金(jīn)融(róng)界5月27日消息 近(jìn)日因为昆明国资委的一封声明，让城投债成为关注的(de)焦点(diǎn)，当前地方债的(de)规模和(hé)地方(fāng)政府的(de)偿债能力已经(jīng)越来越被重视。如(rú)何如何处置地方(fāng)债务？

　　中泰证券首(shǒu)席经济学家李迅(xùn)雷发(fā)文称，地方债(zhài)包括地方一般债(zhài)、专(zhuān)项债(zhài)和包(bāo)括(kuò)城投债在内的各(gè)种隐(yǐn)形债，其规模究(jiū)竟有多大，尚(shàng)有争议(yì)，但(dàn)增长迅猛(měng)。包括银(yín)行、保(bǎo)险、基金等在内的机构投资者是地(dì)方债的主要持有者(zhě)，他们普遍担心的还是城投债务、非标等(děng)地方政府隐形(xíng)债风险。例如，近期(qī)贵州(zhōu)省政府发(fā)展研究中心提出，“化债工作推进异常艰(jiān)难，仅依靠自(zì)身(shēn)能力已无法得到有效解决。”

　　在李迅雷看来(lái)，在土(tǔ)地(dì)财(cái)政缩(suō)水的背(bèi)景(jǐng)下，地方政(zhèng)府的财权与事权不匹配问题又凸显出来。在我国政府杠杆率(lǜ)水(shuǐ)平并不算高的前提下，我国地方政府(fǔ)的杠杆率水平(píng)确实够高了(le)。需要调整中(zhōng)央(yāng)和(hé)地方之间(jiān)债(zhài)务余额(é)的(de)比例关系。“今后应加大(dà)中央政府的发(fā)债规模，为地方经(jīng)济减负。”他明确指出。

　　李迅雷(léi)认为，在(zài)当前中国(guó)经济转型的关(guān正、异、新，正异新的区分)键阶段(duàn)，维护地方政府的信用(yòng)，防(fáng)范区域性金(jīn)融(róng)风险显(xiǎn)得尤为重要(yào)，故在城投公(gōng)司(sī)还(hái)没有与政(zhèng)府(fǔ)部门(mén)完全(quán)“脱钩”之前，城投(tóu)债(zhài)的“信仰(yǎng)”仍(réng)需(xū)要保持(chí)。

　　李迅雷建议给予困难省(shěng)份一定的“托底”支持(chí)，在政策上大力度(dù)支持(chí)地方(fāng)政府(fǔ)“化(huà)债”。如帮助地方政(zhèng)府(fǔ)（如城(chéng)投公司的借新还旧）降低债务成(chéng)本、拉长债务期限（非债券类(lèi)债务(wù)展期，如(rú)遵义道桥实践银行贷款展(zhǎn)期），通过政策性银行(xíng)或商业银(yín)行的(de)低息资金来降(jiàng)低债(zhài)务成(chéng)本，让债务(wù)更加容易滚续。

　　李迅雷还建议，中央政策上支持地方政府通过出(chū)让国有资产来偿(cháng)债。他(tā)表示这类典型案例为(wèi)“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次公告无(wú)偿划转上市公(gōng)司共计1亿股股份（合计占(zhàn)贵州茅台总股本8％，按当时市(shì)价计量市值约(yuē)为1600亿元）至(zhì)贵(guì)州国资。

　　以下(xià)文字来源李迅雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原标题(tí)《如何(hé)处置地方债务的辨证(zhèng)思考》

　　截至2022年末全国(guó)城投(tóu)有(yǒu)息债务54.1万亿(yì)元

　　城投平台成为地方债务主要体现形式

　　城投债是指城投企业公(gōng)开发(fā)行的(de)公(gōng)司(sī)债(zhài)券和中期(qī)票据。按照新预算法、“43号文”出台(tái)明确城投债与地方政府信用脱钩，城投公司定(dìng)位由地方政府投融资(zī)机构转变为市场化运(yùn)营(yíng)主体，地方政(zhèng)府不(bù)再对(duì)城投(tóu)债兜底(dǐ)。但实际上市场仍然(rán)把城投(tóu)债看作由地方政府(fǔ)背书(shū)的高信用等级债券(quàn)。

　　因此(cǐ)城投公(gōng)司通常都是地(dì)方政府下设(shè)的投融资机构(gòu)，很难完(wán)全独立成为与(yǔ)政府无关(guān)的(de)纯市场化的企(qǐ)业。城投的(de)债务(wù)主要包(bāo)括向银行借款(kuǎn)和发(fā)行债券融资这两种(zhǒng)方式，以(yǐ)前一种方式为主，但后(hòu)一种债权融资的(de)规(guī)模也(yě)不小，到2022年(nián)末(mò)，余额估计在13万亿(yì)元以(yǐ)上。

　　总体(tǐ)看，2011年以(yǐ)来，全国(guó)城投有息债务快(kuài)速(sù)扩张，每(měi)年增速均保持在10％以上，到2022年末(mò)，全国城投有息债务为54.1万亿元，相较2011年的(de)6.4万亿元增(zēng)长了7倍以上。

城投(tóu)平(píng)台(tái)发债余额的增长

图片来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因此，城投平(píng)台实际上已经成(chéng)为地方债务的主要体(tǐ)现形式，规模明(míng)显(xiǎn)超过地方政府(fǔ)的(de)一般(bān)债(zhài)和专项债(zhài)之和。城投(tóu)平(píng)台(tái)中，如今(jīn)，城(chéng)投平台的债(zhài)券余额大约为13.8万亿元，迄(qì)今并无违约案例(lì)，说明(míng)城投债仍属于地方政府(fǔ)背书(shū)的高等级信用债。但(dàn)是，城投平台(tái)的非标违约情况时有发生(shēng)，银行(xíng)贷(dài)款展(zhǎn)期、调整正、异、新，正异新的区分还(hái)贷方式的也比较多(duō)。 <正、异、新，正异新的区分/p>

　　地(dì)方政府应确保城投债(zhài)按时兑付，不能轻易违约

　　当前市场对地方政(zhèng)府(fǔ)债(zhài)务增长(zhǎng)和财政收入增(zēng)速下降甚至负增长的(de)现象(xiàng)普遍担心(xīn)，尤其对财力偏弱的东北、中西部(bù)省(shěng)份，城投债的收(shōu)益率(lǜ)普遍高于(yú)东部发达(dá)省市。2022年13个(gè)省土地出(chū)让(ràng)金对政府债务利息(xī)覆盖程度不足100％（2021年只有5个），扣(kòu)除城(chéng)投拿地之后，捉襟见肘的情(qíng)况更加明(míng)显。

　　河南(nán)的永煤(méi)债(zhài)违约之后，对河南省乃至全国(guó)的信用债市场(chǎng)都造成负面冲击(jī)，信用分层现象加(jiā)剧，部(bù)分(fēn)经济偏(piān)弱区域(yù)被边缘(yuán)化(huà)。例如青海、云南和天津等近几(jǐ)年融资成本(běn)仍在(zài)上升；黑龙江、贵州2017-2019年融资成本(běn)大幅上升，虽然(rán)2020年以来(lái)融资成本有所下降，但整体降幅相较全(quán)国更小。辽宁、广西、吉(jí)林、重(zhòng)庆、陕西(xī)、宁夏和甘肃2020年以(yǐ)来城投债加(jiā)权平均票(piào)面利(lì)率(lǜ)降幅也明显不如全国。

　　当前在经济复苏(sū)不及预(yù)期(qī)的(de)背景下，投资者的(de)风险(xiǎn)偏好明显下(xià)降。为此(cǐ)，地方政府应该确保城投债的(de)按时兑付。因为违约不仅不能解决债务问题，反而(ér)会恶(è)化(huà)区(qū)域信用(yòng)环境，导(dǎo)致地方国企融资难、融资(zī)贵(guì)。从未(wèi)来区(qū)域(yù)经济发(fā)展的角度看，政(zhèng)府部门(mén)仍需要持(chí)续(xù)举债来实现经济平(píng)稳增长，需要保持政府信用，不(bù)能轻易违约。

　　建议中央大力度支持地方政府(fǔ)“化债(zhài)”

　　因此，当(dāng)前迫切需要增强城(chéng)投债权人(rén)的(de)持有信心，首先(xiān)要确保城投债不违约(yuē)，这(zhè)就意(yì)味(wèi)着城投公司(sī)能够具备(bèi)低(dī)成本的借(jiè)新还旧能(néng)力。

　　中央提出“谁家的孩子谁家抱”，意味着对地方债(zhài)不兜(dōu)底(dǐ)，但建议给予(yǔ)困(kùn)难省份一定的“托底(dǐ)”支持，即在(zài)政(zhèng)策上大力度(dù)支持地方(fāng)政府(fǔ)“化债”，如帮助(zhù)地方政府（如城(chéng)投公司的借新还旧）降低(dī)债务成本、拉长债(zhài)务期限（非债券(quàn)类债务(wù)展期(qī)，如遵(zūn)义道桥实(shí)践银(yín)行贷款展期），通(tōng)过政策性银行或商业(yè)银(yín)行(xíng)的低息资金来降低债务(wù)成本，让债务更加容(róng)易滚续。

　　此(cǐ)外，对于地方政府(fǔ)可否(fǒu)通过出让国有资产来偿债方面，也希(xī)望中央给予(yǔ)政策(cè)上的支(zhī)持。因为今(jīn)年3月1日，国资委在(zài)对政协十(shí)三届全国委员会第(dì)五次(cì)会议(yì)第00503号提案的答复中(zhōng)表示，将(jiāng)适时出台制度规定及(jí)操作细则(zé)，探索国有权益(yì)份额规范化退出的有(yǒu)效方式和(hé)途径(jìng)，充分发挥有限合伙企业的优势，助力国有企业创新发(fā)展。

　　通过(guò)出让国有企业(yè)股权获(huò)得收入(rù)偿还债务，典型(xíng)案例为“茅(máo)台化(huà)债(zhài)”：2019年12月、2020年12月茅(máo)台集团两(liǎng)次公告(gào)无偿(cháng)划转上市公(gōng)司共(gòng)计1亿(yì)股股份（合计占贵州(zhōu)茅台总股(gǔ)本(běn)8％，按当(dāng)时市(shì)价(jià)计量市(shì)值约为1600亿元）至(zhì)贵州国资。

　　在当前(qián)中国经济转型的关键阶段(duàn)，维护地方(fāng)政(zhèng)府的(de)信用(yòng)，防范区(qū)域性金融风(fēng)险显得尤(yóu)为重要，故在城投(tóu)公司还没有与(yǔ)政府部门(mén)完全“脱钩”之(zhī)前，城投债的“信仰”仍(réng)需要保持。

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