5月13日，年内首只(zhǐ)央(yāng)企主题ETF——华泰柏(bǎi)瑞中(zhōng)证央企红利ETF发布公(gōng)告称(chēng)，其(qí)累计有效认购申请份额总额超过20亿份发行上限，将(jiāng)启动比例配售。这则小公告体现出市场对这一(yī)“中特估”主题的追捧力度。

　　实际上，近(jìn)期围绕着“中特估”的行情，市场(chǎng)关注度非常高，5月15日首批3只央(yāng)企回报ETF发行，更成为这一波“中特估”行情的催化(huà)剂别急老师今天晚上随你弄，别急老师来满足你。实(shí)际上，早在(zài)去年底及(jí)今年一季度，一(yī)些基金(jīn)经理开始调(diào)仓换(huàn)股“中(zhōng)特估概念”。

　　目前“中(zhōng)特估(gū)”资金面、情绪(xù)面(miàn)、估值(zhí)方式等问题成为市场关注焦点，中国基金报采(cǎi)访(fǎng)多位投(tóu)研人(rén)士，解析“中特估”这些(xiē)焦(jiāo)点(diǎn)问题。

　　央企(qǐ)主题ETF密集上报发行

　　行情催化剂(jì)？

　　市场对“中特(tè)估”主题积(jī)极追捧。不(bù)仅(jǐn)华泰柏瑞中(zhōng)证央(yāng)企红利ETF罕见(jiàn)出(chū)现启动“比例配(pèi)售”情况，今年场内多只“中字头”ETF也(yě)持续“吸金”，15只央企、国(guó)企(qǐ)ETF合计“吸金”38.56亿(yì)元(yuán)。

　　同时，后续(xù)有(yǒu)多只国央企主题(tí)基(jī)金发行(xíng)，市场(chǎng)对此(cǐ)充满期待，如5月15日(rì)就有3只央企回报ETF，后续(xù)跟踪央企科技引领、央企现代能源等ETF也将获批发行，更有(yǒu)扎堆(duī)上报(bào)的央(yāng)国企基(jī)金在(zài)排队(duì)入市。

　　这些或成为这一(yī)波“中(zhōng)特估”行(xíng)情的催(cuī)化剂。

　　融通(tōng)红利机会基金(jīn)经(jīng)理何龙表示，央企ETF发(fā)行在情绪上是构(gòu)成(chéng)催化因(yīn)素的(de)，近期银行股大涨的一个催化因素就(jiù)是积极推介相关央企ETF的发(fā)行。

　　“随着(zhe)央企(qǐ)ETF的发行，和诸多(duō)主题(tí)基金的申报发行，我认(rèn)为(wèi)确实会成为引爆(bào)行情(qíng)的催化剂，基(jī)本面(miàn)、资金面、政策(cè)面(miàn)都在(zài)向(xiàng)好，下(xià)半年，中(zhōng)特估(gū)有可能(néng)独领(lǐng)风(fēng)骚。”万家基金(jīn)章恒更是表示。

　　同(tóng)样(yàng)，博时(shí)基金指数与量化投资(zī)部基金经理(lǐ)杨振建就表示(shì)，近期(qī)密集申报(bào)的国央企主题(tí)基(jī)金主(zhǔ)要涉及(jí)“股东回报”、“科技引领”、“现代(dài)能源”几(jǐ)大主题(tí)，这样(yàng)的布(bù)局可以更(gèng)好支持央国企(qǐ)的估值重塑。

　　“央(yāng)企ETF的(de)发(fā)行将成为(wèi)行情进一(yī)步上涨的催化剂(jì)。去年以(yǐ)来(lái)公募(mù)基(jī)金发行整体平淡，近期多只国央(yāng)企主(zhǔ)题基金申(shēn)报(bào)和发行，行情火热下将为市(shì)场带来(lái)增(zēng)量资金，有望(wàng)推动进一(yī)步(bù)上涨。”杨振建进一步(bù)表(biǎo)示。

　　此外，银华基金ETF业务总监王(wáng)帅(shuài)认为(wèi)，公募基(jī)金(jīn)积极布局央(yāng)国企(qǐ)主(zhǔ)题基金，一(yī)方面是因(yīn)为新一(yī)轮深化国企(qǐ)改(gǎi)革的(de)大(dà)幕将(jiāng)拉(lā)开，叠加(jiā)“中(zhōng)特估”概念，央(yāng)国(guó)企上市公司的投资价值凸显，该主(zhǔ)题的基金将为投资者提供更丰富(fù)的工具(jù)以参(cān)与(yǔ)到(dào)央国(guó)企投资。另一方面是(shì)落(luò)实公募基金行(xíng)业高质量(liàng)发(fā)展的要求，引导更多资金参与央国企改革，更(gèng)好(hǎo)发(fā)挥公募基金(jīn)服务资(zī)本市场改革、服务(wù)实体经济和国家(jiā)战略的作用。

　　王帅表示，未来(lái)央(yāng)企(qǐ)ETF的发行将为央(yāng)企相关标的(de)和(hé)板(bǎn)块带来增量(liàng)资金，提升交易活跃度，有(yǒu)望成(chéng)为(wèi)中特估行(xíng)情的催化(huà)剂。

　　存(cún)量(liàng)市场中变赛道

　　积极调(diào)仓换股？

　　2023年以来，市场结构性行(xíng)情明显，中特(tè)估和人工智能成为两大明(míng)显的(de)主线，而(ér)新能源等(děng)前期热门(mén)赛(sài)道股冷却，在此(cǐ)背景(jǐng)下(xià)，一些基金经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　万家基金(jīn)基金经理章恒直言，自(zì)己目前重点关注三大行(xíng)业，火电、券商、军(jūn)工，这三大行业主要是央企(qǐ)或(huò)地(dì)方(fāng)国资所在(zài)的(de)行业，民(mín)营企(qǐ)业占(zhàn)比较(jiào)少。

　　“首先是(shì)基于(yú)行业本身基本面(miàn)在今年会有(yǒu)重大的(de)向上变化(huà)的机会，比如(rú)火电，会(huì)受(shòu)益于煤(méi)炭价格的下跌，扭亏为盈；券商，会受益于今(jīn)年市场成(chéng)交量(liàng)的放大，盈利大(dà)幅增长等(děng)。同时，随着国有企业改革的(de)推进，大概率这(zhè)些企业会进入一个提质(zhì)增效、释放(fàng)业(yè)绩的(de)过程。”章(zhāng)恒(héng)表示，中特估是(shì)过去(qù)5年10年改(gǎi)革的成果(guǒ)，是非常基本(běn)面的(de)，和他过去1至2年(nián)研(yán)究(jiū)投资(zī)思路(lù)也非常吻合，为在下半(bàn)年抓住这(zhè)波中特估的投资机会做好了准备。

　　“去(qù)年(nián)年底已开(kāi)始重视中特估的(de)投资机会，判(pàn)断中特估的机会未(wèi)来三(sān)年分两个阶段(duàn)。”融(róng)通(tōng)红利机会基金经理何龙表示，第(dì)一阶段(duàn)也就是今年以数字经济和“一带一路”的主(zhǔ)题普涨(zhǎng)性机会为主(zhǔ)，包括低于1倍PB、分(fēn)红(hóng)收益(yì)率极高的品种(zhǒng)，将会迎来普涨性的机会。第二阶段是未来两年，在主题性机会(huì)消散以(yǐ)后(hòu)，基于顶层设计对国央经营(yíng)管理价值导向变化，我(wǒ)们判断(duàn)经营成果随之改(gǎi)变是(shì)一个慢变量，会在未来两年体现(xiàn)在(zài)每一个央国企的报表中。

　　何龙(lóng)强调，目前在挖掘公司经营层面可能发生显(xiǎn)著正向变化的个股(gǔ)提前进行布局(jú)，比如医药(yào)和消费等行业。

　　其实一季报(bào)已(yǐ)经显露出不少基金在行动(dòng)。国金证券研究(jiū)所(suǒ)数(shù)据显示，偏股主动型基金2022年年报前(qián)十大重(zhòng)仓(cāng)股股票池中，“中特估(gū)”概念占偏股主动(dòng)型(xíng)基金(jīn)持有股票市值比例仅有1.18％。而2023年(nián)一季报披露(lù)的持仓中，“中特估”概念占偏股主动型(xíng)基金持有股票市值比例提(tí)高(gāo)到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念股在偏股主(zhǔ)动型基金的持仓中，占比明(míng)显提高。上述数据(jù)显示(shì)，根据偏股主(zhǔ)动(dòng)型基(jī)金2022年别急老师今天晚上随你弄，别急老师来满足你报(bào)及2023年一季报十大重仓股的数据，剔除个(gè)股涨跌影响，估计了各(gè)基(jī)金主动(dòng)加仓“中(zhōng)特估”概(gài)念股的(de)市值占2022年(nián)末股票总市值比例，一季度超过30％的偏股主动型基金主动加仓了“中(zhōng)特估”概念(niàn)股，198只基金(jīn)在(zài)2022年末不持有(yǒu)“中特估(gū)”概念(niàn)股，但在一(yī)季度买(mǎi)入(rù)。

　　不仅(jǐn)如此，中信证券(quàn)数据统(tǒng)计(jì)也显(xiǎn)示(shì)，一季度主动偏股型公募基金对港股央国(guó)企的持(chí)股市值比重达到2019年以(yǐ)来的新高，港股央国(guó)企(qǐ)持股总市值占港股持股总市(shì)值(zhí)的比重由2022年四季(jì)度的25.1％提升(shēng)至(zhì)2023年一季(jì)度的(de)32.9％，远高于2020年(nián)低(dī)点时的7.5％。

　　投研上(shàng)加大力量？

　　构(gòu)建国央企(qǐ)专门的(de)股票库(kù)

　　可(kě)以(yǐ)说中(zhōng)国特(tè)色估值(zhí)体系，正(zhèng)深刻影响基(jī)金公(gōng)司的投研(yán)，落实到日(rì)常的(de)投研(yán)流程和实践(jiàn)之中，不少(shǎo)基金公司在加大投研力量(liàng)，更有(yǒu)专门构建国(guó)央企股票(piào)库。

　　融通红利机会基金经理何龙(lóng)就介(jiè)绍，一方(fāng)面，从顶层设计改变研究员过去对国(guó)央企的固定(dìng)思(sī)维，需要(yào)实(shí)地考察国央企(qǐ)，并(bìng)且需要利用当前国央(yāng)企愿意交流的契机，多花精力(lì)去进行(xíng)跟踪发现变(biàn)化。

　　另一方面，融通基(jī)金在行动上，要求研究(jiū)员将自己(jǐ)所覆盖行业的所有国央企构建专门的股(gǔ)票库(kù)，并进(jìn)行长期(qī)跟踪，包(bāo)括(kuò)考察(chá)其实(shí)地调研(yán)的的成果，了解国(guó)央企经营思(sī)路(lù)和财(cái)务(wù)导向的变化，结合行业趋势和特征，寻(xún)别急老师今天晚上随你弄，别急老师来满足你找价值洼地，发现预(yù)期差(chà)。

　　同样的，银华(huá)基金ETF业(yè)务总监王(wáng)帅(shuài)也谈到“认(rèn)识”上的重视。他(tā)表示，通(tōng)过深入学习，对(duì)“中特估”有了更深刻的(de)认(rèn)识：首先要认识(shí)市场(chǎng)体制机(jī)制、行业产业结构、主体持续(xù)发展能力(lì)等方面所体现的鲜明中(zhōng)国元素和发展(zhǎn)阶段特征(zhēng)，“中特(tè)估”应该是(shì)在此(cǐ)基础上构(gòu)建的具有时代特(tè)征和中国特(tè)色、符合国家战略导向的估值体系，而不是简单套用国(guó)外(wài)的传统估值(zhí)模型。

　　“中特(tè)估(gū)是一种新的(de)提法，但是这个概念(niàn)所涉及到的行业和(hé)公司，一直在发生的变化。”万家基(jī)金(jīn)经理章恒表(biǎo)示，万家基金一直非常关(guān)注(zhù)传统产(chǎn)业的变(biàn)化，诸如煤炭、金融、建筑等多个领(lǐng)域，因此也是一定能够抓住(zhù)中特估这波行情的机会的。同(tóng)时，随着时局的变化，也在(zài)增加相(xiāng)关行(xíng)业(yè)的(de)研究力量。

　　此外，创金合信基金(jīn)首席经济学家魏凤春表示，积极践行(xíng)中国(guó)特色的(de)估值体(tǐ)系(xì)是资本市场使(shǐ)命(mìng)，投资者需要学习领(lǐng)会(huì)并针对原有(yǒu)的估(gū)值体系进行改造，以适应现实的需要。明(míng)确该(gāi)体系的框架是第一位的工(gōng)作，合理设置指标也非(fēi)常重要，投(tóu)资者的认可和实(shí)施是最(zuì)终(zhōng)该(gāi)体系能否具备(bèi)长期价值的基础(chǔ)。不过(guò)，他也(yě)提醒，人(rén)为的(de)拔估(gū)值(zhí)是很大的认知误区，市场化认可是基本的常识，不可误(wù)判。

　　体现社会价(jià)值与国家战略价值

　　新估值方式？

　　央(yāng)国企是(shì)国民经(jīng)济的支柱，国企央企发展要符(fú)合国家(jiā)战略发展(zhǎn)发向，更(gèng)需要承担(dān)社会(huì)公(gōng)共责任(rèn)等。而(ér)这些都应该考虑(lǜ)进估(gū)值体系之中，也(yě)引发市(shì)场关注。

　　多数受访的(de)基金经理认为，对于国央企的估值方(fāng)式要充(chōng)分(fēn)体(tǐ)现企业的社会价值与国家(jiā)战略价值，目前已经(jīng)形成了(le)初步的企业社会价(jià)值评价(jià)体(tǐ)系。

　　“如何(hé)定价(jià)国有企业承(chéng)担社(shè)会(huì)价值、符合国家(jiā)战略发(fā)展的(de)价值(zhí)？首要任务就构建中国特(tè)色(sè)的价值评价体系(xì)，改变从(cóng)以私人股东权益出(chū)发，现金流折现(xiàn)为主要方法的单一价值估值体系，转向社会整体价(jià)值观念、纳入中(zhōng)国特色的ESG评(píng)价体(tǐ)系，充分体现企(qǐ)业(yè)的社会价值与国家(jiā)战(zhàn)略价值。”博时基(jī)金指数(shù)与量(liàng)化投资部基(jī)金经理杨振建表示。

　　杨(yáng)振建也直言，近年来国(guó)资委指导国内团队对于中国特色ESG披露与(yǔ)评(píng)价体系不(bù)断探索(suǒ)，结合国(guó)际通用(yòng)规(guī)则，目前(qián)已经形(xíng)成了初(chū)步的(de)企业社会价(jià)值评价体系，其中包(bāo)括(kuò)《企业ESG披露指南》、《中央企业上市公司环境、社(shè)会及治理(lǐ)（ESG）蓝(lán)皮(pí)书（2022）》等。

　　银华基金ETF业(yè)务总监、基金经理王帅也(yě)认(rèn)为，“中特估”应该是注重企业价(jià)值的(de)可持续估(gū)值，要重视股东、员(yuán)工和社会责(zé)任等要素对企业稳健成长的(de)重大(dà)意义，重视稳定的现金流、持续(xù)增长的盈利、科技创新对提升(shēng)企业内在(zài)价值的积(jī)极作用，这样有利于提高(gāo)估值定价模型的科学(xué)性(xìng)和(hé)有(yǒu)效性。

　　“在指(zhǐ)数编制、策略构建等(děng)实务工作中，都有成熟(shú)的量化指标可以使(shǐ)用(yòng)，包括净资产收益率、营业现金(jīn)比率、资(zī)产负债(zhài)率、研发经费投入强度等等。”王帅也表示(shì)。

　　嘉实金融(róng)精(jīng)选基金(jīn)经理李欣更(gèng)细致分析在估值思维(wéi)、估值结论、估值(zhí)判断上有(yǒu)变化，尤(yóu)其是估(gū)值的方(fāng)法和指标(biāo)上，他认为(wèi)其包括产业链上下游的(de)衡(héng)量、全(quán)要素成(chéng)本等(děng)，以及在纵向和横向上的研究，强调政策优(yōu)惠、产业发展(zhǎn)、市场竞争力和可持续发展等各种因(yīn)素与(yǔ)企业价值的关系。这些因素在对估值(zhí)结论和判断的(de)影响上，也(yě)使得(dé)中国特色的估(gū)值体系与传统的(de)估(gū)值体系有(yǒu)所不同。

　　“所以(yǐ)估值思维的变化，还有估值结论和估值(zhí)判断(duàn)的变化(huà)，都是为了更(gèng)好(hǎo)地(dì)适(shì)应中国的市(shì)场和(hé)经济特点，提供更精准、更合(hé)理的企(qǐ)业估值(zhí)信息(xī)。”李欣表(biǎo)示。

　　不过，创(chuàng)金合信(xìn)基金首席经济学家魏凤(fèng)春直言，这需(xū)要(yào)在实践中进行探索，目前尚没有公认的指(zhǐ)标可以(yǐ)使用(yòng)。

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