王剑，CFA

　　每次银(yín)行股跌至过度低估时，股息(xī)率相应提升，会(huì)吸(xī)引绝对收(shōu)益(yì)资金(jīn)买入，股(gǔ)价也(yě)逐步完(wán)成(chéng)筑底(dǐ)。

　　近(jìn)期(qī)，银行(xíng)股已上涨半年，又一次因绝对收(shōu)益资金追(zhuī)逐高股息而上(shàng)涨。

　　但事实(shí)上，银行(xíng)业经营层(céng)面，也已(yǐ)经(jīng)悄然发生一(yī)些向好的变化(huà)。

　　主要结论

　　01

　　银行

　　启动之谜

　　如果(guǒ)大家觉得银行股是这几天才(cái)开(kāi)始上涨(zhǎng)，那么就大(dà)错(cuò)特(tè)错(cuò)了。事实是(shì)：

　　银行股自2022年(nián)10月底见底(dǐ)之后(hòu)，已经持续上涨(zhǎng)了(le)足(zú)足半(bàn)年时(shí)间了(le)……

　　这段时(shí)间的(de)银行股涨幅(fú)达到27％，其中部分银(yín)行股涨幅甚至达到50％以(yǐ)上，非常可观。当然，中(zhōng)间也不是一帆风(fēng)顺，2022年10月银行(xíng)股(gǔ)快速下跌(diē)后，迅(xùn)速反弹。过完2023年(nián)春(chūn)节后，却冲高(gāo)回落，调整了近(jìn)两个月(yuè)时间，跌(diē)幅(fú)不大，不到10％。然后(hòu)于3月底开始上(shàng)涨，近(jìn)期加速(sù)上涨。

　　这种事(shì)情(qíng)并不是(shì)第一(yī)次(cì)发生。过去银行股的大(dà)行情，都(dōu)是(shì)在悄无声息(xī)中默默上(shàng)涨的(de)，因为银(yín)行股平时(shí)关注(zhù)度并(bìng)不(bù)高。等(děng)到因几根大线性而吸引大家来关注时，已经(jīng)涨幅不小了(le)。

　　上一次(cì)类似的(de)事(shì)情是(shì)2014年。或许(xǔ)经历过的人(rén)都能(néng)记得，2014年11月，因(yīn)为一次比较意外(wài)的“双降”（降息、降准），金融股拔地而起。但在此之前，银行指标大约(yuē)在3月(yuè)见底，然后不声不(bù)响地开始回升，到11月时，8个月(yuè)左右时间，涨幅(fú)22％。

　　其他(tā)几次银行股见底，也有(yǒu)类似的情况：没有明确利(lì)好，没有明确新闻，银行股却自己(jǐ)慢慢从底部爬起来了。

　　是谁(shuí)先知(zhī)先觉？

　　为行情归(guī)因并不(bù)容易(yì)，因(yīn)为很难(nán)验证。如果确实没(méi)有实质性(xìng)利(lì)好，那么(me)只能从资金面去(qù)猜测：可能是估值便宜到很多资金愿(yuàn)意(yì)出(chū)手了。由于银行盈利能力(lì)非常稳定，估(gū)值低往往(wǎng)意味着股息率高(gāo)。因为：

　　ROE稳(wěn)定(dìng)，分红(hóng)率稳定，PB越低则股息率(lǜ)越高。

　　而若(ruò)PB低至(zhì)一定水平时，股息率就会非(fēi)常(cháng)诱人。比如近年来(lái)，大行的(de)ROE在(zài)10％以上，分红率30％左右，PB一度低至0.5倍以下(xià)，那么计算(suàn)出来的股息率高达6.6％，非常可(kě)观。

　　这就好比一只票息(xī)率6.6％的(de)可转债。如果盈利(lì)能力保持，则后续每年收取6.6％的“利息(xī)”，如果股价(jià)上涨，还能享受资本利得。当然(rán)，如果股(gǔ)价再跌，或盈利(lì)能(néng)力（ROE）、分红率下(xià)降，则会遭(zāo)受损失。但(dàn)由于ROE已在底部，近(jìn)期(qī)很难(nán)再降了(le)。因(yīn)此(cǐ)，这就非(fēi)常像一张可转债(zhài)，其市价下跌(diē)时(shí)，会有个估值下限，即“债券价值”。

　　于(yú)是，其投资价值就出来了。如果(guǒ)这(zhè)张“可转债(zhài)”的票息率高到一(yī)定(dìng)程度，显著高(gāo)过一些资金的成本，那(nà)么(me)这(zhè)些(xiē)资金自(zì)然愿意参与。

　　这样，银行(xíng)股就形成一个隐(yǐn)形的“估(gū)值(zhí)底”，当估值低至(zhì)一(yī)定水平时，股息率(lǜ)诱人，就会有人参与(yǔ)。

　　当然，这个估值底在某些情(qíng)况下会被打破，即因为(wèi)一些(xiē)负面因(yīn)素的存在，导致市场(chǎng)先(xiān)生觉得银行股的估值或盈利能力(lì)还将下行。

　　02

　　谁在买

　　谁(shuí)在(zài)卖

　　因此，银行股那种悄无(wú)声息的底(dǐ)部，可能(néng)并(bìng)没有什(shén)么实质利(lì)好，就(jiù)是有些看中股息率的(de)资(zī)金默(mò)默买(mǎi)入，把底部给(gěi)买(mǎi)出来了。

　　这是些什(shén)么样的资金呢？

　　首先可以排除的就是以股票型公募基金为代表的机构投资者。因(yīn)为他(tā)们的考核(hé)要求(qiú)是(shì)相对收(shōu)益，因此在大多(duō)数(shù)时(shí)候(hòu)，他们(men)不会因为股息率诱人而买(mǎi)入，他们的任务(wù)是战胜自己基(jī)金的基准，或者战(zhàn)胜可比基金同(tóng)仁(rén)。所(suǒ)以(yǐ)，即使(shǐ)股(gǔ)息率高(gāo)，他(tā)们也很难做出赚取股息(xī)率(lǜ)的决策，这不是(shì)他们的考(kǎo)核目标。

　　因(yīn)此，银行股从底部(bù)开始悄(qiāo)悄(qiāo)上涨(zhǎng)的(de)这段时(shí)间，公募(mù)基金(jīn)参与很低，这次也(yě)不例外。

　　从(cóng)数据(jù)上也可验证(zhèng)：从33家银(yín)行股2022年底基金持(chí)仓比重来看，比重越(yuè)低(dī)，期间（过去半年，后同）涨幅越大，比重越高则涨幅越小。

　　除了(le)公募基金，其(qí)他类似考核的机(jī)构投资者也是类似。

　　从数(shù)据上看，我们确(què)实看到，2023年第(dì)一季(jì)度较(jiào)上年末，大部分A股银(yín)行(xíng)股的基金持仓比例是下降的，有(yǒu)些个(gè)股甚至降幅(fú)不(bù)小(xiǎo)。

　　（一(yī)季度(dù)基金持股比重降(jiàng)幅(fú)；单位：个百分点；来源：WIND）

　　回顾第一季度，银行指数走了个过山车，先是上涨，然后春(chūn)节(jié)后下跌（这段时间刚好是(shì)人(rén)工智(zhì)能(néng)概念股(gǔ)大涨，因此机构投(tóu)资者有可能是卖出银行等股票，换(huàn)仓至计算机股票）。到了4月初，人(rén)工(gōng)智能(néng)等板块(kuài)行情回落后(hòu)，银行股重拾(shí)升势(shì)，且涨幅加(jiā)速。春节后的这段(duàn)时间，银行股刚好和人工智能走(zǒu)出了一个完(wán)美的“对称”走势(shì)。

　　而其他投资者，比如(rú)个(gè)人、外资、自营、保(bǎo)险、资管(guǎn)等(děng)，则可能(néng)是买入的。因为(wèi)这些资金不考核相(xiāng)对收益，更多的是追求绝(jué)对(duì)收益(yì)，因此有可能是高(gāo)股息股票(piào)的青睐(lài)者。

　　而决(jué)定他们买入的因素中，资(zī)金成(chéng)本应该(gāi)是个重(zhòng)要因素。目前，我(wǒ)国近(jìn)期市场利率(lǜ)较(jiào)低、资金充沛，其(qí)他(tā)可替代的投资机会较(jiào)少，因此股息率显得诱人。同时(shí)，美国加息接近(jìn)尾声，他们的资(zī)金成(chéng)本也有望下(xià)行，我(wǒ)国高股息股票也有吸引力。

　　然(rán)后我们通过数据来加以验证。

　　从2023年一季度情况来(lái)看，外(wài)资确(què)实在买(mǎi)入大行，并且数量还不少(shǎo)。不过保(bǎo)险资金却是有进(jìn)有出，这(zhè)一点有点与我们预行而不辍履践致远是什么意思，行而不辍 什么意思期(qī)不(bù)符(fú)。基金主要在卖出。此外(wài)，还有(yǒu)些一般法人、其他投资者在(zài)买入。

　　（一(yī)季度各类投资者持(chí)股变化数(shù)；单位(wèi)：亿股；来源(yuán)：WIND）

　　整体而言，结论(lùn)大(dà)致成立，即：在银行股估值(zhí)极(jí)低的时候，追求绝对收益的资金买(mǎi)入(rù)了高股息率的个股(gǔ)。

　　从(cóng)散点图上(shàng)也可(kě)以清(qīng)晰看(kàn)到这一点(diǎn)：

　　因(yīn)此(cǐ)，这次行情，和历史上(shàng)很多次银行底部启(qǐ)动一样，很可能是青睐高股(gǔ)息率的资(zī)金(jīn)，买(mǎi)入低估值、高股息率(lǜ)的银行股。而他们的口味(wèi)与公(gōng)募基金刚好是相反的。

　　03

　　事情(qíng)在悄悄

　　起变化

　　以上分(fēn)析，说(shuō)明了过(guò)去(qù)半(bàn)年的银行(xíng)股行情，是追(zhuī)求绝对收益(yì)的资金，买入了(le)高股息率(lǜ)的银行股。眼(yǎn)下，很多(duō)银行股(gǔ)股息率依(yī)然较高，而(ér)资金面依然(rán)宽松，那么这些(xiē)高股息率股票(piào)对(duì)绝对(duì)收(shōu)益资(zī)金(jīn)依然是有吸引力的。

　　那么在银行业的经营层面，有没(méi)有实(shí)质(zhì)变化(huà)呢？

　　我们在3月曾经提出，过去三年期间(jiān)的一些特殊政策，已经出现调整的迹象(xiàng)，银行业将(jiāng)要进入新(xīn)的均衡(héng)格局。比如，在(zài)普惠(huì)小微(wēi)领域，过去几年大行承担了一些监管要(yào)求，每(měi)年普惠(huì)小微信贷的(de)增(zēng)长非常快(kuài)，投(tóu)放利率很(hěn)低，这对小微金融市场格局造(zào)成了较大影(yǐng)响，尤其(qí)是对一些原来(lái)从事小微业务(wù)的中小银行造成压力。

　　【深度】大小行(xíng)小(xiǎo)微金融逐(zhú)步达到新(xīn)均衡

　　而在4月27日，银(yín)保监会(huì)办公厅发布《关(guān)于2023年加力提升(shēng)小(xiǎo)微企业金融服务(wù)质(zhì)量的(de)通(tōng)知》（银保监办发〔2023〕42号(hào)），对(duì)工作(zuò)要求有了(le)一些调整。比(bǐ)如(rú)，不再提“两(liǎng)增”（指单户授信总额1000万元以下小微企(qǐ)业贷款同比增速不低于各项贷款(kuǎn)同比增速，有贷(dài)款余额的户数不低于上(shàng)年同期水(shuǐ)平）要求，不再刚性要求降(jiàng)低小微信贷利率，而(ér)是要求“合理确定贷款利率”，不(bù)再提“应延尽延”。

　　除了小(xiǎo)微金融领域，其他方面的工作要求也陆续(xù)从过去三年的阶(jiē)段性政策(cè)，慢慢(màn)回归至常态化。

　　而银行业这几年由于净息差显(xiǎn)著(zhù)回落，盈利能力也(yě)渐(jiàn)渐(jiàn)接近合理(lǐ)利(lì)润底线。因为银行业需要留存一定的(de)利润用于补充资本，进而支持(chí)下一期的信贷投放，因(yīn)此(cǐ)利(lì)润并(bìng)不(bù)是越(yuè)低越好，需要(yào)维持一个合理利润。而目前盈利(lì)能力已(yǐ)经接近这(zhè)一(yī)底线，所(suǒ)以政策也会相应调整了。

　　【随笔】什(shén)么是(shì)银行(xíng)的合理利(lì)润和(hé)合理息差

　　可(kě)见，行业的一些情况已经悄悄发生变化了。

　　那么(me)，有没有一种(zhǒng)可能：那(nà)些买入高股(gǔ)息股票的(de)投资者中(zhōng)，真有些先知(zhī)先觉者，已经(jīng)嗅到了不(bù)一样的味道？

　　本文为(wèi)金融业研究方法探讨。本文不是证(zhèng)券研究(jiū)报告，不(bù)构成任何(hé)投资建(jiàn)议(yì)，涉及个(gè)股也仅为举例行而不辍履践致远是什么意思，行而不辍 什么意思(lì)或陈(chén)述事实之用(yòng)，不代表我(wǒ)们对他们的证券或产品的(de)推荐。具体(tǐ)投资建议请参考我们的(de)研究(jiū)报告。

未经允许不得转载：济宁舞蹈培训学校_济宁洋娃娃舞蹈学校_济宁洋娃娃舞蹈学校官网 行而不辍履践致远是什么意思，行而不辍 什么意思