文丨(gǔn)明明 章(zhāng)立聪(cōng) 余(yú)经(jīng)纬

　　跨季结束后资金利率(lǜ)自(zì)低(dī)位持续上(shàng)行，即便税期结束，资金利率却仍(réng)未(wèi)回(huí)落，反(fǎn)而进一步走(zǒu)高。我们认(rèn)为主要是源于：①货币政策力(lì)度边际(jì)转弱；②税期走款叠(dié)加4月信贷投(tóu)放情况较好(hǎo)，导致银行资金融出意愿与能力降低。③资金较为拥挤(jǐ)导致债市(shì)敏感度增加(jiā)。考虑假期(qī)和月末(mò)因(yīn)素，预(yù)计(jì)短(duǎn)期内(nèi)，资(zī)金利率下(xià)行(xíng)空间有(yǒu)限，波动幅度加大，建议(yì)投资者关注资金面的(de)边际变化，警(jǐng)惕(tì)流(liú)动(dòng)性大幅收紧对债市(shì)情绪以及头寸管理的影(yǐng)响。

　　▍近期(qī)资金利(lì)率持(chí)续上(shàng)行。

　　跨季结束后资金(jīn)利率桂l车牌是哪里 桂L车牌号城市代号自低位持续上行，4月18-19日(rì)税期(qī)缴款，DR007围绕2.10％中枢运(yùn)行，然而税期结(jié)束后(hòu)却并未回落，4月21日冲高至(zhì)2.27％，隔(gé)夜利率上行(xíng)幅度更大(dà)。从隔(gé)夜利率角度观察，银(yín)行(xíng)与非(fēi)银机(jī)构间流动(dòng)性(xìng)分层现(xiàn)象弱化(huà)；此外，隔夜(yè)利率(lǜ)与7天利率(lǜ)的(de)期限利(lì)差也明显(xiǎn)压缩，DR001与(yǔ)DR007甚至已经倒挂。我们认为税(shuì)期(qī)结束，资金不松，主要有以下几(jǐ)点(diǎn)原(yuán)因(yīn)：

　　▍其一，货币(bì)政策力度(dù)边(biān)际转弱。

　　稳健的货币(bì)政策坚持以我为主、稳字当(dāng)头(tóu)，保持货(huò)币信(xìn)贷合理(lǐ)增(zēng)长，确保(bǎo)利(lì)率水平合(hé)适，在追求(qiú)经济提振的(de)同时(shí)，也注(zhù)重防范市场过(guò)热带(dài)来(lái)的金融风险(xiǎn)。在满(mǎn)足广义流动(dòng)性供(gōng)需(xū)匹配的(de)前提(tí)下，货币工(gōng)具力度可能(néng)会有所回摆。从央行的具(jù)体(tǐ)操作上来看，MLF小幅增量续(xù)做，逆回购投放低量(liàng)操作，结构(gòu)性工具(jù)“有进有退”，均预示后(hòu)续政策将更加“精准(zhǔn)有力”，流动性投放(fàng)趋于谨慎(shèn)。

　　▍其(qí)二，税(shuì)期走款叠(dié)加(jiā)4月信(xìn)贷投放情况较好，导致银行资(zī)金融出意愿与(yǔ)能力降低。

　　4月18到19日税期(qī)缴款(kuǎn)，而4月通常是(shì)缴税大月，因此走款可能对银行间流(liú)动(dòng)性带(dài)来了一定的压力。此外，参(cān)考近期票据(jù)利(lì)率走(zǒu)势，预计(jì)信贷增(zēng)速较一季(jì)度(dù)将会(huì)有所放缓，但4月预计仍将保持同比(bǐ)多增(zēng)的态(tài)势。税期(qī)缴款叠加信贷投放，银(yín)行系统(tǒng)整体资(zī)金流出，因此(cǐ)向(xiàng)同(tóng)桂l车牌是哪里 桂L车牌号城市代号业融出(chū)的意愿和(hé)能力有所降(jiàng)低(dī)。

　　▍其三，资(zī)金较(jiào)为拥挤(jǐ)可能会(huì)导(dǎo)致债市脆弱性和敏感(gǎn)度增加，且投(tóu)资者(zhě)对于未来一个月资(zī)金利率上行的担忧增(zēng)加(jiā)。

　　从(cóng)质(zhì)押式(shì)回购成交量和我们测算的杠杆率来看，虽(suī)然(rán)上(shàng)周受(shòu)资金收紧影响(xiǎng)，加杠杆情(qíng)绪有所降温，但依然处(chù)于历(lì)史相对积极(jí)的水平(píng)，导致债市敏(mǐn)感(gǎn)度增加。此外投资(zī)者对货币(bì)政策(cè)力度以及跨(kuà)月资(zī)金面(miàn)情况仍存担忧，使(shǐ)得市(shì)场(chǎng)上对于未来一个月内资金价格上行的预期更(gèng)为强烈。

　　▍后市展望：五一(yī)假期(qī)临近，回购(gòu)资金的期(qī)限被动拉长，利率下行空间(jiān)有限。

　　月末(mò)往往财政(zhèng)集中支(zhī)出，向市场释放资金；但(dàn)跨(kuà)月前夕银行资金(jīn)融出意愿一般较低(dī)，预计资金波动(dòng)幅度(dù)较大。对于债(zhài)市而(ér)言(yán)，短(duǎn)期交易主线或延续(xù)政(zhèng)策与基本面预(yù)期交易，预计利(lì)率以震荡走势为主(zhǔ)，建议投(tóu)资者关注资(zī)金面的(de)边(biān)际变化，警(jǐng)惕流动性(xìng)大幅收(shōu)紧(jǐn)对债市(shì)情绪以(yǐ)及(jí)头寸管理的影(yǐng)响。

　　▍风险提(tí)示：

　　央行货币政策不及(jí)预(yù)期；经济复苏(sū)节奏不及预期(qī)；银行间市(shì)场流(liú)动性过快收紧。

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