

　　同样，博时基金(jīn)指数与量化(huà)投资部(bù)基金经(jīng)理杨振(zhèn)建(jiàn)就表示，近(jìn)期密(mì)集申报的国(guó)央企主(zhǔ)题(tí)基金(jīn)主要(yào)涉及“股(gǔ)东回报”、“科技引领”、“现代能源”几大主题，这样的布局可以更(gèng)好支持央国企的(de)估值(zhí)重塑(sù)。

　　“央企(qǐ)ETF的发行将成为行情进(jìn)一(yī)步上涨的(de)催化剂。去(qù)年以来公(gōng)募基金(jīn)发行(xíng)整体平淡，近期(qī)多只国央企主(zhǔ)题基金申报和(hé)发行(xíng)，行(xíng)情火热下将为市场带来增(zēng)量资(zī)金，有望推动进一步(bù)上涨。”杨振建(jiàn)进(jìn)一步表示(shì)。

　　此外，银华基金(jīn)ETF业务总监王帅认(rèn)为，公募基金积极布(bù)局(jú)央国企主题基金(jīn)，一方面(miàn)是因为新一轮(lún)深化(huà)国企(qǐ)改革的大(dà)幕将拉开，叠(dié)加(jiā)“中特估”概(gài)念，央(yāng)国(guó)企上市公(gōng)司的(de)投资价值凸显，该主题的(de)基金将为投资者提供更丰富的工(gōng)具以参与到央国企(qǐ)投资。另一方面(miàn)是落实公募(mù)基金行业高(gāo)质量发展的要求，引(yǐn)导更多资(zī)金参与央国企改革，更(gèng)好发挥公募基(jī)金服(fú)务资(zī)本(běn)市场改革(gé)、服务实体(tǐ)经济和国家战略的作(zuò)用。

　　王帅表示(shì)，未来央企ETF的发行将为央企相关(guān)标的和板(bǎn)块带来增(zēng)量资金，提升交(jiāo)易活跃(yuè)度，有望成为中特估行情的催化剂。

　　存量(liàng)市场中变赛道

　　积极调仓(cāng)换股？

　　2023年以来，市(shì)场(chǎng)结(jié)构性行情明显，中特(tè)估和人工(gōng)智(zhì)能成为两大明显的主(zhǔ)线，而(ér)新能源等前期热门赛(sài)道股冷却，在此背景下，一些基金经理开始(shǐ)调仓换股“中(zhōng)特估概念”。

　　万家基金基(jī)金经理章恒直言，自己(jǐ)目前重点关(guān)注三大行业，火电(diàn)、券商、军工，这三大行业主要是(shì)央企(qǐ)或地(dì)方国资所(suǒ)在的行业，民(mín)营企(qǐ)业占比较(jiào)少(shǎo)。

　　“首先是(shì)基于(yú)行业本(běn)身(shēn)基本面在今年会有(yǒu)重大的向上变化(huà)的机会，比如火电，会(huì)受益于煤(méi)炭价格(gé)的下跌，扭亏(kuī)为盈(yíng)；券商(shāng)，会受益于(yú)今年市场成交量的放大，盈利大幅增长等。同(tóng)时，随着国有企业改革(gé)的推进，大概率(lǜ)这些企业会进入(rù)一个提质(zhì)增效、释放业绩的过程。”章恒表(biǎo)示，中(zhōng)特估是过去5年10年改革(gé)的(de)成果，是非常基本(běn)面的，和他过去1至2年研究投资(zī)思路也非(fēi)常吻合，为在下半年抓住这波中特估的投(tóu)资(zī)机会做好了准(zhǔn)备。

　　“去年年底已开(kāi)始重(zhòng)视中特(tè)估的投(tóu)资机会(huì)，判断中特估的机会未(wèi)来三年分两(liǎng)个阶(jiē)段。”融通红利机会基金(jīn)经理何龙表示(shì)，第一阶(jiē)段也就是(shì)今(jīn)年以数字经济和“一带一路”的主题普涨性机(jī)会(huì)为(wèi)主，包括低于1倍PB、分红收(shōu)益(yì)率极高的品(pǐn)种，将会迎来(lái)普涨性的(de)机会。第二阶段是未来两年，在主题性机会(huì)消散以后(hòu)，基于顶层设计对国央经营管理(lǐ)价(jià)值导向变化，我(wǒ)们(men)判(pàn)断(duàn)经营成果随(suí)之(zhī)改(gǎi)变(biàn)是(shì)一个慢变量(liàng)，会在(zài)未来(lái)两年体现在每一个央国企的(de)报表中。

　　何龙强调，目前在挖掘公(gōng)司经营层面(miàn)可能发生显(xiǎn)著正向(xiàng)变化(huà)的个股提前进行布局，比如(rú)医药(yào)和消费(fèi)等(děng)行业。

　　其实一季报已经显露出不(bù)少(shǎo)基金在行动。国(guó)金证券(quàn)研究所数据(jù)显示(shì)，偏股(gǔ)主动型基金(jīn)2022年(nián)年报前(qián)十大重仓(cāng)股股票(piào)池中(zhōng)，“中特(tè)估”概念(niàn)占偏股主动型(xíng)基金(jīn)持有股(gǔ)票市值比例(lì)仅(jǐn)有1.18％。而2023年一季报披露(lù)的持仓中，“中特(tè)估”概念占偏(piān)股主动型基金持(chí)有股票(piào)市值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏(piān)股(gǔ)主动型基金(jīn)的(de)持仓(cāng)中，占比明(míng)显提高。上(shàng)述(shù)数(shù)据显(xiǎn)示，根据偏(piān)股主动型基金2022年报(bào)及2023年(nián)一(yī)季报十大(dà)重仓股的数据，剔除个股(gǔ)涨跌(diē)影响，估(gū)计了各基(jī)金主(zhǔ)动加仓(cāng)“中(zhōng)特估”概念(niàn)股的市值占2022年末(mò)股票总市值比例，一季度(dù)超过30％的偏股主动型(xíng)基金主(zhǔ)动(dòng)加仓(cāng)了“中特(tè)估(gū)”概(gài)念股(gǔ)，198只基金(jīn)在2022年末不持(chí)有“中特(tè)估”概念股，但在一季度买入。

　　不仅如此，中信证券数据统计(jì)也显示(shì)，一季度主动(dòng)偏股型公募基金(jīn)对港股央(yāng)国(guó)企的持(chí)股市值(zhí)比重达到2019年(nián)以来的新(xīn)高，港股央国企(qǐ)持股总市值占港股持(chí)股总市值的比重(zhòng)由2022年(nián)四季度(dù)的25.1％提升至2023年一(yī)季度(dù)的(de)32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力(lì)量？

　　构建(jiàn)国(guó)央企专(zhuān)门的股票(piào)库(kù)

　　可(kě)以说中(zhōng)国特(tè)色估值体系(xì)，正深刻影响基(jī)金公司(sī)的(de)投研，落实到日常的(de)投(tóu)研流(liú)程和实践之中，不(bù)少基金公(gōng)司在加大投研(yán)力量，更有专门构建国(guó)央(yāng)企股(gǔ)票库。

　　融通红(hóng)利机会基金经理何龙就介(jiè)绍，一方面，从顶(dǐng)层设计改变研究员过去对国央企的固(gù)定思维，需要实地考察(chá)国央(yāng)企(qǐ)，并且需要(yào)利用当前国(guó)央企愿意交流的契机(jī)，多花(huā)精力去进(jìn)行跟(gēn)踪发现变化。

　　另一方面，融通(tōng)基金在行动上(shàng)，要求研究员将自(zì)己所(suǒ)覆盖行业的所有(yǒu)国央(yāng)企(qǐ)构建专门(mén)的(de)股(gǔ)票库，并进行长期跟踪，包括考察(chá)其实地(dì)调研(yán)的的成果，了解国央企经营思(sī)路和财务(wù)导向的变化，结合行业趋势和特(tè)征，寻找价值洼地，发现预期差。

　　同(tóng)样的，银华基(jī)金(jīn)ETF业(yè)务总监(jiān)王帅(shuài)也谈到“认识”上的重(zhòng)视。他(tā)表示，通过深入学习，对(duì)“中(zhōng)特估”有了(le)更深刻的认识：首先要认识(shí)市场(chǎng)体制机制、行业产业结构、主体持续发(fā)展能力(lì)等方面所体现(xiàn)的鲜(xiān)明中(zhōng)国元素和发(fā)展阶段特征(zhēng)，“中特估”应该(gāi)是在此基础上构建的具有时代特征和中国(guó)特色、符合(hé)国家(jiā)战略(lüè)导向的估值体系，而不是简单套用国外的(de)传(chuán)统估值(zhí)模(mó)型。

　　“中特估是一种新(xīn)的提法，但是这个概念(niàn)所涉及到(dào)的行业和公司(sī)，一直在(zài)发生的(de)变化。”万家(jiā)基金(jīn)经理章恒(héng)表示，万家基金(jīn)一直非常(cháng)关注传统(tǒng)产业的变(biàn)化(huà)，诸(zhū)如煤炭、金融、建筑等多(duō)个领域，因此也是一(yī)定能够(gòu)抓住中特估这波行(xíng)情的中华牙膏是中国品牌吗，中华牙膏是中国品牌还是外国牌子机会的。同时，随着时局的变(biàn)化(huà)，也在增加相关行业的研究力量。

　　此外，创(chuàng)金合信基金首席(xí)经济(jì)学家(jiā)魏凤(fèng)春(chūn)表示(shì)，积极(jí)践行(xíng)中国特色(sè)的估值(zhí)体(tǐ)系是资本市场使命，投资者需要学习(xí)领会并针对(duì)原(yuán)有的估(gū)值体系(xì)进行改(gǎi)造，以适(shì)应现实的需要。明确该体(tǐ)系的(de)框架(jià)是第一位的(de)工作，合(hé)理设置(zhì)指标(biāo)也非常(cháng)重要，投资者的认可(kě)和实施(shī)是最终该体系(xì)能(néng)否具备长期价(jià)值的基(jī)础。不过，他也提醒，人(rén)为(wèi)的(de)拔估(gū)值(zhí)是很大的(de)认(rèn)知误区(qū)，市场(chǎng)化认(rèn)可是基本的常识，不可误判(pàn)。

　　体现社会价值与国家(jiā)战略价值

　　新估值方式？

　　央(yāng)国企是国民经济的支柱，国(guó)企央(yāng)企(qǐ)发展要符(fú)合(hé)国家战略发(fā)展发向，更需要承担(dān)社会公共(gòng)责任等(děng)。而这些都应该考虑(lǜ)进估值体系之中，也引发市场关(guān)注。

　　多数受访的(de)基(jī)金经(jīng)理(lǐ)认为(wèi)，对于国(guó)央企的估值(zhí)方式要充分体现企(qǐ)业的社会价(jià)值与国家战(zhàn)略价值，目前已经形成了(le)初步的企(qǐ)业社(shè)会(huì)价(jià)值评价体(tǐ)系。

　　“如中华牙膏是中国品牌吗，中华牙膏是中国品牌还是外国牌子(rú)何定价国有企业承担社(shè)会价(jià)值、符(fú)合国家战略发展的价(jià)值(zhí)？首要任务就构建(jiàn)中国特色的价值评价体系，改变从以私人(rén)股东权益出(chū)发，现金流折现为主要方法的单一价(jià)值(zhí)估值(zhí)体(tǐ)系(xì)，转向社会整体价值观念、纳入中国特(tè)色的(de)ESG评(píng)价体系，充分体(tǐ)现企(qǐ)业的社会价(jià)值与国家战略价值。”博时(shí)基金(jīn)指数与量化投资部基金经(jīng)理杨(yáng)振建表示。

　　杨振(zhèn)建也直言，近年来国资委指导国内(nèi)团队对于中国(guó)特色(sè)ESG披(pī)露与评价体系不断探索(suǒ)，结合国际通(tōng)用规则(zé)，目前(qián)已经(jīng)形成了初步的企业社(shè)会价(jià)值评(píng)价体系(xì)，其中包括《企业ESG披露指南》、《中央企业上市公司(sī)环境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基金(jīn)经理王帅也认为，“中特估”应该是注重(zhòng)企业价值的可(kě)持续(xù)估(gū)值，要重视股东、员(yuán)工(gōng)和社会责任等要素对企(qǐ)业稳健成长(zhǎng)的(de)重大意义，重视稳定的现金流、持续增长的盈利、科技(jì)创新(xīn)对(duì)提升(shēng)企业内(nèi)在价值的积极作用，这样有利于提(tí)高估值(zhí)定价(jià)模型的科学性和有效性。

　　“在指数编制、策略构建(jiàn)等实务工作中，都(dōu)有成(chéng)熟的量(liàng)化指(zhǐ)标可以(yǐ)使用，包括净资产收益(yì)率(lǜ)、营业现金比率、资(zī)产负债率(lǜ)、研发经费投入强度等等。”王帅也表(biǎo)示(shì)。

　　嘉(jiā)实金融精选基金经理李欣更(gèng)细致分析在估值(zhí)思(sī)维(wéi)、估值(zhí)结论、估值(zhí)判断上有变化，尤其是估值的方法和指标上(shàng)，他(tā)认为其包括(kuò)产(chǎn)业链上下游的衡量、全(quán)要素(sù)成本等，以及在纵向和横向上的研(yán)究，强(qiáng)调政策优惠、产业发展、市场(chǎng)竞争力和可(kě)持续发(fā)展等各种因(yīn)素与企(qǐ)业价值的关系。这些因(yīn)素在(zài)对估值结论和判(pàn)断的影(yǐng)响上，也使(shǐ)得(dé)中国特色的估值体系与传统的估值(zhí)体系(xì)有(yǒu)所不同。

　　“所以(yǐ)估值(zhí)思(sī)维的变化，还有(yǒu)估值结论和估值判断的(de)变(biàn)化，都是为了更(gèng)好地(dì)适应(yīng)中国(guó)的市场和经济特(tè)点，提供更精准、更合理的企业估值信(xìn)息。”李(lǐ)欣表(biǎo)示。

　　不过，创(chuàng)金合信基金首席经济学家魏(wèi)凤春(chūn)直(zhí)言，这需要在实践中进行(xíng)探索，目(mù)前尚没有公认的指标(biāo)可(kě)以使(shǐ)用。

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