来源：高瑞东宏观笔记

　　核心观点

　　本周聚焦：

　　一季度，国内经济(jì)回暖主要缘于疫(yì)后复(fù)苏红利驱动(dòng)，表现为(wèi)生产(chǎn)恢(huī)复推动出口(kǒu)形势好转，出(chū)行需(xū)求释放(fàng)催化下(xià)游消(xiāo)费(fèi)回暖。从行业表现看，制造(zào)业从去年四季度的“量价齐(qí)跌”转(zhuǎn)向“量(liàng)升价(jià)跌”，企业或从主动去库转向(xiàng)被(bèi)动(dòng)去库。从景气(qì)度边际表(biǎo)现看，下(xià)游消费制(zhì)造>；中游装备制造>；上游原材(cái)料加工；服务业中(zhōng)，交通运输、住(zhù)宿餐饮、房(fáng)地产等线下活动回暖(nuǎn)，但距离疫情前仍有一定差距。

　　向前看(kàn)，考虑到(dào)疫后经济脉冲式修复放(fàng)缓、海(hǎi)外总需求回落(luò)预期逐步兑现，消费回(huí)暖和产业升级将成为推(tuī)动下一阶段国内(nèi)经(jīng)济复苏的主线。

　　制造业(yè)、服务业是驱(qū)动一季度(dù)经济复苏的(de)主因

　　从一季度GDP表现看，制造业，交通(tōng)运输(shū)、房地产等行业(yè)景(jǐng)气度明显提升，而建筑业景气度回落，与(yǔ)年初出口数据好(hǎo)转、服(fú)务消(xiāo)费快速(sù)恢(huī)复、房(fáng)地产销售回暖而投资疲弱(ruò)的(de)特点相一致。

　　从(cóng)制(zhì)造(zào)业内部来看，今年(nián)3月，制造业(yè)各行(xíng)业景(jǐng)气度普遍回暖，多(duō)数从去(qù)年12月的“量价齐跌”转入“量升价跌(diē)”，指(zhǐ)向经济复苏初期，供给端修复好于需求端，行业整体去库(kù)进程尚未结束(shù)。从行业(yè)景气(qì)度边际改善情况来看，下游(yóu)消费制造>；；；中游(yóu)装备制造>；；；上游(yóu)原(yuán)材料加工，煤炭行业(yè)景气度表现(xiàn)为高位放缓。

　　下游消费(fèi)制造行业中(zhōng)，与出行(xíng)、地产后周期(qī)相关的酒饮(yǐn)料(liào)茶(chá)、纺织服装、文教娱、烟(yān)草、家具制(zhì)造行业景气度较高，部分行业表现(xiàn)为“量价齐升”。

　　中游装备制造业行业(yè)景气度居中，表现为“量(liàng)升(shēng)价跌”。从“量”维度看，电(diàn)气机械(xiè)、专用设(shè)备、运输(shū)设(shè)备>；；；汽(qì)车制造、金属制(zhì)品>；；；通(tōng)用设备(bèi)、电子设备。

　　上游原材(cái)料加(jiā)工行业(yè)景气度改善(shàn)幅度最弱(ruò)，由于行业库存水平偏高，多数行业仍然受(shòu)到价格下跌的困扰，表现为“量升价跌”。从(cóng)“量”维度看，有色金属(shǔ)>；；；黑色(sè)金属(shǔ)、非金属矿(kuàng)物>；；；石(shí)油(yóu)石化行业。

　　消费回暖和产业升级(jí)或是推动下一阶段经济复(fù)苏(sū)的主(zhǔ)线

　　一季度，国内经济复苏主要(yào)受益于疫(yì)后复苏红利驱动(dòng)。需求方面(miàn)，出行类(lèi)消费快速复苏，前(qián)期积压(yā)的购房、服(fú)务消(xiāo)费需求得以释放；供给方面，国内复工复(fù)产加(jiā)快(kuài)推进，生产端快速(sù)恢复，是推动年初出(chū)口数据好转(zhuǎn)的重(zhòng)要(yào)原因。

　　进(jìn)入3月，经(jīng)济复苏(sū)节(jié)奏有所放缓，指(zhǐ)向疫后复(fù)苏红利驱动(dòng)边际转弱，随(suí)着未(wèi)来(lái)海外总需求回(huí)落的(de)预期逐(zhú)步兑现(xiàn)，后(hòu)续驱动(dòng)国内(nèi)经济增长(zhǎng)的线索，大概(gài)率来自于消(xiāo)费回暖和产(chǎn)业升(shēng)级两条主线。

　　一是(shì)，一季(jì)度居民收入向上修(xiū)复，消费倾(qīng)向明显回(huí)升(shēng)，已经高于2020-2022年疫情期间水平(píng)，同时信贷数据(jù)指(zhǐ)向居(jū)民“去杠杆”势头缓和(hé)，未来消费回暖的(de)确定(dìng)性(xìng)进(jìn)一步增(zēng)强。预计交通、住宿、餐饮、娱乐等服务消费有(yǒu)望持续修复，家(jiā)电、家具、纺服等(děng)与出行(xíng)及地产后周期相关的可选消费(fèi)也有(yǒu)望进一步回暖。

　　二是，产业升(shēng)级(jí)路径驱(qū)动下(xià)，汽车和“新三样”产品出口(kǒu)优势增强，有望维持出口韧性；随(suí)着下游消费稳步修复、二季度PPI同比触(chù)底回升(shēng)，制造业企业盈利有望向(xiàng)上(shàng)修复(fù)，企(qǐ)业将(jiāng)从主动去库逐(zhú)步转(zhuǎn)向被(bèi)动去库、主动补库，设(shè)备投(tóu)资需求有望改善，推(tuī)动中(zhōng)游(yóu)装备(bèi)制造景(jǐng)气度维持(chí)高位。

　　风(fēng)险提(tí)示：国内经济恢复力度不及预期(qī)；海(hǎi)外(wài)需求(qiú)超预(yù)期回落。

　　一、节后消费降温，带动(dòng)CPI涨幅明显回落

　　一、本(běn)周(zhōu)聚焦：疫后(hòu)经济复(fù)苏有哪些结构性特(tè)征？

　　1.1 制造业(yè)、服务业是驱动一季度经济复苏的主因

　　一季度我(wǒ)国GDP总量实(shí)现超预期增长(zhǎng)，指向疫(yì)后复苏背景下，国(guó)内(nèi)经济企稳回升。但不同(tóng)于(yú)海外(wài)国家疫后(hòu)复(fù)苏的规(guī)律，本轮(lún)国内疫后复苏发(fā)生在(zài)外需(xū)回落、国(guó)内经济转向高质量发展(zhǎn)、居民前(qián)期“去杠(gāng)杆”的(de)过程中，因此驱动疫后经(jīng)济复(fù)苏的力量并不均衡，行业分化特征明(míng)显(xiǎn)。因此，我们重点从(cóng)行业(yè)层面(miàn)，观测(cè)当前各行业景(jǐng)气度水平。

　　从GDP不变价观测(cè)各行业表现来看，今年一季度制造(zào)业(yè)、交通运输业、房(fáng)地产业景气(qì)度明显提升，而建筑业景气度回落，与年初(chū)出口(kǒu)数据好转、服(fú)务(wù)消费(fèi)快速恢(huī)复(fù)、房(fáng)地(dì)产销售回暖而投资疲弱(ruò)的情(qíng)况相一致(zhì)。

　　我们(men)以2019年为基(jī)期计算各年份的复(fù)合增速，观(guān)察(chá)各行业增加值变(biàn)化。

　　今年一季度第一产业增(zēng)加值增速为3.6％，低于去年四季度的4.9％，但(dàn)仍(réng)高于2019年(nián)、2020年(nián)全年增速(sù)，与近年来(lái)加快建设农业强(qiáng)国，推进农(nóng)业农村现代化的目标有关(guān)。

　　今年一季度(dù)第二(èr)产业增加值增速升至5.4％，高(gāo)于去年四季(jì)度的4.4％。其中，制造业迎(yíng)来较快(kuài)复苏，增加(jiā)值增速提升(shēng)至5.9％，高于去年(nián)四季度的4.7％，但低于2021年(nián)全年增(zēng)速，与去(qù)年下半年(nián)之后外需转弱、居民商品消费恢复偏(piān)慢有关。而建筑业景(jǐng)气(qì)度明(míng)显回落，增加值增速回落至1.9％，低于去年四季度(dù)的3.1％，主要受房地产新开工拖累(lèi)。

　　今年一季度第三产(chǎn)业增加(jiā)值增速小幅升至4.7％，略(lüè)高于去年四季度的4.6％，但相较(jiào)疫情(qíng)前仍(réng)存(cún)在产出缺口(kǒu)。其中，受益于(yú)居民出(chū)行活动恢复(fù)，交通运(yùn)输、仓储和(hé)邮(yóu)政业增加(jiā)值增速明显提(tí)升(shēng)，自去年四季(jì)度的(de)3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年全年(nián)增速；住宿和餐(cān)饮业增加值增速小幅回升，尽管高(gāo)于(yú)疫情(qíng)三(sān)年来的平均(jūn)增速，但绝对水(shuǐ)平不及2019年，指(zhǐ)向供给水平恢复(fù)较慢。而受益于新房和(hé)二(èr)手房销售回暖，今年一季度房(fáng)地产业增(zēng)加值增速(sù)回正至2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏分化，中下游改(gǎi)善(shàn)幅度好于上游

　　对于行业景气度的观测，我们采用量（各(gè)行(xíng)业(yè)工(gōng)业增加值增速(sù)）与(yǔ)价格（各(gè)行业工业品价格增速）分别作为(wèi)供需的衡(héng)量(liàng)指标。主要选取28个(gè)主要行业自2019年以来(lái)的月度数据，首(shǒu)先(xiān)将各行业增加值增速调整为以2019年(nián)为基期的复合(hé)增速，其次计算2019年-2023年3月，每月的增加(jiā)值增速和(hé)PPI增(zēng)速的分位数水(shuǐ)平，通过对比(bǐ)2022年12月和2023年3月的分(fēn)位数水(shuǐ)平(píng)，捕捉其边际变化。

　　今年3月(yuè)，制造(zào)业(yè)各行(xíng)业景气度出现(xiàn)普遍回暖，多数从去(qù)年12月的“量价齐跌”转入“量(liàng)升(shēng)价(jià)跌”，指(zhǐ)向经济(jì)复苏(sū)初(chū)期(qī)，供(gōng)给端修复好于需求端，行业(yè)整体去库进程(chéng)尚未结(jié)束。从行(xíng)业景(jǐng)气(qì)度边际改(gǎi)善情况(kuàng)来(lái)看，下游(yóu)消费制造>；；；中游装备制造>；；；上游(yóu)原材(cái)料(liào)加工(gōng)，煤炭行业景气度呈现高位放(fàng)缓情况。

　　下游消费制造行(xíng)业中，与出行(xíng)、地产后周期相(xiāng)关的行(xíng)业景气(qì)度最高，部分行业步入(rù)“量价齐升(shēng)”阶段。今年3月，与居民(mín)外(wài)出消费相关的，酒(jiǔ)饮料茶(chá)、纺织服装、文教娱乐的量价分位数水平均处在高景气度(dù)区(qū)间，烟(yān)草、家具制造行(xíng)业(yè)也呈现(xiàn)“量价(jià)齐(qí)升”的(de)特征；食品制造(zào)景气(qì)度(dù)有所(suǒ)回落，农副(fù)加工行业(yè)表现为(wèi)“量(liàng)价(jià)齐跌”，食品制(zhì)造行业表现为“量升价跌(diē)”，二者(zhě)价格(gé)下跌主要(yào)与(yǔ)高库(kù)存水平有(yǒu)关，今年(nián)2月(yuè)，库存同比均(jūn)处在2016年以来90％以上(shàng)分位数水平；而随着防疫需(xū)求的降温，医药制造业景气度有所回落，表(biǎo)现为“量跌价平”。

　　中游装备制造业行业景气度(dù)居(jū)中，均表现为“量升(shēng)价跌(diē)”。一方面与原材料成本(běn)下跌有关，另(lìng)一方面，也与(yǔ)年初外(wài)需(xū)表现好于内(nèi)需，部分行业(yè)仍(réng)在去库进程(chéng)有(yǒu)关。其中(zhōng)，电气机械、专(zhuān)用设备(bèi)、运输设备(bèi)工(gōng)业增加值增速改(gǎi)善幅度最大，受益于国内(nèi)产业升级(jí)、出口优势带来的韧性驱动；其次是(shì)汽车(chē)制造、金属制品，改(gǎi)善幅度最(zuì)弱(ruò)的是通(tōng)用设备(bèi)、电子设备，与(yǔ)房地(dì)产新开工强(qiáng)度较弱、消(xiāo)费电子行业周期性走弱有关(guān)。

　　上游原(yuán)材料加工(gōng)行业景气度改善幅度偏弱，由于(yú)行业库存水平偏高，多数行(xíng)业(yè)仍(réng)受(shòu)制于价格(gé)下跌(diē)的困扰，表(biǎo)现为“量(liàng)升价跌”。其中，有(yǒu)色金属行(xíng)业生产端改善幅度(dù)最(zuì)大，3月增(zēng)加值增速位于2019年以(yǐ)来70％分位(wèi)数水平，但受全球大(dà)宗商品下行(xíng)周期(qī)影响，价格(gé)依旧(jiù)承(chéng)压；随着年初(chū)建筑业施工回暖，相关的(de)黑色(sè)金属(shǔ)、非金属(shǔ)制品景气度提升，但由于库(kù)存(cún)水平偏高，价格仍处(chù)在下跌区间，拖累整体(tǐ)盈利水(shuǐ)平；石化链条行业生(shēng)产水平普(pǔ)遍回暖，但分位数(shù)水(shuǐ)平仍处在50％以(yǐ)下的景气度(dù)偏低(dī)区间，今(jīn)年由(yóu)于能源危机缓解，产(chǎn)品价格相(xiāng)较去(qù)年同期也(yě)出现(xiàn)普遍下跌(diē)。

　　煤炭开采(cǎi)景气度仍处在高位(wèi)，但出现边际放缓(huǎn)，生(shēng)产及价(jià)格(gé)水平同步回落。这(zhè)与去年以(yǐ)来行业产能(néng)持续扩张有关，今年(nián)2月，煤炭开采产成品库存同比处在2016年以来94％分位数水平。

　　1.3 消(xiāo)费回暖和(hé)产业升级或是推动下一(yī)阶(jiē)段经济复(fù)苏(sū)的主线

　　一季度，国(guó)内经济(jì)复(fù)苏主(zhǔ)要(yào)受(shòu)益(yì)于疫(yì)后复苏(sū)红(hóng)利。一方面，消费场(chǎng)景(jǐng)恢复后，出行类消(xiāo)费快速复苏，前(qián)期积压的购房、服务(wù)性需求(qiú)得以释放；另一方面，国内(nèi)复工复产(chǎn)加快推进，保证供给(gěi)端的(de)快(kuài)速恢复，是(shì)推动年初出口数(shù)据(jù)好转(zhuǎn)的重要原因。

　　进(jìn)入3月(yuè)，经济复苏(sū)节奏有所放(fàng)缓，指向疫后红利释放效(xiào)果转弱，随(suí)着未来海(hǎi)外总需(xū)求(qiú)回落的预(yù)期逐步兑现，后续驱动国内经济增(zēng)长(zhǎng)的线索，大(dà)概(gài)率来自于(yú)消费回暖和产业升级两条主(zhǔ)线(xiàn)。

　　一是，随着居(jū)民(mín)收入提升和消费意(yì)愿改善，未(wèi)来消(xiāo)费回暖的确(què)定(dìng)性进(jìn)一(yī)步(bù)增强，交通、住(zhù)宿、餐(cān)饮(yǐn)、娱乐等服务(wù)消费，以及家电、家(jiā)具、纺服等可选消费(fèi)景气度(dù)均有望(wàng)提升(shēng)。

　　从一季度居民收入和消费数(shù)据(jù)看，居(jū)民收入增速提升，消(xiāo)费倾(qīng)向开(kāi)始回升，已经高于2020-2022年，但尚未修复至疫情前水平。以2019年为基(jī)期的复合增速看，今年(nián)一季度，全国居民人均(jūn)可(kě)支配收入增(zēng)速提升至6.4％，高于去年四(sì)季度的5.6％，居民人均消费支出增速提升至5.0％，高于去年四季度的3.0％。一季(jì)度居民平(píng)均消费倾向为62.0％，已经(jīng)高于2020-2022年同期均(jūn)值60.9％，但(dàn)距(jù)离2019年同期的65.2％仍有(yǒu)一定差距。未来随(suí)着服(fú)务业恢复(fù)持续向(xiàng)好(hǎo)，有望带动相关就业(yè)岗(gǎng)位(wèi)加快恢(huī)复，进一步提振居民消费(fèi)意愿。

　　从(cóng)居民存贷款数据看，居民储蓄(xù)意愿有所减(jiǎn)弱，消费和投(tóu)资信心(xīn)正在筑底。今(jīn)年以来(lái)，居民储蓄(xù)意愿(yuàn)有所减弱，“去杠(gāng)杆”势(shì)头缓(huǎn)和。从存款数据看(kàn)，3月居民(mín)新增存款同比增量(liàng)降至2051亿元，低于1-2月9375亿元的同比增量均值，也低(dī)于(yú)2022年6617亿元的月均同比增量(liàng)。从贷(dài)款数据(jù)看(kàn)，3月居(jū)民(mín)部门新增净(jìng)融资同(tóng)比多增4859亿元，其中，短期信贷同比多增2246亿元，中长期(qī)信贷同比多(duō)增2613亿元。居(jū)民部门新增净融资连续(xù)2个月维持(chí)同比扩张，指向(xiàng)居民预期(qī)可(kě)能正在筑(zhù)底(dǐ)，“去(qù)杠杆(gān)”势(shì)头开(kāi)始放缓。今年第一(yī)季度城镇储户问卷调查结果显示(shì)，倾向于“更多储蓄(xù)”的居(jū)民占(zhàn)58.0％，比(bǐ)上季度减少3.8个百(bǎi)分点；倾向于(yú)“更多(duō)消费(fèi)”和“更多(duō)投资”的居民分别占23.2％和(hé)18.8％，均分(fēn)别高于上(shàng)季度的(de)22.8％、15.5％，同样也指向居民储蓄意(yì)愿(yuàn)降低、消费和投资意愿提升。

　　二是，产(chǎn)业(yè)升级路径驱动下，汽(qì)车和“新三样”产品出(chū)口优势(shì)增强，以及相关行业(yè)设备投资更新，有望推动中(zhōng)游(yóu)装备制造景气度维(wéi)持高位。

　　一方(fāng)面，今年一季度国内出口数据回暖(nuǎn)，除(chú)与欧美供需缺口短期走阔、国内复工复产加(jiā)快推进外，也受益于RCEP政策红利持(chí)续(xù)释放，以及汽车和“新三样”产品(pǐn)出口优势增强。今年(nián)在海外总需(xū)求回落背景下(xià)，我(wǒ)国(guó)与RCEP国家贸(mào)易往来加强、以及新能源(yuán)产品优(yōu)势强化，有(yǒu)望维持装备制造领域出(chū)口韧性。

　　另一方面，企业盈(yíng)利下滑和库存高位，对制造业(yè)投资扩(kuò)产造成一定压力(lì)。但(dàn)随着(zhe)下游消(xiāo)费(fèi)稳步修复(fù)、二季(jì)度PPI同比触底回升，制(zhì)造业企业(yè)盈利有望向上(shàng)修复。目前看，电气机械等(děng)装备(bèi)制造业去(qù)库(kù)进(jìn)程已进入(rù)下半场，今年1-2月(yuè)专用(yòng)设备(bèi)、通用设备产成品库存(cún)增速呈现(xiàn)触底(dǐ)反弹。随着(zhe)需求回暖、盈利(lì)修复，企业将从主动去库(kù)逐步转向被动去库、主动补库，设备投资(zī)需求将随之(zhī)提升。

　　二、海外(wài)观察

　　2.1金融与流动性数据：各国国债收(shōu)益率多数上行

　　美(měi)国(guó)10年期国(guó)债收益率上行。本周(zhōu)（截至4月21日(rì)）美国10年期国债收益率3.57％，较上周末上行(xíng)5BP，其中通胀预期(qī)较(jiào)上周下行(xíng)2BP，实(shí)际(jì)收益(yì)率(lǜ)1.29％，较上周(zhōu)末上升7BP。法国10年(nián)期国(guó)债收益率(lǜ)较上周末上行5BP至2.99％，德国10年期国债收(shōu)益(yì)率较(jiào)上周末上(shàng)行(xíng)7BP至(zhì)2.44％，日本(běn)10年(nián)期(qī)国债收益率(lǜ)较上周(zhōu)末上行2BP至0.48％（截至4月20日），英(yīng)国10年(nián)期国债收益率较上周末(mò)上行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美(měi)国10y-2y国债收益率利(lì)差收窄。本(běn)周美国(guó)10年期和2年期国(guó)债(zhài)期限(xiàn)利(lì)差自旋量子数计算公式各符号含义，自旋量子数如何计算为-0.60％，较上周(zhōu)下行4BP。美国(guó)AAA级企(qǐ)业期权调整(zhěng)利(lì)差较上周(zhōu)末持(chí)平为0.55％，美国(guó)高(gāo)收益债期权(quán)调整利差较(jiào)上周末上行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全(quán)球市场：全球股市(shì)涨跌分(fēn)化，大(dà)宗商品价格(gé)普(pǔ)跌

　　全球股市涨跌分化(huà)。本周（4月(yuè)17日(rì)至4月21日），欧(ōu)洲股市(shì)普涨(zhǎng)，法国(guó)CAC40、英国富时100、德国(guó)DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下跌0.45％。美(měi)股全(quán)线下跌，标(biāo)普500、道琼斯工(gōng)业指数、纳斯(sī)达(dá)克指数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化，俄罗斯RTS、新西兰标普50、日经225分别(bié)上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳(ào)洲标普200、韩国综合指数、上证指数、恒生指数分别(bié)下跌(diē)0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格普跌。其中，LME铝上(shàng)涨0.71％，其余大宗商品价格普跌。COMEX黄(huáng)金、COMEX白银、CBOT小(xiǎo)麦(mài)、LME铜、SHFE螺纹(wén)钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦(jiāo)炭(tàn)、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿石(shí)、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察(chá)：美欧加(jiā)息(xī)步伐或(huò)将继续

　　4月(yuè)19日，美联储褐皮书公布，显示近(jìn)几周美国(guó)经济(jì)增(zēng)长陷(xiàn)入停滞，通胀和(hé)招(zhāo)聘活动放缓，信贷渠道变窄。褐(hè)皮书称(chēng)，最近(jìn)几(jǐ)周美(měi)国(guó)总体经济活(huó)动几乎(hū)没(méi)有变化，几(jǐ)个辖(xiá)区指出在(zài)不(bù)确定性增加和对流动(dòng)性的担忧(yōu)加剧(jù)之际，银行收紧了贷款标准。近期美国总(zǒng)体物价水平温和上升，但价格(gé)上涨(zhǎng)速度(dù)或(huò)有所(suǒ)放缓。

　　美联储官(guān)员表示(shì)为应对高通胀，加息步(bù)伐或将继续。4月21日，美联储(chǔ)哈克称，需要进一步收紧政策来应对(duì)高通胀，加息结束后美联储将需要在一段时间内维持利率稳定(dìng)。同(tóng)日美联(lián)储梅斯特表示，预(yù)计今(jīn)年货币政策将需要进一(yī)步进(jìn)入限(xiàn)制性区(qū)域，终端(duān)利率(lǜ)或将高于5％，具体(tǐ)取决于(yú)经济和(hé)金融形(xíng)势的发展。

　　欧洲央行货(huò)币政(zhèng)策会议纪(jì)要公布，绝大(dà)多数委员同意将利(lì)率上调50个基点。4月20日公布的欧洲(zhōu)央(yāng)行会议纪(jì)要(yào)显示，货币政策(cè)在降低通胀方面仍有一段路要走，一些委员认(rèn)为整体而言通胀风险倾向于上行(xíng)。金(jīn)融(róng)市场紧张局势被视为经济和通胀前景重大不确(què)定(dìng)性的(de)来(lái)源。然而(ér)除非形(xíng)势(shì)显著恶化，否则金融(róng)市场的紧张局势(shì)不太可能(néng)从根本上改变欧洲央行(xíng)管理委(wěi)员会对通(tōng)胀前景的评估。

　　2.4 海外政策(cè)：欧洲“芯片法案”落(luò)地；美财长耶伦(lún)强调美国“国家安全(quán)”

　　4月(yuè)18日(rì)，欧洲(zhōu)理事会和欧洲议会通过了一项临(lín)时政治协议，就涉及430亿欧元补(bǔ)贴(tiē)的《The EU Chips Act》最终(zhōng)版本达成一致。法案(àn)目标(biāo)是到(dào)2030年，欧盟拟动用430亿欧(ōu)元资金(jīn)提振半导体行业，以(yǐ)将欧盟(méng)占全球(qiú)半(bàn)导体(tǐ)制造市场的份额从10％提升(shēng)至至少20％；大幅提升芯片制造工艺，建立(lì)欧盟的半导体供(gōng)应链，并与美国(guó)和亚洲(zhōu)同行竞争。

　　4月20日，美国众议院(yuàn)议长麦(mài)卡锡表示，正在(zài)推出一份(fèn)债务上限相关立法措施。白宫需要开始就债务(wù)上限进行谈(tán)判；众(zhòng)议院共和党希望提高债务上限并削减(jiǎn)支出；正(zhèng)在推出一(yī)份(fèn)债务上限相关立法(fǎ)措施；债务(wù)法案将设法收回未使用(yòng)的防疫资金用于日(rì)常开支；法案将减(jiǎn)少对国(guó)税局(jú)的拨款，并结束绿色产业(yè)补贴措施(shī)。

　　4月20日(rì)，美国财政部长(zhǎng)耶伦就中(zhōng)美关(guān)系发表讲话，表明美国无意(yì)与中(zhōng)国(guó)脱钩，但未来仍(réng)将(jiāng)强(qiáng)调“国家安全”。耶(yé)伦宣称(chēng)，任何与中国脱钩(gōu)的努(nǔ)力都(dōu)将是“灾难性的(de)”，美国寻求与中国建立(lì)“建(jiàn)设性和公平的经济关系”。但“当美国利益受到威胁(xié)时”，美国(guó)将坚定(dìng)地捍卫国家安全(quán)，即使以牺(xī)牲中(zhōng)美关系为(wèi)代价。在国际关系中，耶(yé)伦表示美中两国有必要“坦(tǎn)诚讨论棘手问题”，比如帮助面临债务问题的(de)新(xīn)兴市场和发展中国家等。

　　三、国(guó)内观察

　　3.1上游(yóu)：原油、铜价环比上涨(zhǎng)

　　原(yuán)油价格环比上涨，环(huán)比由负转正(zhèng)。2023年4月以来(lái)，WTI原油价格(gé)环(huán)比(bǐ)上涨10.06％，环比由负(fù)转(zhuǎn)正，由上月的-4.54％转正为本月的10.06％，最新月度均价为80.75美元/桶。布伦特原油价格环比上(shàng)涨7.14％，环比由(yóu)负转正，由上月的-5.18％转(zhuǎn)正为本月的7.14％，最新月度(dù)均价为84.87美元/桶。

　　铜价、铝价环比上涨，铜(tóng)、铝库存(cún)同比下降。2023年4月以来，铜价环比上(shàng)涨0.86％，环比(bǐ)由负转正，由上月的-1.33％转(zhuǎn)正(zhèng)为本(běn)月的(de)0.86％，库(kù)存同比下(xià)降51.71％，降幅(fú)相对上(shàng)月扩大44.13个百分点。铝(lǚ)价(jià)环比上涨2.25％，环比由负转正，由上月(yuè)的-5.26％转正为(wèi)本月的2.25％，库存(cún)同(tóng)比下降10.57％，降幅(fú)缩窄(zhǎi)15.36个百分点。

　　3.2中游：水泥价格指数(shù)环比上升(shēng)，螺纹钢价格环比下跌，库存同比(bǐ)下降

　　水泥价格指数环比上升(shēng)。4月以来，全国水(shuǐ)泥价格指数环(huán)比上涨2.27％，增(zēng)幅缩小0.92个(gè)百分点。华北、东北(běi)、华(huá)东、中(zhōng)南(nán)、西(xī)北以及西(xī)南各区价(jià)格(gé)指数环(huán)比(bǐ)分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价(jià)格环(huán)比(bǐ)下跌，库存同比(bǐ)下(xià)降(jiàng)，钢坯库存同(tóng)比(bǐ)上涨。2023年4月以来，螺纹(wén)钢价(jià)格环比由正转负，环(huán)比由上月(yuè)的0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库(kù)存同比下(xià)降(jiàng)15.42％，跌幅相对上(shàng)月缩窄3.26个百分点(diǎn)。钢坯库存同比(bǐ)上涨64.88％，增幅缩小(xiǎo)157.85个百分(fēn)点。

　　3.3下游：商品房(fáng)成交面(miàn)积增幅(fú)缩(suō)窄，猪价菜价下跌，水果价格上(shàng)涨

　　商品房成交(jiāo)面积(jī)增幅缩窄(zhǎi)。2023年4月以来，商品房成交面积(jī)上涨64.71％，增幅缩(suō)窄12.17个(gè)百分点。其中，一线(xiàn)、二线、三线城市(shì)商(shāng)品房成交面积(jī)同比(bǐ)分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比(bǐ)变动幅度分(fēn)别为36.86、-6.71以及-117.7个(gè)百分点。

　　土地成交面积跌幅收(shōu)窄。2023年4月以(yǐ)来(lái)，百城土地供应面积同比增速(sù)为5.80％，上月(yuè)为(wèi)-12.02％；土(tǔ)地(dì)成交面积同比(bǐ)增速(sù)为(wèi)-0.12％，上(shàng)月为-13.41％；土(tǔ)地成交溢(yì)价率为5.50％，较(jiào)上月上涨1.99个百分点。

　　猪肉(ròu)、蔬菜价格下(xià)跌(diē)，水果价格上涨。2023年4月以(yǐ)来，猪肉(ròu)价格环比下(xià)跌5.08％至(zhì)19.54元/公斤，跌(diē)幅相(xiāng)对上月扩大2.6个百分点。蔬菜价格(gé)环(huán)比下跌8.22％至(zhì)4.89元/公(gōng)斤，跌幅缩窄(zhǎi)0.55个百(bǎi)分点(diǎn)。水果(guǒ)价格环比(bǐ)上涨0.14％至(zhì)7.89元/公斤，增幅缩小(xiǎo)4.54个(gè)百(bǎi)分点。

　　乘用车日均零售销量(liàng)增幅(fú)扩大。4月以来，乘用(yòng)车日均零售销(xiāo)量同比增加17.39％，增(zēng)幅扩(kuò)大16.26个(gè)百分点。批发销量同比增加15.64％，增(zēng)幅扩(kuò)大8.26个(gè)百分点。

　　3.4流动性：货币(bì)市场(chǎng)利率趋势(shì)分(fēn)化(huà)，国债(zhài)利(lì)率普遍(biàn)下行

　　货币(bì)市场利率(lǜ)趋势分化，国债利(lì)率普遍下行。2023年4月(yuè)以来(lái)，R001较上月末下行36bp至(zhì)2.29％；R007较(jiào)上月(yuè)末(mò)下行120bp至2.51％；DR001较(jiào)上月末上行46bp至2.27％；DR007较上月末下(xià)行12bp至(zhì)2.27％。一(yī)年期国(guó)债利率较上月末下行(xíng)8bp至2.19％。十(shí)年期国债利(lì)率(lǜ)较上(shàng)月末下行2bp至2.83％。一年期AAA+企(qǐ)业债(zhài)利(lì)率较上月末下行3bp至2.7％。十年期AAA+企业债利率较上月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发改(gǎi)委强调提(tí)振消费持续回(huí)升(shēng)的动力；国资委强调着力发展战略性(xìng)新兴产业

　　4月19日，国家(jiā)发展改(gǎi)革委举行(xíng)4月份新闻发布会，强调要提振(zhèn)消费(fèi)持续回升(shēng)的动(dòng)力。接下来将重点做好四(sì)方面工作：一(yī)是(shì)，研究起(qǐ)草(cǎo)关于恢复和扩大(dà)消费(fèi)的政策文件，围绕大宗消费、服务消费、农村消费等重点领域(yù)；二是，下大(dà)力(lì)气稳定汽车消(xiāo)费，大力推动新能源汽车下(xià)乡；三(sān)是，会同(tóng)有(yǒu)关方面优(yōu)化就业、收入分配和消费全(quán)链(liàn)条(tiáo)良(liáng)性循环促进机(jī)制；四是，研究制定关于(yú)营造放心消(xiāo)费环境的政策(cè)文件。

　　4月19日，国资委党委召(zhào)开扩(kuò)大会(huì)议，强调推动(dòng)国资(zī)央企着力发展实体经济特别(bié)是战略性新兴产业。会议(yì)认为，要更好推(tuī)动(dòng)国资央企(qǐ)在中国式现代化(huà)新(xīn)征(zhēng)程中走在前列，着力提升(shēng)科技自立(lì)自强水平，提升自主创新能力(lì)；着力发展(zhǎn)实(shí)体经济特别(bié)是(shì)战略(lüè)性新兴产(chǎn)业，加快推进(jìn)现代化产业体系建设；抓好(hǎo)新一轮国企改革深化提升行动组织实施(shī)，高水(shuǐ)平参与(yǔ)共建“一带一(yī)路”。

　　4月(yuè)20日(rì)，工信部举(jǔ)办发布会介绍一季(jì)度(dù)工(gōng)业和信(xìn)息化(huà)发(fā)展状况，表(biǎo)示下一步将制定(dìng)实施重点行业稳(wěn)增(zēng)长的(de)工作方案。一是(shì)营造良好产业发展(zhǎn)环境，落实落(luò)细稳增长政策举措，抓实抓细部省协作、部(bù)门协同；二是推动(dòng)出口保稳(wěn)提质，加大(dà)对制(zhì)造(zào)业(yè)外贸(mào)企业(yè)的支(zhī)持力度，配合有(yǒu)关部门落实好稳外贸政策举措；三(sān)是促进内需加快(kuài)恢(huī)复，以高(gāo)质量(liàng)供给(gěi)促(cù)进消费；四(sì)是(shì)持续(xù)增(zēng)强发(fā)展动能，加快(kuài)战(zhàn)略(lüè)性新(xīn)兴产业的创(chuàng)新(xīn)发展。

　　四(sì)、财经日历

　　五、风(fēng)险提示

　　国内经(jīng)济(jì)恢(huī)复(fù)力(lì)度不及(jí)预期；海外(wài)需求超预期回落。

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