《基金经理投(tóu)资笔记》宏观策略(lüè)系列

　　把脉经济(jì)周期(qī)拐点 实现财富管理升(shēng)级

　　作者：魏 凤 春（博士(shì)），创金合信基金(jīn)首席经济学家

　　　　  罗 水 星（博士(shì)），创金合信基金基金经理

　　我们上期对市场(chǎng)的整体(tǐ)观(guān)点是大(dà)概率(lǜ)市场处于“战略僵持阶(jiē)段(duàn)的乱战”，5月(yuè)交易机会可能更均衡、但也(yě)更脆弱，当(dāng)前(qián)可能是一(yī)个(gè)布局的好阶段，而未(wèi)必(bì)会(huì)是收获的阶段(duàn)，投(tóu)资者需(xū)要多一(yī)点耐(nài)心。市场可能继(jì)续对一季报定价(jià)，短(duǎn)期市(shì)场的(de)核心矛盾在于(yú)缺乏特别(bié)明显的亮点。同时(shí)我(wǒ)们也提醒大(dà)家，虽然(rán)我们看好TMT和(hé)中特估(gū)全年的(de)投资机会，但是短期游戏传媒和(hé)中特估与其他板块分化较为极(jí)致(zhì)，也是(shì)不争的事实，提醒大家(jiā)这两个板块短期可能的风险。

　　一、市场的(de)表现：继续定价国内经(jīng)济疲弱修复

　　过去的一周，市场(chǎng)的演(yǎn)绎跟我(wǒ)们的观点大致(zhì)符合：周一中特估上涨之后连续(xù)回调，一(yī)季报业绩尚可、同时(shí)前(qián)期(qī)又没(méi)有(yǒu)定(dìng)价充分的火电、纺(fǎng)织服装、新能(néng)源和家电等有一定的超(chāo)额收益，但(dàn)是反弹也相(xiāng)对脆弱。国内(nèi)外公布(bù)的(de)部(bù)分经(jīng)济(jì)金融数据传(chuán)递的信息(xī)都没有明确的方向性，股市和债市依(yī)然定(dìng)价国内(nèi)经济(jì)疲弱的复(fù)苏力度，没有(yǒu)在我们上一次对市(shì)场的判断上提供明(míng)显的增(zēng)量信息。

　　上周申万31个行业中有7个行(xíng)业出现(xiàn)上涨(zhǎng)，24个行业出现下跌(diē)。分(fēn)行业看，公用事业、煤炭(tàn)、汽(qì)车等行业表现较好，周涨跌幅分别为(wèi)1.95%、1.55%、1.53%；建筑(zhù)装饰、传(chuán)媒、有色金属等行业表现较(jiào)差，周涨(zhǎng)跌幅分别为-5.98%、-5.98%、-3.54%。

　　从(cóng)估值(zhí)来看，社会服务、商(shāng)贸零售(shòu)、美容护理(lǐ)等行(xíng)业处于(yú)历史高(gāo)位估(gū)值区间，市盈率(lǜ)分位数分别为81.82%、81.28%、79.33%；有色金属、电力设备、煤炭等行业(yè)处于历史低位估值区间，市盈率分位数分别为(wèi)0.53%、0.86%、2.63%。估(gū)值(zhí)环比上周变化来看，环保、公用(yòng)事业(yè)、汽车等行(xíng)业(yè)位于(yú)前(qián)列，市(shì)盈率分位数分别提升12.54%、3.98%、3.75%；建(jiàn)筑装(zhuāng)饰，食品(pǐn)饮料，传媒等行业稍显落后(hòu)，市盈率(lǜ)分位(wèi)数分(fēn)别(bié)降低6.67%、3.76%、2.28%。

　　从(cóng)交易(yì)情绪来(lái)看，纵向（时序上）拥气概和气慨哪个正确些，气概与气概的区别挤度(dù)观(guān)察(chá)，银行、交(jiāo)通运输、非银金(jīn)融等行业(yè)换手(shǒu)率位于一年(nián)内高(gāo)点，换手率分位数分别为100%、100%、98.1%；农(nóng)林(lín)牧(mù)渔、美容护理、食品饮料等行业换手率位于一年内(nèi)低(dī)点(diǎn)，换手率(lǜ)分位数分别为5.8%、7.7%、9.6%。 横(héng)向（行业(yè)间）拥挤度观察，银行(xíng)、非银金融(róng)、传媒等行业成交额占比位于(yú)一(yī)年内(nèi)高(gāo)点，成(chéng)交额(é)占(zhàn)比(bǐ)分位数分别为100%、100%、98.1%；农林牧渔、基础化工、综合等行业成交额占比(bǐ)位于一年内(nèi)低点，成交额占(zhàn)比分位数均为1.9%。

　　二、脆弱(ruò)、均衡市场的进一步验证(zhèng)：宏(hóng)观依据

　　对市场的定性是下一(yī)步决策(cè)的依(yī)据(jù)，从宏观(guān)证据来看，市场是脆弱而均(jūn)衡的：

　　第一，出口不弱，趋势变弱，进口验证乏力的外需。

　　中国4月出口同比上升8.5%，3月为同比(bǐ)上升(shēng)14.8%；4月进(jìn)口同(tóng)比下跌7.9%，3月为同比下(xià)跌(diē)1.4%；4月贸易(yì)顺(shùn)差902.1亿美元，3月为(wèi)881.9亿美元。出口(kǒu)预测可(kě)能是打脸市场预期(qī)次数(shù)最多(duō)的指(zhǐ)标之一，正如(rú)每年(nián)大(dà)家(jiā)对出口进行(xíng)展望(wàng)一(yī)样，今年(nián)年(nián)初的出口(kǒu)确(què)实又再次超(chāo)出(chū)大家(jiā)的预(yù)期。今(jīn)年出口的变(biàn)化，需要我们(men)审(shěn)视(shì)、理解(jiě)出口的中(zhōng)期逻辑(jí)变化(huà)：中国的国家战略在(zài)清晰地知道欧美日(rì)韩的战略意图之(zhī)后，在(zài)过去几(jǐ)年做了很(hěn)多的应对和部署，东盟、一(yī)带(dài)一路、上合和(hé)广大发(fā)展中国(guó)家逐渐被更(gèng)充分地融入到中国经济圈，成为外需和中国全球战略(lüè)的重要(yào)一环(huán)，也需要成为我们日后分(fēn)析中(zhōng)的重点之一。

　　分析完中期的逻辑(jí)变化，再回(huí)到(dào)短期的现实。4月的出(chū)口肯定是不弱的(de)，不过趋势在走弱，考虑到全球经济和(hé)金融系(xì)统在(zài)过(guò)去一段(duàn)时间(jiān)的风险暴(bào)露逐渐增(zēng)加，再结合越南、韩国这些重要出口国家近期(qī)的数据走势，出口趋势(shì)是在走弱的，如(rú)果全球(qiú)经济动能走(zǒu)弱(ruò)，一带一路和东(dōng)盟可能也无法(fǎ)单(dān)独(dú)把中国(guó)出(chū)口稳住。与此同时，进口继续走(zǒu)弱，在经历了年初复苏(sū)短暂(zàn)的斜(xié)率走(zǒu)陡之后(hòu)，经济(jì)的复苏斜率明显趋于平缓，国内(nèi)外新的政策变化又还(hái)没(méi)有看到，当前(qián)市场大(dà)逻(luó)辑是相对缺(quē)乏的，这是我们觉(jué)得市场脆弱而均衡(héng)的(de)重要原因。

　　第二(èr)，社融信贷一季度加速放(fàng)量后逐渐回(huí)归正常，居民加杠杆意愿弱。

　　4月新增人民币贷款0.72万(wàn)亿，去年(nián)同期0.65万亿；新增(zēng)社(shè)融1.22万亿，去年(nián)同期0.93万亿(yì)；社融增速(sù)10%，前(qián)值(zhí)10%；M2同比12.4%，预期(qī)12.6%，前值12.7%；M1同比5.3%，前值(zhí)5.1%。历史纵向来看，因为(wèi)2022年4月本身就(jiù)是(shì)社融信(xìn)贷比较(jiào)弱(ruò)的(de)一(yī)个月，所以今年4月的社融(róng)信贷看上去比(bǐ)去年多(duō)，但实际上(shàng)是比较弱(ruò)的，比疫(yì)情前的2019、2018年4月社融都要弱。就今年的节奏来(lái)看，一季(jì)度社融信贷提前发(fā)力，所(suǒ)以投放巨大，4月份慢慢回(huí)归(guī)正常乃至略(lüè)偏弱(ruò)的状态。

　　居(jū)民的中长贷在经历了积压(yā)需求暂(zàn)时释放之后(hòu)，再度回归比(bǐ)较弱的态(tài)势，居民(mín)中长贷(dài)同比比(bǐ)去年(nián)萎缩1156亿，这意(yì)味着居民可能非(fēi)但没有明显增加房贷的意愿，反而在加大还贷的量，这与(yǔ)前(qián)段时间新(xīn)闻报道的(de)居民(mín)提前还房贷(dài)现象增(zēng)加的情(qíng)况(kuàng)一致。另外(wài)，根据不(bù)完全统(tǒng)计的4月部分(fēn)银(yín)行的理财(cái)规(guī)模变化，银(yín)行理财出现(xiàn)了明显的(de)回(huí)流，但(dàn)在权益市场上资(zī)金回(huí)流(liú)并不明显，因(yīn)此(cǐ)极(jí)有可能流到(dào)了(le)低(dī)风险(xiǎn)低波动的相关产品(pǐn)上。这说明无论是对(duì)实物投(tóu)资还是金融(róng)投资，居民(mín)部门的风险(xiǎn)偏好(hǎo)仍(réng)有待修复。因此(cǐ)，随着居民部门(mén)购房欲望下(xià)降之后，整个金(jīn)融部门其实并不缺钱，但大家都在等待权益市场系统性风险偏好抬升的一个明确的政策或者基(jī)本面信号。

　　第(dì)三，CPI气概和气慨哪个正确些，气概与气概的区别、PPI：弱复(fù)苏下低通胀，反映的是内(nèi)生动(dòng)力(lì)偏弱的预期(qī)

　　中国(guó)4月CPI同比(bǐ)上涨0.1%，预期上(shàng)涨0.4%，前(qián)值上(shàng)涨0.7%；PPI同(tóng)比下降3.6%，预期下降(jiàng)3.3%，前值下降2.5%，通胀维持(chí)低位，这(zhè)反映的是国内修(xiū)复(fù)动(dòng)力偏弱，而供应(yīng)总(zǒng)体充(chōng)足(zú)，进而价格维持低迷。我(wǒ)们也判(pàn)断在(zài)弱(ruò)修复(fù)之下，低通胀的特质(zhì)有望延(yán)续。

　　结构上(shàng)看，食(shí)品(pǐn)价格继续回落。4月CPI食(shí)品价格同(tóng)比(bǐ)上(shàng)涨0.4%，前值上涨2.4%，环比下降1%，前值下降1.4%，由于(yú)天气转暖，鲜菜上市量增加，鲜菜价(jià)格同环比大(dà)幅下降(jiàng)，环(huán)比下(xià)降(jiàng)6.1%，同比下降(jiàng)13.5%，存栏(lán)量也相对充裕，猪肉价格环(huán)比继续下跌(diē)3.8%，降(jiàng)幅有所(suǒ)收(shōu)窄。核心CPI同比上涨0.7%，涨幅与上月(yuè)持平，环比上(shàng)涨(zhǎng)0.1%。从大类分项来看，食(shí)品烟酒、生活用(yòng)品及(jí)服务、交通和通信同比涨幅回落；衣着、居住、教育文化和娱(yú)乐(lè)涨幅(fú)较(jiào)上月有所扩大(dà)；医疗保健持(chí)平，这(zhè)反(fǎn)映的是普通(tōng)消(xiāo)费品的需求修复(fù)较弱，而高端、偏服(fú)务(wù)项(xiàng)的消费需求率先修复。

　　PPI同比继续大(dà)幅回落，主要受上年同期(qī)基数(shù)较高影响(xiǎng)，同时全球库(kù)存周(zhōu)期去化，制造业偏弱(ruò)。生产资料价格(gé)同比下降(jiàng)4.7%，环比下降0.6%，继续回落；生活(huó)资(zī)料同比上涨(zhǎng)0.4%，环(huán)比下降(jiàng)0.3%，均(jūn)较弱。分(fēn)行(xíng)业来看，上游(yóu)和中游煤炭开采、石油(yóu)和天(tiān)然气开采、黑色金属(shǔ)采矿、石(shí)油、煤炭及其他燃料加工(gōng)、黑色金属冶炼和压(yā)延加工业均有(yǒu)较大拖累，电(diàn)力、热力(lì)的生产和供应业、纺(fǎng)织(zhī)服(fú)装(zhuāng)服饰业，非金属(shǔ)矿采选业(yè)同(tóng)比(bǐ)上涨(zhǎng)。

　　通胀连续两(liǎng)个月处(chù)在低位，我们认为这反映的是内生修复动力较弱。季节性因素(sù)以及产业周期(qī)带来的(de)食品价格下跌和生产资料价格下跌(diē)，带动(dòng)CPI同比(bǐ)放缓、PPI大幅回落(luò)。随着下半年基数下降，经济逐(zhú)步修(xiū)复(fù)，通(tōng)胀有望回升(shēng)，但我们认为通胀(zhàng)短期内也较难回到1%水平之(zhī)上，投(tóu)资(zī)均不需要过(guò)度(dù)考虑“通缩”和“通胀”问题。短期来看，物价回落有助于企业(yè)刚性成本下降，修复盈利能力，关注通胀的修复更多反映的是需(xū)求修复的幅度。

　　三(sān)、下一步的策略：反弹概率大，要保持交易的灵活性

　　从上(shàng)述基(jī)本面的(de)分(fēn)析出(chū)发，我(wǒ)们仍(réng)然维(wéi)持(chí)“市场乱战，均(jūn)衡且脆弱的(de)交易机(jī)会”的判断。从技术(shù)面看，当前(qián)权益市(shì)场的买入理由是大盘指数再度接(jiē)近前期低位，这为我(wǒ)们提供(gōng)了布局机会，交易的反弹(dàn)概率(lǜ)在(zài)加大(dà)。从策(cè)略角度看，投资者需(xū)要高度重视交易的(de)灵活性(xìng)。策略的整(zhěng)体包括(kuò)趋势、结构与节奏，反弹带(dài)来的是节奏的变(biàn)化，不是趋势和(hé)结构的变(biàn)化(huà)。

　　哪些(xiē)板块反弹机会较(jiào)大呢？创金合信基金宏观(guān)策略配置团(tuán)队观察各(gè)家(jiā)分析师对申万(wàn)各行业2023年归母(mǔ)净(jìng)利润的预测，可以(yǐ)作为(wèi)参考(kǎo)。如果(guǒ)让反弹更扎实一(yī)些，预期业(yè)绩变化是(shì)一个相对可靠的数据。

　　环比上(shàng)周来看，市场(chǎng)对公用事业(yè)、石油石化、房地(dì)产等行业基本面较为乐(lè)观，预计2023年净利(lì)润分别变化(huà)2.01%、0.59%、0.34%；市场对汽(qì)车(chē)、农(nóng)林牧渔、钢(gāng)铁等(děng)行业基本面预期(qī)有(yǒu)所(suǒ)调整，预计2023年净(jìng)利润分别变化(huà)-2.25%、-2.00%、-1.94%。

　　【了解作者】

　　魏凤春博士(shì)，创金合信基金首席(xí)经济(jì)学家，投委会委员兼秘书长(zhǎng)，宏观(guān)策(cè)略(lüè)配置部总监，兼(jiān)任MOMFOF投研总部总监，南开大学(xué)经济学博士，清华大学(xué)管理(lǐ)科(kē)学与工程博士后。学(xué)术研究与教学以及宏观经济走势、金融产(chǎn)品分(fēn)析等实务领域经验丰富、成果卓著(zhù)。从业23年以来，一直致(zhì)力于在(zài)周期波动的框架内运用财政(zhèng)的(de)视角解构宏观经济(jì)的运行，将中国经济(jì)看作一份资产，通过(guò)资本(běn)资产定价的方式来确(què)定其(qí)价值与风险。

　　罗(luó)水星(xīng)博士，创金合信基金(jīn)经理、首席宏观分析师，2022年(nián)2月加入创金合信基金。此(cǐ)前履职博时基金，负责宏(hóng)观(guān)策略、宏(hóng)观(guān)政策、大类资(zī)产配置与择时研究(jiū)。武汉大学学士(shì)，上海财经大学经济学硕士、博士，中国社科院经济学博士后，学术论文(wén)多(duō)发表于(yú)国际SSCI英(yīng)文核心经济学期刊。

未经允许不得转载：济宁舞蹈培训学校_济宁洋娃娃舞蹈学校_济宁洋娃娃舞蹈学校官网 气概和气慨哪个正确些，气概与气概的区别