《基金经理投资笔记》宏观(guān)策略系列

　　把脉经济周期拐(guǎi)点 实(shí)现财(cái)富管(guǎn)理(lǐ)升(shēng)级

　　作者：魏 凤 春（博士），创金合信基(jī)金首席(xí)经济学家

　　　　  罗(luó) 水(shuǐ) 星（博士），创金(jīn)合信基(jī)金基金经理

　　乱云飞渡仍从容

　　上期分(fēn)享中（查(chá)看原文），我(wǒ)们提出(chū)了5月是(shì)乱(luàn)花(huā)渐欲迷人(rén)眼，一个大的背景是市场进入了(le)战(zhàn)略相持阶段，进(jìn)攻和防守的(de)理由(yóu)都不(bù)是非(fēi)常清(qīng)晰。周末(mò)中央(yāng)发布长期的(de)产业(yè)政策(cè)，基(jī)调(diào)是清(qīng)晰的，但那是诗和(hé)远方(fāng)，是战(zhàn)略(lüè)性的布局，很多投资者更喜欢战术(shù)性的机会。伯克希尔哈撒(sā)韦年(nián)度股东大会在巴菲特的老家奥(ào)巴哈(hā)举行，吸引(yǐn)了(le)全(quán)球(qiú)投资者的目光，投资(zī)者(zhě)总希望可以从中(zhōng)寻找到投(tóu)资(zī)的秘诀，价值(zhí)投资的道虽相同，但法、术、器是各异的(de)。不仅如(rú)此，伯克(kè)希尔决策(cè)者对宏观环境(jìng)的担忧，对(duì)数字技术的批判，很多与会者收获(huò)的可能(néng)不是清(qīng)晰的思路，而是在迷(mí)宫中又多(duō)走了一圈。

　　一、市场(chǎng)陷(xiàn)入僵持阶段：Sell in May？

　　港(gǎng)股市场(chǎng)有“五穷、六绝、七翻身”的说(shuō)法，姜子牙活了多少岁谨慎的A股投资者也(yě)开始(shǐ)考虑Sell in May,一个很(hěn)重要的理(lǐ)由是(shì)根据惯例，银行保险等利(lì)好兑(duì)现后往往(wǎng)是市场开(kāi)始调整的(de)开始(shǐ)。A股投资(zī)历来是有季节(jié)性(xìng)的(de)，但这(zhè)未必(bì)是历史的铁律，比如2022年5月(yuè)市场在新的政策基调下开始全(quán)面大(dà)反攻。我们需要(yào)因(yīn)时而变，投资者需要考虑到当前的(de)市场背景已经(jīng)和之前有(yǒu)很大的(de)不同。当前市场进(jìn)入战(zhàn)略僵(jiāng)持阶段的一(yī)个重要理(lǐ)由是(shì)除了逻辑推演，很多重要问题很难用(yòng)清晰(xī)的(de)事(shì)实来(lái)验证。谨慎的投资(zī)者往往(wǎng)是(shì)见好就收(shōu)或(huò)者谋定而后(hòu)动，因此(cǐ)才有了上述的(de)猜测。

　　市场(chǎng)不清楚的地(dì)方(fāng)在哪(nǎ)里呢？

　　第一(yī)，从内部看，市场已经提前交易了政策的方向，而且今年国内(nèi)的政策本(běn)身也不是大(dà)开大合。新出台的政策更多地(dì)在落实上，较(jiào)少新的(de)提法。

　　第(dì)二，从(cóng)外(wài)部看，美联储依然在通胀(zhàng)、就(jiù)业数据、金融数据和(hé)增(zēng)长数(shù)据传(chuán)递(dì)的混乱信息中纠结。

　　第三，从投资主线看，数字经济和(hé)中特估依(yī)然既有政策、也有业绩(jì)或(huò)者有未来预期的业绩改善(shàn)，但短(duǎn)期游戏(xì)、传媒、中特(tè)估与其他板块分化较为极致(zhì)，也是不争的事实。除了这两条主线外，金(jīn)融、消(xiāo)费和(hé)公用事业有反弹，但难(nán)以成为持续的配置主题，新能源崩(bēng)坏(huài)的筹(chóu)码预期也决定了反弹的脆弱性(xìng)。

　　第四，从交易(yì)行为看，投资者并(bìng)未形成一(yī)致预期。随着一季报的披露，市(shì)场阶段性发挥了对盈(yíng)利现实的定价效率。具体(tǐ)表现为，业(yè)绩(jì)出(chū)现一(yī)定(dìng)修(xiū)复和表现(xiàn)有(yǒu)韧(rèn)性的金(jīn)融、中药(yào)、电力、中特(tè)估主题以及TMT中的(de)游戏传媒等表(biǎo)现较(jiào)好(hǎo)，家电此(cǐ)前也有一定(dìng)表现。不过，随着业绩(jì)的公布(bù)反(fǎn)而出现(xiàn)了一定的买预(yù)期卖现实的操作。当然，相对而言市场也有(yǒu)定价效率不稳定的(de)一面(miàn)，同样是业绩修复(fù)或(huò)有韧性的农林牧渔、新能源和消(xiāo)费板块，整体表(biǎo)现(xiàn)则一(yī)般(bān)。

　　二、市场僵(jiāng)持的原因：一(yī)季报显(xiǎn)示企(qǐ)业盈利仍在磨底(dǐ)阶段(duàn)

　　短期市场的核心(xīn)矛盾在于缺(quē)乏特别(bié)明显的亮点，TMT主线前期超额(é)收益过于显著，目前(qián)除了游戏(xì)、传媒一(yī)枝(zhī)独秀外(wài)，其他TMT细分领域阶(jiē)段性有(yǒu)所回调。中特(tè)估相关的基建、银行(xíng)、石(shí)油、出版等(děng)板块盈(yíng)利有支(zhī)撑、估(gū)值(zhí)也较低，因此在最近市场调整的时候整体表现较(jiào)好。在这两条(tiáo)我们(men)看好的(de)全年主(zhǔ)线之外，市场部分定价(jià)了一季报(bào)行情，但核(hé)心(xīn)问题在(zài)于当前盈利仍(réng)处在磨底(dǐ)阶段。扣除金融和两(liǎng)桶油(yóu)，A股的盈利还在下滑，这意味着短期盈利很难撑起(qǐ)A股系统性(xìng)的行情(qíng)。所(suǒ)以(yǐ)，我们看到这两条主线之(zhī)外其(qí)他业绩尚(shàng)可(kě)的板(bǎn)块，整体反弹的幅度都相对有(yǒu)限。消费(fèi)的盈利有(yǒu)一定的(de)修(xiū)复，而市场由于前期的悲观情绪尚未对其定价，这可能(néng)蕴含阶段性交易机会。

　　三、战(zhàn)略性布(bù)局是清晰而(ér)明确(què)的：政策关注产(chǎn)业升级(jí)和人的问题

　　近期国内也处于一个会议(yì)密(mì)集召开的(de)阶段，政治局会议、中央财经委会(huì)议和国常会相继(jì)召开(kāi)。决策层对于当前(qián)经济复(fù)苏动力不足、复(fù)苏势头不(bù)稳的问(wèn)题，有着清(qīng)醒的认识，短期的工作重点是(shì)恢复和扩大需(xū)求，但同时也(yě)明确(què)不会再走老(lǎo)路——不会通过(guò)低(dī)水平的债务扩张(zhāng)来刺激经(jīng)济，而是聚焦实(shí)体经(jīng)济的产(chǎn)业升级，推进(jìn)产业智能(néng)化、绿色化、融合化(huà)。

　　现代(dài)产(chǎn)业体系下的融(róng)合发(fā)展

　　这次财经委会议的一个新提(tí)法是“坚持(chí)三次产业融合发展，避(bì)免割裂对立；坚持推动(dòng)传统(tǒng)产业转(zhuǎn)型升级，不能当成‘低端产(chǎn)业’简单退(tuì)出”，这个(gè)提(tí)法很重要。我们去年底强调接下来一段时间的政策需要强(qiáng)调均衡性和系统性，才能形成经济发展的合力。卡脖子的领域(yù)要重(zhòng)点支持(chí)和(hé)发展，但是(shì)经济的运行是一个完整的系统，生产和消费、实体(tǐ)经济和(hé)金(jīn)融(róng)支撑、高科技领域和(hé)低技术领(lǐng)域、融资(zī)-设计-制造—物流-销售(shòu)-服务(wù)等各方面需(xū)要协调发展，大(dà)家的(de)信心慢慢(màn)恢复、收入慢(màn)慢恢(huī)复，才(cái)能够真正把(bǎ)需求拉(lā)动起来。不能够孤立(lì)、片面地理解和执行政策，毕(bì)竟即使(shǐ)是芯片这么(me)最高科技的领域，它的下游需求也(yě)主要来自消费电(diàn)子产品(pǐn)中(zhōng)的手(shǒu)机、汽车、智能家居等等，没有需求的拉(lā)动，产业的发(fā)展就缺(quē)乏(fá)良性循环的基础(chǔ)。

　　高质量的人才红利

　　另外，最近政策讨论的一个重点是人，作为投资生产拉动核心的(de)企业(yè)家、作(zuò)为人力资源重(zhòng)点的人才(cái)、承载民(mín)族未(wèi)来(lái)的新生人口、需要关注的老龄人口(kǒu)。当前中(zhōng)国的发(fā)展(zhǎn)逐渐从资(zī)本和劳动要素拉动转向人力资源拉动，技术创(chuàng)新(xīn)成为能否突破内外部约束的关键。技(jì)术创新能力取决于制度保障(zhàng)下的(de)主观能动(dòng)性，在经(jīng)历了过(guò)去几年的非常态之后，在内(nèi)外部不确定(dìng)性的制约下(xià)，如何让(ràng)当前每个主体充满(mǎn)信心、充满主(zhǔ)观能动性，是政策(cè)的重(zhòng)心。以人工智能为代(dài)表的数(shù)字(zì)经济(jì)大(dà)发展，有可能能够(gòu)帮(bāng)助(zh姜子牙活了多少岁ù)我(wǒ)们适(shì)当(dāng)缩小国际竞(jìng)争中人力资源的差距，这需要从一(yī)个(gè)更高的角度(dù)理解人(rén)工智能和数字经济。

　　四(sì)、乱云飞(fēi)渡仍从容：乱战之后的投资路径

　　5月的市场(chǎng)，看起来是战略僵持(chí)阶段的乱战。接下来的(de)政(zhèng)策力度和效果有多(duō)大、盈利能否实质性(xìng)的(de)反弹(dàn)、经济复苏的斜率是(shì)否面临趋(qū)缓的压力、海外的潜在风险到(dào)底有多(duō)大、美联储到(dào)底下一步面临的(de)是什么样的经(jīng)济(jì)形势等，投资(zī)者希(xī)望渐次判断上述一系列的重要问题的程度，并据此进行布局(jú)。

　　从这个意义上(shàng)讲，5月交易机会可能(néng)更均衡、但也更脆(cuì)弱，当(dāng)前可能是一(yī)个布(bù)局的好阶段，而未必会(huì)是收(shōu)获的(de)阶段。投(tóu)资(zī)者需要多一点耐心，风(fēng)浪越大，下一次的鱼越(yuè)贵。

　　“乱云飞渡(dù)仍从容”，这是我们从(cóng)巴菲特历次(cì)股东大会(huì)上(shàng)看到价(jià)值投资者(zhě)很重要的一(yī)个(gè)特质，即我们提倡(chàng)的(de)“道(d姜子牙活了多少岁ào)”。市场(chǎng)的乱是(shì)暂时的，随着事实的清晰，投资路(lù)径也将会非常明确。这个路(lù)径(jìng)，我(wǒ)们(men)从产业视角做了一下梳理，供投资者参考(kǎo)。

　　具体而(ér)言：投资的上限(xiàn)是产业现代化，科技(jì)自主可用，数字化、高端化(huà)与智(zhì)能(néng)化是明(míng)确的诗与远方，需要(yào)进(jìn)行战略布局。投(tóu)资的(de)下限是避免系统(tǒng)性的风险，在现代(dài)化(huà)的产业转(zhuǎn)型中，当前蕴藏风险和未来跟不上历史步(bù)伐(fá)的产(chǎn)业是不(bù)能进行战(zhàn)略布局的。投资的(de)中间(jiān)状态是(shì)周期与消费行(xíng)业，是战(zhàn)术性(xìng)的布局。

　　产业视角下的投(tóu)资路线图

　　【了解作者】

　　魏凤春博士(shì)，创金合(hé)信(xìn)基金(jīn)首席经济学家，投委会委(wěi)员兼(jiān)秘书长，宏观策略(lüè)配置部(bù)总监，兼任MOMFOF投研(yán)总部总监，南开(kāi)大(dà)学经济学博士，清华大(dà)学管理科学与工程(chéng)博士后。学(xué)术研究与教(jiào)学以(yǐ)及宏观经(jīng)济走(zǒu)势(shì)、金融(róng)产(chǎn)品分(fēn)析等实(shí)务领(lǐng)域(yù)经(jīng)验(yàn)丰富、成果卓著。从业(yè)23年以来，一直(zhí)致力于在周期波动的(de)框架内运(yùn)用财政的视(shì)角解构宏观经济的运行，将中国经(jīng)济看作一份资(zī)产，通过资本资产定价的方式来确定其价(jià)值与风险。

　　罗水星博士，创金(jīn)合信(xìn)基金经理(lǐ)、首席宏(hóng)观分析师，2022年2月加入创金(jīn)合信基金。此前(qián)履职博时基(jī)金，负(fù)责(zé)宏(hóng)观(guān)策略、宏(hóng)观政(zhèng)策、大(dà)类资产配置(zhì)与择时研(yán)究。武(wǔ)汉(hàn)大(dà)学(xué)学(xué)士，上(shàng)海财经大学经济学硕士、博士，中国(guó)社(shè)科院经济学博士后(hòu)，学术论(lùn)文多发(fā)表于国际SSCI英文核(hé)心(xīn)经济学期刊。

未经允许不得转载：济宁舞蹈培训学校_济宁洋娃娃舞蹈学校_济宁洋娃娃舞蹈学校官网 姜子牙活了多少岁