文|招商宏观张静(jìng)静团(tuán)队

　　核心观点(diǎn)

　　事件：2023年5月27日，国家统计(jì)局(jú)发布4月全国规(guī)模以(yǐ)上工业(yè)企(qǐ)业绩效(xiào)数据。4月份(fèn)，规模以(yǐ)上工业企业营业收入累计同比增长0.5％；规模以上工业(yè)企业利(lì)润累计同比增速为-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月份，营业利润累计同比增速降幅小(xiǎo)幅收(shōu)窄，但依然处(chù)于探底爬坡过程中。从(cóng)决(jué)定企业利润的(de)量(liàng)、价(jià)、成本(běn)三因素(sù)框架看，我(wǒ)们认为，此轮工业企业利润增(zēng)速由正转负的原因主要源于PPI下(xià)行，但本轮工业企业利润(rùn)累(lèi)计增速的下(xià)探(tàn)幅(fú)度之深和持续(xù)时间(jiān)之长是PPI下行和其他多种因素叠加导致的：（1）PPI下行加速(sù)工业(yè)企业利润由(yóu)正(zhèng)转负；（2）主动(dòng)去库存(cún)时间偏(piān)长以(yǐ)及费用率偏(piān)高严重制约工(gōng)业企业利(lì)润爬坡速度 。

　　从详(xiáng)细拆解数(shù)据看(kàn)：1）与去年同(tóng)期相比，工业企业经营绩效(xiào)的增长(zhǎng)压力依然(rán)较(jiào)大，与3月份相(xiāng)比，产成品(pǐn)存货周(zhōu)转天数和应(yīng)收(shōu)账款平(píng)均回收期进(jìn)一(yī)步(bù)增加。2）分所有制(zhì)类型来看，外商及(jí)港澳(ào)台商和(hé)私营企业利润(rùn)累计同比降幅出现(xiàn)收窄，国有工业企业和股份制企业利润(rùn)累计同比降幅(fú)进一步扩大。3）上游采选业中(zhōng)非(fēi)金属矿采选(xuǎn)、有色金(jīn)属矿(kuàng)采选的(de)利(lì)润增速表现较(jiào)好，石(shí)油和天然气开采等(děng)其他(tā)行业(yè)的利(lì)润(rùn)增速(sù)降幅依(yī)然较大；中游原材料(liào)加工业(yè)和装(zhuāng)备(bèi)制(zhì)造业的利润(rùn)增速(sù)出现明显分化，中游(yóu)原材料加工业的利(lì)润增(zēng)速均为(wèi)负，是整(zhěng)体工业企业(yè)利润增(zēng)速的(de)主要拖累，中游装备制造业利润增(zēng)速回(huí)升幅度较大(dà)，成为(wèi)整体(tǐ)工业企业利润(rùn)增速(sù)的主要拉动项。在价格水(shuǐ)平(píng)、内部需求(qiú)、外(wài)部需求(qiú)同(tóng)时走(zǒu)弱(ruò)的情(qíng)况下，下游行(xíng)业内部的利润增速反弹乏力 。

　　总体而(ér)言，与上个月相(xiāng)比(bǐ)，4月份公(gōng)布(bù)的(de)工(gōng)业企业利润数据已表现出明显(xiǎn)的(de)探底爬坡信号：一，营业利润累(lèi)计增速(sù)爬升的(de)行业(yè)进一步增(zēng)多；二，营(yíng)业收(shōu)入增速由(yóu)负(fù)转正，营业利润增速降幅收(shōu)窄(zhǎi)。

　　往后看，中(zhōng)游装备制造业有望继续成为拉动工业企业利(lì)润增(zēng)速回升的主要拉动(dòng)力。按当月利润增(zēng)速计算，4月份表现(xiàn)较好的行(xíng)业(yè)主要有：汽车制造、 铁路、船舶、航空航天(tiān)和其(qí)他运输设(shè)备制造业(yè) 、通用设备制造业、电(diàn)气机械及(jí)器材制造业、仪器仪(yí)表制造业、文教、工美、体(tǐ)育和(hé)娱乐用(yòng)品制造业、橡胶(jiāo)和塑料制品业、电力、热力、燃气及(jí)水的生产和供应业电力 。

　　正文

　　核心观点(diǎn)：

　　总体来(lái)看：

　　4月份(fèn)，营业利润累计同比增速降(jiàng)幅小幅收窄(zhǎi)，但(dàn)依然处于探底(dǐ)爬坡过程中。从决定企业(yè)利润的(de)量、价、成本三因素(sù)框(kuāng)架看，我们(men)认(rèn)为，此轮工业企业利润(rùn)增(zēng)速由(yóu)正转(zhuǎn)负的(de)原因主(zhǔ)要源于PPI下行，但本轮(lún)工业(yè)企业利反射弧包括哪五个部分，反射弧包括哪五个部分顺序润累(lèi)计(jì)增速的下探幅度之深和(hé)持续时间之长是PPI下行和其他多种因素(sù)叠(dié)加导(dǎo)致的：（1）PPI下行(xíng)加(jiā)速工业企业利润由正转负；（2）主动去库(kù)存(cún)时间(jiān)偏长以及(jí)费用率偏高严重制(zhì)约工业(yè)企业利(lì)润爬坡速度(dù)。

　　与(yǔ)上个(gè)月相(xiāng)比，39个主要细(xì)分行业中，有26个行业(yè)的(de)营业利润累(lèi)计增速出现(xiàn)回升，其他13个行业的营业利润累(lèi)计增速均出(chū)现回落，其中回落幅度较大的行业主要是农副(fù)食品加(jiā)工(gōng)、煤炭开采和洗(xǐ)选、有色金(jīn)属矿(kuàng)采选、造纸(zhǐ)及纸制品、 纺(fǎng)织(zhī)服装、服饰(shì)等(děng)行业，回(huí)升幅度较大的行业主要是机(jī)械和(hé)设备修理、汽车制造、通(tōng)用设备制造、橡胶和塑料制(zhì)品等行业。

　　具体来看(kàn)：

　　与去年同期(qī)相比，工业企(qǐ)业经营绩效的增(zēng)长压力依然(rán)较大，与3月份相比，产成品存货周转天数和应收账(zhàng)款平均回收(shōu)期进一步增加。

　　数据显示，规(guī)模以上工业企业(yè)累计每百元营业收入中的(de)成本为85.18元（3月为85.04元），同(tóng)比增加0.88元（环比(bǐ)增加(jiā)0.09元(yuán)）。产成品存货周转(zhuǎn)天数为20.80天（3月为20.60天(tiān)），同比增加1.80天(tiān)（环(huán)比增(zēng)加(jiā)0.14天）；应(yīng)收账款平均(jūn)回收(shōu)期为63.10天（3月为61.80天(tiān)），同(tóng)比增加(jiā)8.60天(tiān)（环(huán)比增加0.20天）。

　　分(fēn)所(suǒ)有(yǒu)制(zhì)类型来(lái)看，外(wài)商(shāng)及(jí)港澳台商和私营(yíng)企(qǐ)业利润累计同比降幅出现(xiàn)收窄，国有工业企业和股份制(zhì)企业(yè)利润累计同比降幅(fú)进一步(bù)扩(kuò)大。

　　其中4月国有(yǒu)工业企业利(lì)润累(lèi)计同(tóng)比增长-17.9％（3月(yuè)-16.9％，去年同期13.9％），外商(shāng)及港澳台商利润(rùn)同比(bǐ)增长-16.2％（3月-24.9％，去年同期-16.2％），私营企(qǐ)业(yè)和股(gǔ)份制企(qǐ)业同比(bǐ)增长分(fēn)别(bié)为-22.5％（3月-23％，去年同期-0.6％）和-22％（3月(yuè)-20.6％，去年同期10.7％）。

　　上(shàng)游采选业中非金属(shǔ)矿采(cǎi)选、有色金(jīn)属矿采选的利润增速表现较好(hǎo)，石油和天然气开采等其他行(xíng)业(yè)的(de)利润(rùn)增速降幅(fú)依然(rán)较(jiào)大(dà)。

　　数(shù)据显(xiǎn)示，非金属(shǔ)矿采选、有色金(jīn)属矿采选的(de)增速依然为正，分别(bié)收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和(hé)天然(rán)气开采(cǎi)、煤炭(tàn)开(kāi)采和洗选、黑(hēi)色金属矿采(cǎi)选业、废物资源综合(hé)利用(yòng)的(de)增速为负，分别收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原材料加(jiā)工业(yè)和装备制造(zào)业的利润增速出(chū)现(xiàn)明显分化(huà)。中游原材料(liào)加(jiā)工业的利(lì)润增速均(jūn)为负，尽管与上个(gè)月相(xiāng)比，利润增速跌幅普遍收窄，但依然是整体工业企业利润增速(sù)的主要拖(tuō)累。中游装备制造业利(lì)润增速回升(shēng)幅度(dù)较大，成为整体工业企业利(lì)润(rùn)增速的主要拉动项。其中通用(yòng)设备制造、铁路船舶航空航天、电气机(jī)械(xiè)及器材制造(zào)、仪器(qì)仪表制(zhì)造增幅延续(xù)上个(gè)月亮(liàng)眼趋势，得益于(yú)国内汽(qì)车(chē)销售量的提升和(hé)汽车产(chǎn)业(yè)链出口强劲(jìn)，汽车制造业的利润增速降(jiàng)幅由负转(zhuǎn)正，此(cǐ)外叠(dié)加去年同期基数较低，汽车制造(zào)业当月利润增速高(gāo)达20倍(bèi)。

　　数据显示，化(huà)学(xué)原料化学(xué)制品跌(diē)幅(fú)扩大，分别收(shōu)录-57.3％（3月(yuè)-54.9％）；有(yǒu)色金属冶炼加工、专(zhuān)用设备制造、石(shí)油煤(méi)炭及燃料加工、非金属(shǔ)矿(kuàng)物制品、黑(hēi)色(sè)金属冶炼(liàn)加(jiā)工、化学纤维制造、金(jīn)属制品、计算(suàn)机通信和电子(zi)设备跌幅收窄，分别收录-55.1％（3月(yuè)-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月(yuè)-57.5％）；仪器(qì)仪表制造、通用设备(bèi)制(zhì)造、铁(tiě)路船舶(bó)航空航天、电气机械(xiè)及器(qì)材制造增幅(fú)依旧(jiù)为正，并且增(zēng)速出(chū)现(xiàn)明显回(huí)升，分别录得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得一提(tí)的是，汽车制造增幅由负转正，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在价格水平、内(nèi)部需求(qiú)、外部需求同(tóng)时走弱的情况下(xià)，下游行业内部的利润增速反弹(dàn)乏力，文教工美(měi)体育娱乐用品、食品制造、纺织业、家具制造等(děng)多个行业(yè)的利润增速跌幅放缓，但依然为负；农副食品加工、纺(fǎng)织服装、服饰等多个行(xíng)业的利润(rùn)跌幅继续扩大。往(wǎng)后看(kàn)，价(jià)格水平、内(nèi)部需(xū)求、外(wài)部(bù)需求转(zhuǎn)好速度(dù)较慢(màn)，这(zhè)也意味着下游行业的利润增速向上爬坡的节(jié)奏大概率(lǜ)偏(piān)缓。

　　数(shù)据显示(shì)，农副食(shí)品(pǐn)加工、纺织(zhī)服装、服饰、皮毛(máo)羽和制(zhì)鞋、造纸及纸制品和医药制造跌幅扩大，分别录得-36.3％（3月(yuè)-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月(yuè)-46.0％）和-23.8％（3月(yuè)-19.9％）；文教工美体(tǐ)育(yù)娱乐用品、食(shí)品制(zhì)造、纺织(zhī)业、家具制造(zào)和印(yìn)刷(shuā)和记录(lù)媒(méi)介利(lì)润降幅放缓，但持续维持低(dī)位，分别录(lù)得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月(yuè)-19.9％）；橡胶和塑料制品增速由负转正，录得(dé)1.4％（3月-9.2％）；烟草制品增速略有(yǒu)回落，4月录得6.7％（3月9.0％）；酒饮料(liào)和茶(chá)制造利润(rùn)增速保持高位，4月为11.6％（3月13.5％）。

　　此(cǐ)外，公(gōng)共事(shì)业中的(de)机械和(hé)设备修(xiū)理(lǐ)、电力(lì)热力利润增速相(xiāng)对较高，燃气生产和供(gōng)应利(lì)润增速降幅收窄。其中(zhōng)机械和设(shè)备修理利润累计增(zēng)速上升幅度(dù)较大(dà)，4月收(shōu)录235.7％（前值(zhí)为(wèi)79.6％），电力(lì)热力利润累计同比增速(sù)收窄，但仍然保(bǎo)持高(gāo)速增(zēng)长，4月收录(lù)47.2％（前值(zhí)为47.9％），水生产和供应增幅略有(yǒu)上(shàng)升(shēng)，收录5.8％（前值为(wèi)0.0％），燃(rán)气生(shēng)产和(hé)供应降幅收窄，收录-4.7％（前值为-8.2％）。

　　总体而(ér)言(yán)，与上个(gè)月相比，4月份公布的工业企业利润(rùn)数据已(yǐ)表现出(chū)明显的探底爬坡信号：一，营(yíng)业利润(rùn)累计增速爬升的行业(yè)进一步增多；二，营(yíng)业收入(rù)增速由负转正，营业利润(rùn)增速降幅(fú)收窄(反射弧包括哪五个部分，反射弧包括哪五个部分顺序zhǎi)。

　　往后(hòu)看，中游(yóu)装(zhuāng)备制造业有望继(jì)续(xù)成为拉动工业企(qǐ)业(yè)利润增速回升的主要拉动力。汽车制造、 铁路、船舶、航(háng)空航天和(hé)其(qí)他运输(shū)设(shè)备(bèi)制造(zào)业(yè) 、通(tōng)用设备制造业、电(diàn)气机械及器(qì)材(cái)制造业(yè)、仪(yí)器仪表(biǎo)制造(zào)业、文教、工美(měi)、体育和(hé)娱乐用品制造业、橡胶和塑料制品业、电力、热力、燃(rán)气及水(shuǐ)的生(shēng)产和供应(yīng)业 。

　　正如我们在(zài)《今年工业企业利润(rùn)增(zēng)速能否转正？》中所言(yán)，当前正处(chù)于(yú)第6次工业企业利(lì)润探底(dǐ)阶(jiē)段(duàn)（从2000年开(kāi)始计算(suàn)），如果按最(zuì)近两(liǎng)次探底历史来演绎的话，至少(shǎo)还要(yào)在负值区间爬坡7-8个月左(zuǒ)右的(de)时间，预计(jì)工业企业利润增(zēng)速(sù)转正最早也需等到四季度。目前我国仍面临内需增(zēng)长缓(huǎn)慢和外需(xū)疲(pí)弱的“弱复苏”阶段，这直接导致(zhì)企(qǐ)业的产能利用率持续下滑。此外，叠加营(yíng)业成本(běn)高(gāo)居不下导(dǎo)致的内部压力，本轮(lún)工业企(qǐ)业利润增速反弹速度大概(gài)率较为(wèi)缓慢。

　　风险提示：

　　内需恢复力度(dù)低于预期。

　　以上(shàng)内容(róng)来自于2023年5月(yuè)27日的《中游装备(bèi)制造业利润增速(sù)明显(xiǎn)回升(shēng)——2023年(nián)4月工业企业(yè)利润分(fēn)析(xī)》报告(gào)，报(bào)告(gào)作者张静静、张一平，联系(xì)人罗丹

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