文丨(gǔn)明明 章立聪 余(yú)经(jīng)纬

　　跨季结束后资金(jīn)利率自低位持续上行，即便税(shuì)期(qī)结束，资金利率却仍未回(huí)落，反而进一步走高。我们认为主要是(shì)源于：①货(huò)币政策力(lì)度边(biān)际(jì)转弱；②税期走款叠加4月信(xìn)贷(dài)投放(fàng)情况较好(hǎo)，导致银行资金融出(chū)意愿(yuàn)与能力降低。③资金较为拥(yōng)挤导致债市(shì)敏(mǐn)感度增加(jiā)。考虑假(jiǎ)期和月末因素，预计短(duǎn)期(qī)内，资金利率下行(xíng)空间有限，波动(dòng)幅度加大，建议投资者(zhě)关注(zhù)资金面的边际(jì)变(biàn)化，警惕流动性大幅收紧对债市情(qíng)绪以及头寸管理的影响。

　　▍近期资金利(lì)率持(chí)续上(shàng)行(xíng)。

　　跨季(jì)结(jié)束(shù)后资机要邮寄档案怎么查询进度，机要邮寄档案怎么查询信息金利率自低位持续上(shàng)行，4月18-19日税(shuì)期(qī)缴款，DR007围绕2.10％中枢运行，然(rán)而税(shuì)期(qī)结(jié)束后却并未回落，4月21日冲高至2.27％，隔夜利率上行(xíng)幅度更大。从隔(gé)夜(yè)利率(lǜ)角度观察，银行与非银机(jī)构间流动性分层现(xiàn)象弱化；此(cǐ)外(wài)，隔夜(yè)利(lì)率与7天利率的期限(xiàn)利(lì)差(chà)也明显压缩，DR001与DR007甚至已经倒(dào)挂。我们认为税期结束，资金不松，主(zhǔ)要有(yǒu)以下几(jǐ)点(diǎn)原(yuán)因：

　　▍其一(yī)，货币(bì)政(zhèng)策(cè)力度边(biān)际转弱。

　　稳健(jiàn)的货币政策坚(jiān)持以我为主、稳字当头，保(bǎo)持货币信贷合理(lǐ)增长机要邮寄档案怎么查询进度，机要邮寄档案怎么查询信息，确保(bǎo)利率水平合适(shì)，在(zài)追求经济提振的同时，也注(zhù)重防范市场过热带(dài)来的金(jīn)融风险(xiǎn)。在满足广(guǎng)义流动性供需匹配的(de)前(qián)提(tí)下，货币(bì)工具力度可(kě)能会有所(suǒ)回摆。从央行(xíng)的具体操作上来看，MLF小幅增量续做，逆回购投放(fàng)低量操作(zuò)，结构(gòu)性工(gōng)具“有进有退(tuì)”，均(jūn)预示后续政(zhèng)策将(jiāng)更加(jiā)“精(jīng)准有力”，流动(dòng)性投放趋于谨慎。

　　▍其二，税(shuì)期走款叠加4月信(xìn)贷投放情(qíng)况(kuàng)较好(hǎo)，导致(zhì)银行(xíng)资金融出(chū)意(yì)愿与能力降(jiàng)低。

　　4月18到19日税期缴(jiǎo)款，而4月通(tōng)常是缴税大(dà)月，因此(cǐ)走款可能对(duì)银(yín)行间流(liú)动性带(dài)来了一定的压(yā)力。此外，参(cān)考(kǎo)近期票(piào)据利率走(zǒu)势，预计信贷(dài)增速较(jiào)一季度将会(huì)有(yǒu)所(suǒ)放缓，但4月预计仍将保(bǎo)持同比(bǐ)多增的态势。税期(qī)缴款叠加信贷投放，银行系统(tǒng)整体资金(jīn)流出(chū)，因此向(xiàng)同业融出的意愿和能力有所降(jiàng)低(dī)。

　　▍其三，资(zī)金较为拥(yōng)挤(jǐ)可(kě)能会导致(zhì)债市(shì)脆弱性和(hé)敏感(gǎn)度(dù)增加(jiā)，且投(tóu)资(zī)者对于(yú)未来一个月资金利率上行的担忧增加。

　　从质(zhì)押式(shì)回(huí)购(g机要邮寄档案怎么查询进度，机要邮寄档案怎么查询信息òu)成交量和(hé)我们测算的(de)杠杆率(lǜ)来看，虽然(rán)上周受(shòu)资金收紧影(yǐng)响，加杠杆情(qíng)绪(xù)有(yǒu)所(suǒ)降温，但依然处于历史相(xiāng)对(duì)积极的水平，导致(zhì)债市敏感度增加。此外投资者对(duì)货(huò)币(bì)政策力度(dù)以及(jí)跨月资(zī)金面情况仍存(cún)担忧，使得市(shì)场上对于未来一个月内资金价格上行的预期更为强(qiáng)烈。

　　▍后市展望(wàng)：五一假期临近，回购资金(jīn)的期限被(bèi)动拉长，利率下行空间有限。

　　月末往往财政集中支出，向市场(chǎng)释放资(zī)金；但跨月前夕银(yín)行资金融出意(yì)愿一般较低(dī)，预计资金波动(dòng)幅度较(jiào)大。对于债市而言，短期(qī)交易(yì)主线或延(yán)续政策(cè)与基本面预期交(jiāo)易，预(yù)计利率(lǜ)以(yǐ)震(zhèn)荡(dàng)走势为(wèi)主，建议投资者(zhě)关(guān)注资金面的边际(jì)变(biàn)化(huà)，警(jǐng)惕流(liú)动性大幅收(shōu)紧对债(zhài)市(shì)情(qíng)绪(xù)以及头寸(cùn)管(guǎn)理(lǐ)的影(yǐng)响。

　　▍风险提示：

　　央行货币政策不及预期；经济复苏节(jié)奏不及预期；银行间市场(chǎng)流(liú)动(dòng)性(xìng)过快(kuài)收紧。

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