《基金经理投(tóu)资(zī)笔记》宏观(guān)策略系列

　　把(bǎ)脉经(jīng)济周期拐点 实现财富管理升级

　　作者(zhě)：魏 凤 春(chūn)（博士(shì)），创金(jīn)合信基金首席经(jīng)济学家

　　　　  罗(luó) 水 星（博士），创金(jīn)合信基金基金经理(lǐ)

　　我们上(shàng)期对(duì)市场的整体观点(diǎn)是大(dà)概率市场处(chù)于“战(zhàn)略僵(jiāng)持阶(jiē)段的乱(luàn)战”，5月交易(yì)机会可能更均(jūn)衡、但也(yě)更脆弱(ruò)，当(dāng)前(qián)可(kě)能(néng)是(shì)一个布局的好阶段，而未必会是收获的阶段，投资者需要多一点(diǎn)耐心。市场可能继续对一季报定价，短期市场的核心矛盾在于缺(quē)乏特别(bié)明显的亮(liàng)点。同时我们也提(tí)醒大家(jiā)，虽然我们看好(hǎo)TMT和中特(tè)估全年(nián)的投资机会，但是短期游戏(xì)传(chuán)媒和(hé)中特估(gū)与(yǔ)其他板块分化较为极致，也是(shì)不争(zhēng)的事实，提醒大家(jiā)这两个板(bǎn)块短期(qī)可(kě)能的风险。

　　一、市场的表(biǎo)现：继续定价国内(nèi)经(jīng)济疲弱修复

　　过(guò)去的一周，市(shì)场的演绎跟我们的观点大致符(fú)合：周一中(zhōng)特估上涨之后连续(xù)回调，一季报业绩尚可、同时前期又没(méi)有(yǒu)定(dìng)价充分的(de)火电、纺织服装、新能源和家电(diàn)等有一(yī)定的(de)超(chāo)额收(shōu)益(yì)，但(dàn)是反(fǎn)弹(dàn)也(yě)相对脆弱。国内(nèi)外公布(bù)的(de)部分经济金融数(shù)据传递的信息都没(méi)有明确(què)的方(fāng)向性，股市(shì)和债市(shì)依然定价(jià)国(guó)内经济疲(pí)弱的复(fù)苏力度，没有在我们上一次对市场的判断上提供明显(xiǎn)的增量信息。

　　上周申(shēn)万31个行业中有7个(gè)行(xíng)业出(chū)现上涨，24个行(xíng)业出现下(xià)跌。分行业(yè)看，公(gōng)用事业、煤炭、汽车等行业表现较好，周涨跌幅分别为1.95%、1.55%、1.53%；建筑装饰、传媒、有(yǒu)色金属等行业表(biǎo)现较差，周(zhōu)涨跌幅分别为-5.98%、-5.98%、-3.54%。

　　从估(gū)值来(lái)看，社会服(fú)务、商(shāng)贸零售、美容护(hù)理(lǐ)等行业处于历(lì)史高位估值(zhí)区间，市盈率(lǜ)分位数分别为(wèi)81.82%、81.28%、79.33%；有色金(jīn)属、电力设备、煤炭等行业处于历史(shǐ)低(dī)位估值区间，市(shì)盈(yíng)率分位数分(fēn)别为0.53%、0.86%、2.63%。估值(zhí)环比上周变(biàn)化(huà)来看，环保、公用事(shì)业、汽车等行业(yè)位于(yú)前列(liè)，市盈率分位(wèi)数分别提升(shēng)12.54%、3.98%、3.75%；建筑(zhù)装饰，食品饮(yǐn)料，传媒等行(xíng)业(yè)稍显落(luò)后(hòu)，市(shì)盈率分位数分(fēn)别(bié)降(jiàng)低(dī)6.67%、3.76%、2.28%。

　　从交易情(qíng)绪来看，纵向（时序上）拥挤度观察，银行、交通运输、非银(yín)金融(róng)等行(xíng)业换手(shǒu)率位于一年内高(gāo)点，换手率(lǜ)分位数分别为100%、100%、98.1%；农林牧渔、美容护(hù)理、食(shí)品饮料等行(xíng)业换手(shǒu)率位于一年(nián)内低点，换手(shǒu)率分位数分别为(wèi)5.8%、7.7%、9.6%。 横向（行(xíng)业间）拥挤(jǐ)度(dù)观察，银行、非银(yín)金融、传媒(méi)等(děng)行业成交(jiāo)额占(zhàn)比位于一年内高点，成交额(é)占(zhàn)比(bǐ)分位数分别为(wèi)100%、100%、98.1%；农林(lín)牧渔、基础化(huà)工、综合等行业(yè)成交额占比位于一年内低点(diǎn)，成交额占比分位数均为(wèi)1.9%。

　　二、脆弱、均衡市场(chǎng)的进一步验证：宏观依(yī)据

　　对(duì)市场(chǎng)的(de)定性(xìng)是(shì)下一(yī)步决策(cè)的依据，从(cóng)宏(hóng)观证(zhèng)据(jù)来(lái)看，市(shì)场是(shì)脆弱而(ér)均衡的：

　　第一，出口不弱，趋势10克是几两ng>变弱，进口(kǒu)验证乏力(lì)的外需。

　　中国4月出(chū)口同(tóng)比上升(shēng)8.5%，3月(yuè)为同比上(shàng)升(shēng)14.8%；4月进口同比下跌7.9%，3月为同比下跌1.4%；4月贸易顺(shùn)差902.1亿美元(yuán)，3月为881.9亿美元(yuán)。出口预测可(kě)能是打脸(liǎn)市场(chǎng)预期次数(shù)最多的指标之(zhī)一，正如每年大(dà)家(jiā)对出口进(jìn)行展望(wàng)一样，今年年(nián)初的出(chū)口确实又再次超出大家的预(yù)期(qī)。今年出口的变(biàn)化，需要我们(men)审视、理解出口(kǒu)的(de)中期(qī)逻辑变(biàn)化：中国的国家战略在(zài)清(qīng)晰(xī)地知道欧美(měi)日韩的(de)战略意图之后，在过去几年做了很多的应对和部署，东(dōng)盟、一(yī)带一路、上(shàng)合和广大发展中国家逐渐被更(gèng)充分地融入到中国(guó)经济圈，成为外(wài)需和中国全球战略的(de)重要一(yī)环，也需要成为我们日后分析(xī)中(zhōng)的(de)重(zhòng)点之一。

　　分析完中期的逻辑变(biàn)化(huà)，再回到(dào)短期的现实。4月的出口肯定是不弱的，不过趋势在走弱，考虑到(dào)全球经(jīng)济和金融系统(tǒng)在过去一段(duàn)时(shí)间(jiān)的风(fēng)险暴露(lù)逐(zhú)渐增加，再结合越南、韩国这些(xiē)重要出口国家近期的数据(jù)走势(shì)，10克是几两出口趋势是在走弱的，如果全球经济(jì)动(dòng)能走弱，一带一路和(hé)东盟(méng)可(kě)能也无法单独把中国出口(kǒu)稳(wěn)住(zhù)。与此同(tóng)时，进(jìn)口继续走(zǒu)弱，在经历了年初复苏短(duǎn)暂的斜率走陡之后(hòu)，经(jīng)济的复苏斜率明显趋于平缓(huǎn)，国内(nèi)外新(xīn)的(de)政策变(biàn)化又还没有看到(dào)，当(dāng)前(qián)市场大(dà)逻辑是相(xiāng)对缺乏的，这是(shì)我们觉得(dé)市场脆弱而均衡(héng)的重(zhòng)要原因。

　　第二(èr)，社(shè)融信贷一季(jì)度加速放量后逐渐回归正常，居民加(jiā)杠杆意愿弱。

　　4月新增人民币(bì)贷款0.72万亿，去年同期(qī)0.65万(wàn)亿；新增社(shè)融1.22万(wàn)亿，去年同期0.93万亿；社融(róng)增速(sù)10%，前值(zhí)10%；M2同比12.4%，预期12.6%，前值12.7%；M1同(tóng)比5.3%，前值5.1%。历(lì)史(shǐ)纵向(xiàng)来(lái)看，因为(wèi)2022年(nián)4月(yuè)本身就是社融(róng)信贷比较弱(ruò)的(de)一个(gè)月，所(suǒ)以今年4月的(de)社融信贷看上(shàng)去(qù)比(bǐ)去年多，但实(shí)际上是(shì)比较弱的，比疫情前的2019、2018年4月社(shè)融都要弱(ruò)。就(jiù)今(jīn)年的节(jié)奏来看，一季度社(shè)融信贷提(tí)前发(fā)力，所以投(tóu)放巨大，4月份慢(màn)慢回归正常乃至略偏弱的状态(tài)。

　　居(jū)民的中长(zhǎng)贷在经历了积压需求暂时释放之后，再度回(huí)归(guī)比较弱的态势，居民中长(zhǎng)贷同比比去年(nián)萎缩1156亿(yì)，这意味着居民可能非(fēi)但没有明显增加房贷的意愿，反而在加大还贷(dài)的(de)量，这与前(qián)段时间(jiān)新闻报(bào)道的(de)居民提(tí)前还(hái)房贷(dài)现象增加的(de)情况一(yī)致。另外，根据不完全统计的4月部(bù)分银(yín)行的理(lǐ)财规模变化，银行理10克是几两(lǐ)财出现了明显的回(huí)流，但在权益市场(chǎng)上(shàng)资金回(huí)流并不明显，因(yīn)此极有可能流到了(le)低风险(xiǎn)低(dī)波动的(de)相关产(chǎn)品上(shàng)。这说明(míng)无论是对实物投资还(hái)是金融(róng)投资，居民部门的风险偏好仍有(yǒu)待修复。因(yīn)此，随着居民部门购房(fáng)欲望下降之(zhī)后(hòu)，整个金融部门其(qí)实(shí)并(bìng)不缺钱(qián)，但大家都在等(děng)待权益市场(chǎng)系统(tǒng)性(xìng)风险偏(piān)好(hǎo)抬(tái)升的(de)一个明(míng)确的政策或者(zhě)基(jī)本面(miàn)信号。

　　第三，CPI、PPI：弱(ruò)复苏下(xià)低通胀，反映的是内(nèi)生(shēng)动(dòng)力偏(piān)弱的(de)预期

　　中(zhōng)国(guó)4月CPI同比上涨0.1%，预期上涨0.4%，前(qián)值上涨0.7%；PPI同比下降3.6%，预期下降3.3%，前值下降2.5%，通(tōng)胀维(wéi)持低位，这反映的是(shì)国内修复动力偏(piān)弱，而供应总体充足，进而价格维(wéi)持低迷。我们也(yě)判断(duàn)在弱修复之下，低通胀的(de)特质有望(wàng)延(yán)续。

　　结(jié)构上看，食品价格继续(xù)回落。4月CPI食品(pǐn)价格(gé)同(tóng)比上涨(zhǎng)0.4%，前值上涨2.4%，环比下降1%，前(qián)值下降1.4%，由于(yú)天气转暖，鲜菜上市量增(zēng)加，鲜菜价格同环比大幅(fú)下(xià)降，环比(bǐ)下(xià)降6.1%，同比下降13.5%，存栏量也相对充裕(yù)，猪肉价格(gé)环比继(jì)续下跌3.8%，降幅有所收窄。核心(xīn)CPI同比上涨0.7%，涨幅与(yǔ)上月持平，环比上涨0.1%。从大类分项(xiàng)来看，食品(pǐn)烟(yān)酒、生活用品及服(fú)务、交通和通信同比涨(zhǎng)幅回落；衣(yī)着、居住、教育文化和娱乐涨幅较上月有所扩大；医(yī)疗保(bǎo)健持平，这反(fǎn)映的是普通消(xiāo)费品的需求修复较弱，而高端、偏服务项的消费需求(qiú)率先修(xiū)复。

　　PPI同比(bǐ)继续大幅回(huí)落，主要受上(shàng)年同期基数(shù)较(jiào)高影响，同(tóng)时全球库存周期去化(huà)，制造业偏弱。生产(chǎn)资料(liào)价格同比下(xià)降4.7%，环比下降0.6%，继续回落；生活资料同比上涨0.4%，环比(bǐ)下(xià)降0.3%，均(jūn)较弱。分行业来(lái)看，上游和中游煤(méi)炭开采、石油和天然气开采、黑色金属采矿、石油、煤(méi)炭(tàn)及其他燃料加(jiā)工、黑色金(jīn)属冶炼和压延加工业均有(yǒu)较大拖累，电力、热(rè)力的生产和(hé)供应业、纺织服装(zhuāng)服饰(shì)业，非金(jīn)属矿采选业同比上涨。

　　通(tōng)胀(zhàng)连续两(liǎng)个月处在(zài)低位，我(wǒ)们认(rèn)为这反(fǎn)映的(de)是内生修(xiū)复动力较弱。季节性(xìng)因素(sù)以及产业周期带(dài)来的食品(pǐn)价格下跌和生产资(zī)料价格下跌，带(dài)动CPI同(tóng)比放缓、PPI大幅回落。随着下半年(nián)基数下(xià)降(jiàng)，经济逐(zhú)步修复，通胀(zhàng)有(yǒu)望回升，但(dàn)我(wǒ)们认为通胀短期(qī)内也较难回到1%水平之(zhī)上(shàng)，投资(zī)均不需要过度(dù)考虑“通缩”和“通(tōng)胀(zhàng)”问题(tí)。短期来看，物价回落有助于企业刚性成(chéng)本下(xià)降，修复盈利能(néng)力(lì)，关(guān)注通胀的修复更(gèng)多反(fǎn)映的是(shì)需求修复的(de)幅度。

　　三、下一(yī)步的策略：反(fǎn)弹概率(lǜ)大，要保持交易的灵活性

　　从上述基(jī)本面(miàn)的分析(xī)出发(fā)，我们仍然维持“市场乱战，均衡且(qiě)脆弱(ruò)的交易机会”的判(pàn)断。从(cóng)技术面看(kàn)，当前权益市场的买(mǎi)入(rù)理由(yóu)是(shì)大(dà)盘指(zhǐ)数再度接近前期(qī)低位，这为(wèi)我们提(tí)供(gōng)了布(bù)局(jú)机(jī)会，交易的反弹(dàn)概率在加大。从(cóng)策略角(jiǎo)度看，投(tóu)资(zī)者需要高度重视交易的灵活性。策略的整体包(bāo)括(kuò)趋势、结构与节奏，反弹带(dài)来的是节奏(zòu)的变化，不是趋势和结(jié)构的变化。

　　哪些板块反弹机会较(jiào)大呢？创(chuàng)金合(hé)信基金宏观策略配置(zhì)团队观察(chá)各家(jiā)分(fēn)析师对(duì)申万各行业2023年归母净利润(rùn)的预测，可以作为参考。如(rú)果让(ràng)反弹(dàn)更扎实一些，预期业绩变(biàn)化是(shì)一个(gè)相对可(kě)靠(kào)的数据。

　　环(huán)比上周来看，市场对公(gōng)用(yòng)事业、石油石化、房(fáng)地产等行业基(jī)本(běn)面较为乐(lè)观(guān)，预计2023年(nián)净利(lì)润分别变(biàn)化2.01%、0.59%、0.34%；市场(chǎng)对(duì)汽车(chē)、农林牧(mù)渔、钢铁等(děng)行业基本面预(yù)期有所调整，预(yù)计2023年净(jìng)利润分(fēn)别变(biàn)化(huà)-2.25%、-2.00%、-1.94%。

　　【了解作者】

　　魏凤春(chūn)博士，创金合信(xìn)基金首席经济(jì)学(xué)家，投委会委员兼秘书长，宏观策略配置部总监，兼任(rèn)MOMFOF投研总部总监，南开(kāi)大(dà)学经济学博士，清华(huá)大学管理科学与工程博士后。学术研究与教学以及宏(hóng)观经济走势、金融产品分析等实务领域经验丰富、成(chéng)果卓著。从业23年以来，一直(zhí)致力于在周(zhōu)期波动的框架内运用财政的(de)视(shì)角解构(gòu)宏(hóng)观经(jīng)济的运行(xíng)，将中国经济看(kàn)作一(yī)份资产，通(tōng)过(guò)资本资产定价的方式来确定其价值与风险。

　　罗水星博士，创金合信基金经理(lǐ)、首席宏(hóng)观(guān)分析师，2022年2月加入创金合(hé)信(xìn)基金。此前履职博(bó)时基金，负责(zé)宏观策略(lüè)、宏(hóng)观政策、大类资产配置(zhì)与择时研(yán)究。武汉(hàn)大学(xué)学士(shì)，上(shàng)海财经大学(xué)经济学(xué)硕(shuò)士、博士，中国社科(kē)院经济(jì)学博士后，学术论(lùn)文多发表于国际(jì)SSCI英(yīng)文核(hé)心经济(jì)学期刊(kān)。

未经允许不得转载：济宁舞蹈培训学校_济宁洋娃娃舞蹈学校_济宁洋娃娃舞蹈学校官网 10克是几两