《基金经(jīng)理投资(zī)笔记》宏观(guān)策略系列

　　把脉经济周(zhōu)期拐点(diǎn) 实(shí)现财富管理升级

　　作者(zhě)：魏 凤 春（博士），创金合信(xìn)基金首席经济学家(jiā)

　　　　  罗 水 星（博士），创(chuàng)金合信基金基金(jīn)经理

　　乱(luàn)云飞渡(dù)仍从(cóng)容

　　上期分享中（查(chá)看原(yuán)文），我们提出了5月是乱花渐欲迷人眼(yǎn)，一(yī)个大的(de)背景(jǐng)是市(shì)场进(jìn)入(rù)了战略相持阶段，进攻(gōng)和防守的理由都不是(shì)非常清晰。周末中央发布(bù)长(zhǎng)期的产业政策，基调是(shì)清晰的，但那是(shì)诗和远方，是战略性(xìng)的布局，很多投资(zī)者更喜欢(huān)战术性的(de)机会。伯克希尔哈撒韦年(nián)度股(gǔ)东大会在巴菲(fēi)特的老(lǎo)家奥巴哈举行，吸引了全球投资者的目(mù)光，投资者总希望可以(yǐ)从中寻找到投资的秘诀，价值(zhí)投(tóu)资的道虽相同，但法、术(shù)、器(qì)是各异的。不仅(jǐn)如此(cǐ)，伯克希尔(ěr)决策(cè)者对宏观环境的(de)担忧(yōu)，对数字(zì)技(jì)术(shù)的批判，很多与(yǔ)会(huì)者收获的(de)可能不是清晰的思(sī)路(lù)，而(ér)是(shì)在(zài)迷宫中又多走了(le)一圈。

　　一、市场陷入僵持阶段：Sell in May？

　　港股(gǔ)市场有(yǒu)“五穷(qióng)、六(liù)绝、七翻身”的说(shuō)法，谨慎的A股投(tóu)资者(zhě)也开始考虑(lǜ)Sell in May,一个很重(zhòng)要的理由是根据惯例，银行保险等利(lì)好(hǎo)兑现(xiàn)后往往是市场(chǎng)开(kāi)始调(diào)整的开(kāi)始。A股投资(zī)历(lì)来是(shì)有(yǒu)季节(jié)性的，但这未必(bì)是(shì)历史的(de)铁律，比(bǐ)如2022年(nián)5月(yuè)市场在新的(de)政策基(jī)调下开始全面大反攻。我们(men)需要(yào)因(yīn)时而变，投资者需要考虑到当(dāng)前的市场背景(jǐng)已经和(hé)之前有很(hěn)大的(de)不同。当前(qián)市场(chǎng)进(jìn)入战略僵持阶段(duàn)的一(yī)个重要理由是除(chú)了逻辑(jí)推演(yǎn)，很多(duō)重要(yào)问题很难用清晰的事(shì)实来验证。谨慎的(de)投资者往往(wǎng)是(shì)见好(hǎo)就收或者谋(móu)定而后动，因此才(cái)有了上述的猜(cāi)测(cè)。

　　市场(chǎng)不清(qīng)楚(chǔ)的地(dì)方在哪里呢？

　　第一，从内部(bù)看，市场已经(jīng)提前交大家真的都放不进脉动瓶口吗，一般进得去脉动瓶口吗易了(le)政策的方向，而且今年国(guó)内的政策本(běn)身也不是(shì)大开大合。新出台的政策更多地在落实上(shàng)，较(jiào)少新的(de)提法。

　　第二，从外部看，美(měi)联储(chǔ)依然在通胀、就业(yè)数据(jù)、金融数据和增长数据传递的混乱信息中纠结。

　　第(dì)三，从投资主线看(kàn)，数(shù)字经济和中特估依然既(jì)有政策、也(yě)有业绩或(huò)者(zhě)有未(wèi)来预期的业绩改善，但短期游戏、传(chuán)媒(méi)、中特估(gū)与其他板(bǎn)块分化较为(wèi)极致，也是不争的事实(shí)。除了这两条主(zhǔ)线外，金融、消费和公(gōng)用事业(yè)有反弹，但难以成为持续的配置主(zhǔ)题(tí)，新能(néng)源(yuán)崩坏的筹码预期也(yě)决定(dìng)了(le)反弹(dàn)的脆弱性。

　　第四，从交易行为看，投资者并未形(xíng)成(chéng)一(yī)致(zhì)预(yù)期(qī)。随着(zhe)一季报(bào)的(de)披露，市场阶段性发挥了对盈利现实的定价效率。具体表现为(wèi)，业绩出(chū)现一定修复和表现有韧性(xìng)的金融(róng)、中药、电(diàn)力、中特估主题以及TMT中(zhōng)的(de)游戏(xì)传(chuán)媒等表现较(jiào)好，家电此前也有一定表(biǎo)现(xiàn)。不过，随着业绩的公布反而出现了一(yī)定(dìng)的买预(yù)期卖(mài)现(xiàn)实的操作(zuò)。当然，相对而言市场也有定(dìng)价效率不稳定(dìng)的一面，同样是业绩修(xiū)复或有韧性的农林牧渔、新能源(yuán)和消费板(bǎn)块，整体表(biǎo)现则(zé)一般(bān)。

　　二、市场僵持的原因：一季(jì)报显(xiǎn)示企(qǐ)业盈利仍在磨底阶(jiē)段(duàn)

　　短期市场的核心(xīn)矛盾在于缺乏(fá)特别明(míng)显的(de)亮点，TMT主线前期超额收(shōu)益过于显(xiǎn)著，目前除了游戏、传媒一枝独秀外，其(qí)他TMT细分领域阶段性有所回调。中特估(gū)相(xiāng)关的基建、银行、石油、出版等板块盈利有支(zhī)撑、估值也较低，因此在(zài)最(zuì)近市场(chǎng)调整的(de)时候(hòu)整体表现较好。在这(zhè)两条我们看好的全(quán)年主线(xiàn)之外，市场部分定(dìng)价(jià)了一季报行情，但(dàn)核心问题在于当前盈利仍(réng)处在磨底阶段。扣除金融和两(liǎng)桶油，A股的(de)盈利还在下滑，这意味着短期盈利很(hěn)难撑起A股系统性的行情。所以，我们看到这(zhè)两条主线之外(wài)其他业绩尚可的板块，整体反弹(dàn)的幅度都(dōu)相对有限。消费的盈利(lì)有一定的修复，而市场(chǎng)由于前(qián)期的悲(bēi)观情绪尚未对其定价，这可能(néng)蕴含阶段性交易机会。

　　三(sān)、战略性布局是清晰(xī)而明确的：政策(cè)关注产业升级和人的问(wèn)题

　　近期国内也处(chù)于一(yī)个会议密(mì)集召开的阶段，政治局(jú)会议、中央财经委会(huì)议(yì)和(hé)国(guó)常会(huì)相继召开(kāi)。决(jué)策(cè)层对于(yú)当前经(jīng)济复(fù)苏(sū)动力不足(zú)、复苏势头(tóu)不稳(wěn)的问题，有(yǒu)着清(qīng)醒的(de)认识，短期的工(gōng)作重点是恢(huī)复和扩大需求，但同时(shí)也明确不会再走老路——不会通(tōng)过(guò)低水平(píng)的债务扩张(zhāng)来刺激经济，而是聚焦实体经济的产业(yè)升级(jí)，推进产业智能(néng)化、绿色化、融合化。

　　现代产业体系下的融合发展

　　这次财经委会议的一(yī)个新提法是(shì)“坚持三次产业融合发展(zhǎn)，避免割裂对立；坚(jiān)持推(tuī)动传统产业转(zhuǎn)型(xíng)升级，不能当成(chéng)‘低端产业’简单退(tuì)出”，这个提法很重要(yào)。我们去年(nián)底(dǐ)强调接(jiē)下来一段时间的政策需要(yào)强调(diào)均衡性和系(xì)统性，才(cái)能形(xíng)成经济发展的合力。卡脖子(zi)的(de)领域(yù)要重点支(zhī)持和发展，但是经济的运行是一(yī)个完整的系(xì)统，生产和消费、实体经济和金融支(zhī)撑、高(gāo)科(kē)技领域和低技术领域、融(róng)资-设计-制造—物(wù)流-销售(shòu)-服务等各方面需要协调发展，大(dà)家的(de)信心慢慢恢复、收入慢慢(màn)恢复，才(cái)能(néng)够真正把需求拉动(dòng)起来。不能够孤立、片面(miàn)地理(lǐ)解(jiě)和执(zhí)行政策，毕竟即(jí)使(shǐ)是芯片这么最高科技(jì)的领域，它的下(xià)游(yóu)需求也(yě)主要来(lái)自消(xiāo)费电子产品中的手机、汽车、智(zhì)能家居等等(děng)，没有需(xū)求的(de)拉动，产业(yè)的发展(zhǎn)就缺乏良(liáng)性(xìng)循环的基础。

　　高质量的人才红(hóng)利

　　另外，最近政策讨论的一个重点是人，作为投资生产拉动核心的企业家、作为人力资源重点(diǎn)的人(rén)才、承(chéng)载民族未来的新生人(rén)口、需要(yào)关注的老(lǎo)龄人口(kǒu)。当前中(zhōng)国的发(fā)展逐渐从资(zī)本和劳(láo)动要(yào)素(sù)拉动(dòng)转向(xiàng)人(rén)力(lì)资源(yuán)拉动，技术创(chuàng)新成为能否突破(pò)内(nèi)外(wài)部约束的关(guān)键(jiàn)。技术(shù)创新能力取决于制度保障下的主观能(néng)动(dòng)性，在经历了过去几年(nián)的非(fēi)常(cháng)态之后，在内(nèi)外部不确定性(xìng)的制约(yuē)大家真的都放不进脉动瓶口吗，一般进得去脉动瓶口吗下，如何让当前每个主体充满(mǎn)信心、充满主观(guān)能动性，是政策(cè)的重(zhòng)心。以人工智能为代(dài)表的数字(zì)经济大发展，有(yǒu)可能能够帮(bāng)助我们(men)适当缩小国际竞争中人力资源的差(chà)距(jù)，这需要从一(yī)个更(gèng)高的(de)角度理解人工(gōng)智能和数字经济。

　　四、乱(luàn)云(yún)飞渡仍从容：乱战之(zhī)后的投资(zī)路径

　　5月的市场，看起来是战略僵持(chí)阶段的乱(luàn)战。接下(xià)来(lái)的政策(cè)力度(dù)和效果有多大、盈利能否实质性的反(fǎn)弹、经(jīng)济复苏的斜率是否面临趋缓的(de)压力、海外的潜在风险到底有多大、美联储到(dào)底(dǐ)下一步(bù)面临的是什么样的经济(jì)形势等，投资(zī)者(zhě)希望渐(jiàn)次判断上(shàng)述一系列的(de)重要问题的程(chéng)度，并(bìng)据此进(jìn)行布局(jú)。

　　从这(zhè)个意义上讲，5月交易机会可能更均衡、但也更脆弱，当前可(kě)能是一个大家真的都放不进脉动瓶口吗，一般进得去脉动瓶口吗布局的好阶段，而未必会是收(shōu)获的(de)阶段。投资者需要(yào)多一点耐心，风浪(làng)越大，下一次的鱼越(yuè)贵。

　　“乱云飞渡仍从容”，这是(shì)我们从(cóng)巴(bā)菲特历次股东大会上看(kàn)到价(jià)值投资者很重要的一个特质，即(jí)我们提倡的(de)“道”。市(shì)场的乱是暂时的，随着事实的清晰，投(tóu)资路径(jìng)也(yě)将(jiāng)会非常明确。这(zhè)个路径，我们从产业视(shì)角做了(le)一(yī)下梳理，供投资者参考。

　　具体而(ér)言：投(tóu)资的上限是产业(yè)现代(dài)化，科(kē)技(jì)自主可用(yòng)，数字化、高端化(huà)与(yǔ)智能化(huà)是明确的诗与远方，需要(yào)进行战略布局。投资的下限是避免(miǎn)系统性的(de)风险(xiǎn)，在(zài)现代化的产业转型中，当前蕴藏(cáng)风险和未来跟不(bù)上历史(shǐ)步(bù)伐的产(chǎn)业是不能(néng)进行战略布(bù)局的。投资的中间状态是周期(qī)与消(xiāo)费(fèi)行业，是战(zhàn)术(shù)性的布局(jú)。

　　产业(yè)视(shì)角下(xià)的投资路线图

　　【了解作者】

　　魏凤春博士，创金(jīn)合信基(jī)金首席经(jīng)济学家，投委会委员兼秘书长，宏观策略(lüè)配(pèi)置部总监，兼任MOMFOF投研总部总监，南开大学经济学博(bó)士(shì)，清华(huá)大学管理(lǐ)科(kē)学(xué)与工程博士后。学术研究与教学以及(jí)宏观经济走势、金融产品(pǐn)分析(xī)等实务领域(yù)经验丰(fēng)富、成果(guǒ)卓著(zhù)。从业23年以来，一直致力于(yú)在周期波(bō)动(dòng)的框架内运(yùn)用(yòng)财(cái)政的视角解(jiě)构宏观经济的(de)运行，将中国经(jīng)济(jì)看作一份资产，通(tōng)过资本资(zī)产定价的方式来确定其价值(zhí)与风(fēng)险(xiǎn)。

　　罗水星博(bó)士，创金合信基金经理、首席宏观分(fēn)析(xī)师，2022年(nián)2月(yuè)加入创金合信基金。此前履(lǚ)职博(bó)时(shí)基金，负(fù)责宏观策略、宏观政策、大(dà)类(lèi)资产配置与择(zé)时研究。武汉大学学(xué)士，上海财经大(dà)学(xué)经济学硕士、博士(shì)，中国社(shè)科院经济学博(bó)士后，学术(shù)论文多发表于国际SSCI英(yīng)文核(hé)心经济(jì)学期刊。

未经允许不得转载：济宁舞蹈培训学校_济宁洋娃娃舞蹈学校_济宁洋娃娃舞蹈学校官网 大家真的都放不进脉动瓶口吗，一般进得去脉动瓶口吗